攻守封闭式基金

　　开放式基金诞生以来，封闭式基金始终保持着高折价率。据统计，折价率超过40%的已多达16只。用更通俗的说法解释，就是目前封闭式基金的价格几乎打了对折。

　　近期，情况悄然生变。开放式基金在“遭赎”声中步步走低，而封闭式基金却在“封转开”的预期中节节上涨。特别是一些机构如信托公司、证券公司频繁出现在部分封闭式基金的十大持有人之列。与此同时，一向冷静的外资机构也禁不住诱惑，QFII开始不动声色 地增持封闭式基金。

　　除了对“封转开”的预期，封闭式基金将大比例分红才是近期价格上涨的根本原因。封闭式基金最大的魅力在于，它是一种坚实而巨大的具有“防守垫”特征的投资品种，可以锁定下方风险，而上方却有非常明确的较高收益率

　　本刊记者 耿馨雅 陈玉强 陈为/文

　　“开放式基金遭到保险公司巨额赎回”、“封闭式基金转开放式基金方案再次上报中国证监会”，伴随着2005年3月9日开始的沪深指数下跌，关于基金的两种传言四起，造成的结果迥异。开放式基金在传言下进一步遭受赎回，而封闭式基金的二级市场价格却在“封转开”的预期中节节上升，并在QFII增持的带动下走出了与同期大盘走势截然相反的行情。3月9日至4月1日，沪指跌了近100点，而同期基金指数仍在上涨。

　　然而，从目前情况看，“封转开”只是一个说了千遍万遍的美丽“神话”，历史经验说明，数次热烈的“封转开”期待最终都化作泡影，那么，难道市场中人始终“几朝被蛇咬，仍不怕井绳”，还是在这个美丽神化背后，也有值得期待之处？

　　“封转开”的期待

　　“基金兴华(资讯 行情 论坛)紧急停牌，几近涨停，你知道怎么回事吗？听说它的‘封转开’方案已经上报中国证监会了，能不能打听到是不是真的？”3月25日上午，本刊记者在基金兴华停牌后的一个小时里接到了4个告知或询问此事的电话，语气里充满兴奋，但却也透着怀疑，他们都是封闭式基金的持有者。

　　“封转开”之所以引来投资者的如此热情，根源在于其始终高企的折价率。开放式基金诞生以来，封闭式基金始终保持着高折价率。截至2005年3月25日，54只封闭式基金净值总额为818.84亿元，市值总额为529.67亿元，二者差额是289.17亿元。根据最新统计，封闭式基金折价率超过40%的多达16只。用更通俗的说法解释，就是目前封闭式基金的价格几乎打了对折，买入风险很小，一旦证监会允许“封转开”，无疑是一笔意外之财。

　　鉴于此，国内一些机构如信托公司、证券公司开始频繁出现在部分封闭式基金的十大持有人之列。不仅如此，封闭式基金的低风险也受到了社保资金的青睐，北京市通州区农村社会养老保险事业管理处就出现在基金兴华、基金裕阳(资讯 行情 论坛)等多只封闭式基金的十大持有人之列。

　　与此同时，一向冷静的外资机构也禁不住诱惑，QFII开始不动声色地增持封闭式基金。 据不完全统计，QFII在2004年间大举增持封闭式基金逾10倍至3.59亿份，介入了约20只封闭式基金，其中有10家基金是QFII在2004年下半年新增买入的。在这些基金中，QFII增持比例最高的是基金科讯(资讯 行情 论坛)。年报显示，截至2004年12月31日，UBS　LIMITED(瑞银)和CITIGROUP(花旗)合计持有科讯4750多万份，占到其总规模的5.95%。除此之外。瑞银还在去年上半年买入了基金汉盛(资讯 行情 论坛)、基金鸿飞(资讯 行情 论坛)等，下半年增持了基金裕元(资讯 行情 论坛)、基金科讯等，今年以来，基金裕元几乎走出了单边上涨的走势，如果兑现，收益不菲。

　　将“封转开”期待再次推向高潮的是今年的两会，两会期间，全国政协委员、山东经济学院教授郭松海提出了“封转开”这个市场关注的议案。他认为，开放式基金是中国投资基金的发展方向，为保护封闭式基金投资者的合法权益，应将部分封闭型基金转为开放型基金。

