2007新金融版图

　　文/本刊记者 钟加勇

　　2007年，中国金融改革将涉入深水区。与既往不同，刚刚召开的第三次全国金融工作会议正试图把重心从机构改革转移到市场要素本身，诸如金融服务的基本功能，资本市场的层次，以及农村金融消费者的权益等。

　　种种迹象表明，2007年中国金融将在“外汇储备及其投资体制改革”、“政策性银行转型”、“公司债和多层次资本市场”、“普惠金融和农村金融创新”、“人民币汇率和外汇管理体制”等诸多领域有重大突破，而这些突破将重构中国现有的金融版图。

　　自从2006年以来，中国的股市就没有停止过单边上扬的姿态。在上证综合指数翻番，逼近3000点的时候，证券公司营业部又出现了人头攒动的久违景象，银行营业厅的经理们随口就对前来抢购基金的市民说，“现在只要是买进，都赚钱。”

　　尚福林，这位第五任中国证监会主席，一时间从“无为而治”变成了众人拥戴的“明星”。他不仅荣获“2006十大经济年度人物”，还被媒体冠以了“中国股市救赎者”的称号。而仅仅两年前，这位中国股市的监管人，还因为强行推进股改而饱受批评，甚至一度传言他要被迫离开证监会主席这个位置。

　　与股市相类似的是，曾经被认为有技术性破产危险的中国银行业，如今却创造了一个个IPO神话，受到来自全世界投资者的追捧；曾经被认为WTO保护期过后会发生的冲击波，似乎并没有变成现实；在近30年的时间里，中国经济以年均接近10%的速度高速前进。

　　不过，在这样的历史时刻，我们还记起了“中国崩溃论”余音缭绕，我们还记起了美国大萧条和亚洲金融危机前夕那种单边向上飘扬的非理性繁荣。比照当下股市高涨、流动性过剩、人民币没有悬念地升值、国内外收支不平衡等现象，“2007年”注定成为金融业最为关键的一年。这一年，我们可以大有作为，积极引导国内外上窜下跳的“热钱”，深入理顺各种体制，重构中国在世界的金融版图；也可以无所作为，任由泡沫从形成、到长大并破灭的发生。

　　2007年1月19日至20日，第三次全国金融工作会议就是在这样的背景下召开的。人们有理由相信，一系列事关中国金融业发展的重大战略问题都在此次会议上得以明确。

　　会议结束的当天下午，温家宝总理所提出的“今后金融工作总体要求”就成为了各大网络媒体的焦点新闻，金融界的人士在细细地玩味着这篇含金量极高的“千字文”，试图把握着今后的某种预期。而在会议闭幕之后，“一行三会”(中国人民银行、银监会、证监会、保监会)四大金融监管部门齐刷刷地各自举行2007年的工作会议，全面研究落实全国金融工作会议精神。继而，23日，中共中央政治局再次召开会议，专门研究部署金融改革发展工作。

　　透过会议的精神，我们不难发现，与过去两次全国金融会议不同，这次会议试图把重心从机构改革转移到市场要素本身，诸如金融服务的基本功能，资本市场的层次，以及农村金融消费者的权益等。这其实是一个很了不起的进步，它显示中国金融改革正在走向深水处。

　　种种迹象表明，2007年中国金融将在“外汇储备及其投资体制改革”、“政策性银行转型”、“公司债和多层次资本市场”、“普惠金融和农村金融创新”、“人民币升值和外汇管理体制”等诸多领域有重大突破，而这些突破将重构现存的金融版图。

　　重整外汇储备

　　“进一步完善人民币汇率形成机制，加强外汇储备经营管理，积极探索和拓展外汇储备使用渠道和方式。采取综合措施促进国际收支基本平衡。”

　　“注资要等金融工作会议结束后才能正式启动。”虽然国务院在去年12月就已批准中央汇金公司对光大银行进行注资的方案，但由于金融工作会议可能讨论金融国有资产监管和汇金公司的问题，一位知情人士在会前向记者表示注资工作被暂时搁置。

　　此前，汇金公司已经随着央行主导的银行改革而动用了将近10%的国家外汇储备，分别对中国银行、中国建设银行、中国工商银行、交通银行、银河证券等