　　“这里并不存在法律方面障碍，封闭型基金在契约中均有‘基金转型’条件的规定，相关法规也有说明，在50%以上基金持有人同意的情况下，封闭式基金可转型为开放式基金。当前，可以选择几只封闭式基金进行转为开放式基金的试点，打开封闭式基金的缺口，缩小封闭式基金过高折价率，从而给基金公司造成压力，促使其充分尊重封闭式基金投资人的利益。也可以采取优胜劣汰政策，刺激封闭式管理绩效，对每年排后几位的封闭基金应采取措施，缩短其存续时间。”郭海松说。

　　“封转开”之难

　　的确如郭海松所言，封闭式基金转开放式基金并不存在法律障碍。2003年10月28日通过、2004年6月1日开始施行的《中华人民共和国证券投资基金法》规定，持有基金总份额的10%，就可以要求召开基金份额持有人大会，审议基金的封闭转开放议案。如果基金管理人和基金托管人都不召集开会，代表基金份额10%以上的基金份额持有人有权自行召集，并报国务院证券监督管理机构备案。

　　然而，“封转开”之路绝非法规中规定的那样简单。2004年8月27日，基金银丰(资讯 行情 论坛)的投资者王源新心情很不好受，因为他收到关于起诉基金银丰“封转开”事宜的《民事裁定书》，裁定书只有简单的几句话：该案不属法院受理范围。这是新基金法实施以来的第一例也是截至目前惟一一例“封转开”案例。早在2003年，自然人投资者王源新刊登启事，希望征集基金银丰的基金持有人，讨论实施转换事宜。一时间，响应者无数，最终附议的基金银丰持有人合计为58人，共持有基金银丰73685.765万基金单位，占基金总份额的24.6%，其中，除47个自然人，还有9家保险公司在内的11家机构。

　　当时，基金银丰“封转开”召开持有人大会的条件已经符合，除已符合《基金契约》所约定的占基金总份额的10%以上的提议开会所需份额外，还符合了持有人出席持有人大会第一次会议上的起点人数不少于50人的下限，也符合《基金契约》所约定的该50人所持基金份额不少于总份额15%，且“持有100万份或以下基金单位”的中小投资者不少于50人的条件。然而，他们向银丰基金的管理者银河基金管理公司提出召开持有人大会的要求遭到了拒绝。

　　遭到拒绝后，他们选择了走法律途径，但法院作出的不受理的裁定打碎了他们的期望。此事最终不了了之。然而，“封转开”从此被寄予厚望，每每激起封闭式基金的一轮行情。但至今仍然没有实质性突破。

　　看来，“封转开”并不容易。真正实现“封转开”需要过“四道关”，即10%持有人召集、50%持有人参会、参会人2/3通过以及证监会核准。“封转开”的道路会很漫长。而法律的大旗在这件事上难有成效。

　　监管层态度更为重要

　　“保险公司召开持有人大会审议‘封转开’，法律上虽没有障碍，但是这需要操作各方的努力，保险公司会通过法律程序，提出自己的诉求。但封转开问题还需要时间、耐心和各方面的沟通。” 华泰资产管理公司副总经理兼CFO淦克兴对《证券市场周刊》表示。“我们正在找机会与基金公司、证监会沟通。谁也不能顶着干。保险公司不能与基金公司顶着干，保险公司也不能与证监会顶着干。我们以积极的合作态度，充分提出保护基金持有人利益的诉求，本着合作的精神与基金公司、证监会协商。”

　　“尽管基金法从法律上提供了‘封转开’的可能，但现阶段管理层没有多大决心做这件事。” 易方达基金管理公司投资总监江作良表示，“目前市场形势这样差，管理层肯定会考虑到‘封转开’后可能产生的赎回冲击对证券市场的影响，毕竟封闭式基金资产占A股市场总流通市值的6%左右，规模近900亿，因此，监管机构必然谨慎应对‘封转开’，我们基金公司着急也没用。”

　　看来，“封转开”的阻力不仅来自当事的基金公司，监管层的态度更为重要。一位保险资产管理公司人士提出，封闭式基金如果转为开放式基金，势必会引起巨额的赎回，股市将随之波动，这是证监会不愿看到的局面。与整个股市稳定相比，保险公司作为封闭式基金持有人的利益，显然太少。“封转开”问题需要证监会的决策安排，这不是保险公司能左右的。但保险公司的利益不能无期限的受损下去。

　　太保集团资金运用管理中心总经理曹贵仁认为，在“封转开”问题上，保险公司将站在广大投资者的立场上，以保护投资者利益为己任。与各方面多沟通，在这方面保险公司和基金管理公司没有利益冲突，可以产生多赢的局面。

　　另有一家保险资产管理公司不愿具名的人士向《证券市场周刊》指出，在“封转开”问题上，保险公司的态度很明确，都是力主在做，希望有所促进。但目前的阻力比较大，“封转开”涉及各方利益的博弈，短期内难度很大，同时，因为“封转开”也可能引起市场的波动，目前证券市场的点位，也不允许“封转开”。“虽然保险公司持有30%的封闭式基金，按《证券投资基金法》的规定，可以召开持有人大会，商议封转开事宜。但保险公司没必要与证监会去角力。

　　太平保险投资部副总经理金芳向《证券市场周刊》表示，在“封转开”问题上，保险公司会正面与基金公司交流，提出要求，达成一定程度的互惠。虽然对于“封转开”，各家基金公司的态度不一，但的确有些基金公司愿意主动解决“封转开”问题。目前几家老基金公司，管理资产在200亿以上的，有稳定的客户群，能从开放式基金获得稳定收入，它们与保险公司关系融洽，是愿意主动解决“封转开”问题的。

　　“解决封闭式基金高折价率问题的主要手段是‘封转开’，而‘封转开’的障碍在于政策的不明确，保险公司和基金公司能够达到利益的相对平衡，但是仍有赖于证监会的政策支持，去年下半年，有几家保险公司曾联名就封转开的问题向证监会上书，但至今并没有实质突破。”金芳表示。

　　“虽说目前基金兴业(资讯 行情 论坛)只有一年半就到期了，但我们目前没有‘封转开’的计划，这主要还是要看管理层的意见。”华夏基金某负责人无奈地说。

　　国泰君安证券研究所金融工程部仲黎明认为，从相关利益各方博弈角度分析，在“封转开”的进程中，证监会将是最大阻力，在整体股票市场投资者的利益与封闭式基金持有人利益的权衡中，证监会批准“封转开”的可能性较小；对于基金公司而言，“封转开”的实施将为基金运作带来较大难度，同时存在基金规模缩减导致管理费降低的较大可能，从而构成对其自身利益的损害，它们对推动“封转开”缺乏足够的动力。

　　“‘封转开’完全靠市场推动是不行的，在市场价格机制失效时，参与各方就只能等相关政策出台。没有政策上的创新，‘封转开’是不可能实现的。”某保险资产管理公司人士说。

　　求解高折价

　　近段时间以来，封闭式基金普遍出现了不小的涨幅。但即使这样，截至3月25日，封闭式基金的整体折价率仍达到35.31%，折价率超过40%的封闭式基金家数多达16家。而据有关研究，目前英国封闭式基金平均折价率略低于10%，而美国的这一数字为5%，1970-1999年间，英国封闭式基金的平均折价率也仅为18%，美国为14%。中国封闭式基金的折价率不可谓不高。

　　对于这一折价现象，传统的解释有基金公司资源倾斜的道德风险、行为金融学中宣称的“躁声交易”等，但它们似乎并不足以解释如此高的折价水平。

　　除此之外，导致高折价还有哪些原因呢？

　　中信证券(资讯 行情 论坛)研究所总经理徐刚认为，流动性不足和机构化特征加剧，是封闭式基金市场高折价的直接原因。由于保险公司等机构投资者逐渐成为封闭式基金市场的最大投资人，保险资金的相对长期性质使市场流动性不断下降。这一特征在2004年得到进一步强化，2004年中期，前十大持有人持有的封闭式基金占总量的比例达到了37.46%，与上年末相比增长了5.14%。由此导致市场的机构化程度进一步加深，而且越来越倾向于保险公司垄断的市场特征。而封闭式基金流动性逐渐降低的过程，也是折价率逐步提高的过程。

　　徐刚谈到，若从更深一层来看，封闭式基金高折价则是市场套利机制缺失的必然结果。从经济学原理上来说，任何一种风险资产的正确定价并不是由供求均衡决定的，而是由套利均衡来实现。如果市场上存在着通畅的套利机制，那么，一旦资产的内在价值和市场价值背离，自然会有资金在二者之间进行套利，从而使市场交易价格迅速向其内在价值靠拢。但在市场买卖无法实现与内在价值之间进行套利的情况下，该种资产的吸引力必然下降，从而导致市场价格与价值出现长期背离。封闭式基金正是一个典型的例子，持有封闭式基金净值的机构投资人无法赎回变现，极大地阻碍了套利机制的实现，而市场的流动性问题则使这种套利可能进一步削弱，由此导致了封闭式基金的吸引力持续下降，最终形成高折价状态。

　　华夏基金管理部黄冠华也认为，当前持有人机构化是封闭式基金市场高折价的主要原因。正因为封闭式基金筹码大多都被机构锁定，因此流动性严重不足，其他的投资者一出大手笔，就很容易为“庄家”抬轿。意识到这一点，潜在投资者对封闭式基金过分集中的持有人结构有所忌惮，很难大规模介入，这就容易形成恶性循环。

　　但仲黎明认为，基金道德风险、流动性差还不完全足以解释为何有35%的高折价。他认为，在中国市场中，封闭式基金持有人权利受到忽视，无法得到有力保障是折价率高企的最主要原因。当前高折价率的本质其实就是“持有人权利折价”。如《基金法》中明确规定基金持有人大会的召集、召开等事项，但是至今市场上并未出现一例基金持有人大会，基金持有人的话语权并未得到充分重视，其权利自然无法得到有力保障 ，这就形成持有人的“弱势地位”，表现在分红方面，就是投资收益难以得到保证。

　　一位保险资产管理公司分析师认为，封闭式基金高折价之所以形成，封闭式基金的管理者、持有人、监管层都有一定的问题，但主要原因是监管层不关心封闭式基金持有人的利益。封闭式基金的持有人虽然有行使相关法律的权力，但这种权力的行使目前很困难。基金公司“回购”封闭式基金以及封转开，都需要证监会批准。证监会出于防止市场波动考虑，对于解决“封转开”较为谨慎。

　　曹贵仁认为，这几年整个股票市场都不景气，投资者缺乏信心。长期的亏损使封闭式基金的个人投资者急于套现离场。除保险公司之外也缺乏其他的长期机构投资者参与。而保险公司也受困于单个基金的投资上限，不能再对封闭式基金进行追加投资。

　　“市场中也确实有部分封闭式基金投资业绩不佳，部分由于基金设计不好(比如有几个基金，一半必须指数化投资，这样就必然会损失惨重)；部分基金公司也有一些利益摆渡，好的基金经理往往调任新的开放式基金。银丰基金管理公司的银丰基金转开放受挫也损害投资者的信心。”曹贵仁表示。

　　淦克兴指出，封闭式基金高折价的原因主要有三：首先，封闭式基金持有人的利益没有得到很好的保证。其次，封闭式基金存在边缘化的问题。最后，封闭式基金的流动性也存在问题。

　　中国人保资产管理公司分析师崔斌认为，封闭式基金高折价的原因很复杂。首先，产生如此高折价率的重要原因是低流动性带来的流动性折价。其次，从封闭式基金的风险收益特性考虑，在特定的政策环境和市场环境下，封闭式基金的价格就体现为那么多。再次，持有人结构不合理，目前保险公司持有30%左右的封闭式基金，成为封闭式基金的最大的持有者，除此之外，绝少其他长期资金投资持有封闭式基金。保险公司的投资理念同质化，封闭式基金的流动性很差。

　　中国再保险资产管理公司某人士向《证券市场周刊》指出，封闭式基金高折价，是有其内在原因的。最主要原因来自市场大环境，中国的封闭式基金近年来分红能力较差，这是中国封闭式基金折价比国外封闭式基金深的重要原因，如果封闭式基金能够持续分红(例如2001年前)，就不会折价深，流动性差也不会成为问题。其次，封闭式基金到期后，折价会趋于消失，但由于机构投资者基本上都是每年考核，没有人愿意赌几年后的事，所以折价始终存在。最后，封闭式基金的流动性也比较差，要求的收益率要高一些，价格就会低一些。

　　资源倾斜之争

　　很多情况下，某基金公司发行开放式基金时，会把原来在封闭式基金业绩比较好的基金经理调到新基金，因此，业内一直有种看法，认为基金公司对开放式基金资源倾斜。银河证券基金研究中心王群航就持此观点。他认为造成封闭式基金高折价率的原因主要有两个方面。第一，制度上的原因，即封闭式基金和开放式基金由于运行机制的不同，且两个种类的基金同时存在于同一家基金管理公司之中，以至于对利益追求的本能，使得部分基金管理公司做出了违法、违规、违背道德事情，让封闭式基金受到了不公正的待遇。第二，基金管理公司的原因，即市场上诟病已久的“边缘化”行为。这个行为已经贯穿到了部分基金管理公司投资运作的全部过程里。在投资运作之前的人员准备上，基金管理公司普遍把好的基金经理安排在开放式基金的岗位上；在投资运作之中的具体操作中，部分基金管理公司内定了开放式基金优选交易的原则，这样做的结果是：在投资运作之后的绩效表现上，很多开放式基金的绩效表现明显地好于封闭式基金。

　　“封闭式基金高折价的很大一个原因，是基金公司的管理存在问题。某些基金公司利用封闭式基金为开放式基金进行利益输送。因为开放式基金有赎回的压力，其业绩的排名很重要，而封闭式基金没有赎回压力，业绩好不好，管理费照收。这种情况下，某些基金公司很可能利用封闭式基金去接盘开放式基金的重仓股，进行利益输送。”一位不愿具名的某保险资产管理公司人士支持上述观点。

　　但基金公司对此并不认同。长盛基金管理公司投资副总监(曾任同益基金经理)肖强认为，某些研究人员把封闭式基金高折价率的原因归于基金公司的资源倾斜是臆断。首先，基金公司不会利用封闭式基金为开放式基金输送利益，毕竟这是损害公司形象的行为，何况目前市场评价一个基金公司的品牌形象主要是根据基金公司管理的所有基金的总体业绩，并不只单看某几只业绩比较好的开放式基金。其次，基金经理也会不答应。因为他们的业绩和未来的职业声誉紧密相联系，他们是不会容忍交易中存在开放式基金优选交易现象。

　　易方达旗下开放式、封闭式基金2004年整体表现非常好。该公司投资总监江作良认为，基金公司会公平地对待两类基金，虽说有时为了推广新产品需要，将基金公司认为最好的基金经理安排到开放式基金，但这实际上并不能说明就是资源倾斜。因为在众多基金公司强调集体决策、投资流程标准化管理的情况下，基金经理本人在投资中的决策已弱化，基金的业绩更多取决于公司的研究、投资能力。实际上，开放式基金和封闭式基金在投资理念、操作风格、持仓结构等方面没有大的差异。从投资理念来看，基金一般都选择两种类型的股票。一类是未来两三年具有良好的成长性，另一类是价格被当前市场严重低估的价值型股票。当然，由于封闭式基金独特的机制，它不用担心赎回压力，因此在持仓结构方面可能更重些，资产的流动性比开放式基金稍微差些，但这不必然导致它的业绩一定差于开放式基金，相反，它的资金利用率更高，从更长时间来看可以获得更高的收益。

　　现任大成基金开放式基金经理的何光明曾任大成旗下封闭式基金经理。他认为，一些研究人员以片段数据得出基金公司搞资源倾斜是不负责任的。第一，封闭式基金业绩和开放式基金业绩不具有可比性，封闭式基金普遍成立比较早，建仓成本高且仓位重，而成立较晚的开放式基金则具有建仓成本低等先天优势。第二，以单纯的净值增长率排名来比较两者之间的业绩也是不大合适的。实际上，由于表现好的基金所承担的风险可能也较高，因此单纯以净值增长率的高低进行绩效的衡量就会存在一些问题，还应考虑风险调整后的收益(单位风险的超额收益)。封闭式基金整体在考虑风险调整后的收益不一定差于开放式基金。

　　“封闭式基金被基金公司边缘化，这种说法比较模糊，什么是边缘化？只要分红能力强，能给投资者带来收益，就不会流通性差，就不会边缘化。实际上，封闭式基金与开放式基金的净值增长差异并不特别显著。”中国再保险资产管理公司有关人士称。

　　高分红凸现价值

　　“除了封转开，对于今年封闭式基金将大比例分红的预期才是近期封闭式基金上涨的根本原因，因为在高折价情况一时难以改变的情况下，分红给投资者带来的收益才是实实在在的。”某保险公司投资管理公司高层人士如此表示。

　　有关规定显示，基金分红需要同时满足两个条件：首先，基金单位净值必须在1元面值之上。同时，基金的可分配收益必须为正。根据最新数据，目前，有19只封闭式基金具备分红条件，约占封闭式基金总数的35%。

　　按照“封闭式基金的收益分配，每年不得少于一次，封闭式基金年度收益分配比例不得低于基金年度已实现收益的90%”的规定，封闭式基金必须实施分红。但2002年以前，由于没有开放式基金的竞争，封闭式基金的分红大多是按最低限度执行。但随着开放式基金规模不断扩大，很多一年分红两到三次，加上封闭式基金近几年的高折价，对封闭式基金加大分红力度形成了很大的刺激作用。

　　近期更有研究表明，统计历年的基金分红情况，48只封闭式基金共计分红103次，分配总额267.26亿元，总分红金额高于开放式基金(扣除货币市场基金)。而单位累计分红金额最高的前21只基金全部是封闭式基金，其中基金安信(资讯 行情 论坛)和基金兴华累计单位分红分别为1.227元和1.034元，分红回报率超过了100%。

　　值得一提的是，去年新成立的基金整体表现不如人意，相反，老基金业绩表现较好，特别是部分封闭式基金表现出色，如易方达旗下多只股票基金、华夏基金公司旗下的基金兴华、基金兴和(资讯 行情 论坛)、博时旗下的基金裕泽(资讯 行情 论坛)等(本刊《走在K线前面的基金经理》一文曾有详述)都取得了实实在在的收益。经初步统计，易方达旗下8只基金2004年度实现净收益超过8.8亿元，此前传出“封转开”传闻的基金兴华实现净收益3.7亿元。

　　由于收益可观，部分封闭式基金大比例分红。博时旗下基金裕泽等4只封闭式基金合计拟分红3.01亿元，其中基金裕泽向全体持有人每10份基金单位派发现金收益1.20元。基金兴华则拟向全体持有人每10份基金份额派发1.41元的现金红利，易方达基金旗下的基金科汇(资讯 行情 论坛)更拟向基金持有人每10份基金份额分配2.30元，为目前为止分派红利最多的基金。高派现令那些曾经饱受折价之苦的基金持有人收益颇丰。

　　投资价值回归

　　当“封转开”并不能由市场控制、而折价率又如此之高的情况下，揭开“封转开”的面纱而探求封闭式基金的真实价值也许更值得期待。对于封闭式基金的投资价值，投资者和管理者认可中带着些许担忧。

　　“封闭式基金高折价并不合理。它既没有反映基金的实际投资价值，也没有反映基金公司对基金投资管理能力的高低，因为封闭式基金也有管理好收益高的基金，同样高折价。国际上封闭式基金也是一般在折价10%左右，有很少部分封闭式基金高折价和少部分封闭式基金溢价。”曹贵仁向《证券市场周刊》指出。

　　银河证券基金研究中心胡立峰认为，封闭式基金具有绝对投资价值。如果以二级市场价格为买入成本计算投资收益率，则封闭式基金潜在投资收益率为54.59%，以截至2004年12月31日封闭式基金加权平均股票仓位比例70%左右为基准，目前封闭式基金可以忍受大盘下跌600点。封闭式基金最大的魅力在于，它是一种具备坚实而巨大“防守垫”的可以锁定下方风险、而上方却有非常明确收益率的投资品种。

　　中信证券的江赛春也认为，封闭式基金作为市场上一个特有的投资品种，高折价率仍然使其具有显著的投资价值。一旦流动性问题得到改善或与此相关的制度创新出现进展，封闭式基金市场将会被再度激活。

　　目前，现有的封闭式基金中大型基金剩余期限仍在10 年以上，而小型基金多为改制后设立，因而期限较短，其中有部分小型基金的剩余期限仅有2-3 年。有业内人士推算，若以到期日3年以内的封闭式基金按基金规模为权重构建组合，则到期年套利收益率可达13.87%。考虑到这一收益率几乎属于无风险收益，这部分封闭式基金的中长期投资价值十分突出。另一方面，小型基金目前的折价率可以有效地锁定下跌风险，即在到期清盘之前，只要净值下跌幅度在10%以内，则持有小型基金到期便能轻松获利。因此，一些期限在3 年左右的基金可以作为机构投资者的战略资产配置工具。

　　鹏华基金投资总监杨毅平对《证券市场周刊》表示，目前贴水率为35.31%的封闭式基金具有战略投资价值。因为从封闭式基金目前的持股特征来看，基金持仓的总体市盈率水平均大大低于市场平均水平，从估值角度看下跌风险有限，未来即使大市再跌10%，基金的净值也影响不大。何况这种可能性微乎其微，目前点位已经较低。优质公司的A股价格平均仅比H股高20%，考虑到A股市场的资金成本，这已经是合理的溢价。未来中国股市在封闭式基金陆续到期时，应该比现在的市场形势要好，点位要高。封闭式基金转开放后即便出现巨额赎回，仍然可以获得良好的流动性。因此，除非对中国未来两年的股市极度不看好，否则没有理由不买风险比收益小的封闭式基金。

　　“正常情况下，封闭式基金是有投资价值的，且收益应该比开放式基金高，因为它没有赎回的问题，封闭式基金的收益比开放式基金高1%～2%是正常的，但目前封闭式基金的净值增长不如开放式基金。”有保险资产管理公司有关人士表示。

　　尽管封闭式基金由于高折价率被不少投资人看做具有较高投资价值，但他们也都承认，其价值并不仅仅折价率这么简单。挖掘封闭式基金高折价当中孕含的“投资金矿”，这个过程是曲折的。

　　“封闭式基金高折价肯定是不合理的。但目前新的封闭式基金已经发不出来，封闭式基金的市场已经是死的市场了。从供求关系来说，目前封闭式基金的折价深，需求应该是扩大的，但实际情况却并非如此，市场对价格的调节已经失效。”一位保险资产管理公司分析师表示了他的担忧。

　　曹贵仁认为，封闭式基金不能完全以折价率来确定有没有投资价值，因为基金还主要是一个股票投资工具。股票的涨跌非常大，基金净值也会随着大幅波动。折价率只是一个方面，折价率过高，价格与价值严重背离，只说明一些封闭式基金比目前的股票会多一点投资价值。

　　淦克兴认为，从投资的角度，封闭式基金是有一定的投资价值，但是封闭式基金存在边缘化的问题，考虑到其中的道德风险，净值的波动及封闭式基金持有人的利益到期能否实现等因素，封闭式基金的投资价值也是要打折扣的。

　　即使没有“封转开”，封闭式基金的投资价值也可以通过改善其他方面而得到保证。国泰君安研究所的陆晓栋认为，除了转变运作方式以外，改变封闭式基金运作参数，如分红率、管理费率、吸引偏好低流动性资产的长线投资者等，也是基金降低折价率的措施，它比转变运作方式更具积极意义。这些都将对基金的运作效率提出了更高的要求，也将对基金业乃至整个市场有正面的促进作用。

　　何光明也认为，“封转开”问题不是基金公司和保险机构持有人能够决定的。因为这一点做起来很难，目前基金公司已经在和持有人探讨用其他金融创新方式来解决高折价问题以促进基金价值的回归，同时这些方法也会避免封闭式基金份额的急剧变化。如渐进转型，封闭式基金定期开放，持有人可以按净值价进行申购赎回，这种方式会使基金的折价率有效降低，同时赎回的风险可以分布在比较长的时间段上；或者转为ETF 或LOF ，这样可以很好的降低赎回风险，持有人在二级市场就可以实现资本利得，交易行为对基金的影响较小，对股市的冲击也比较有限；还可以探讨封闭式基金回购，增加折价率达到一定程度就实施回购的机制等。

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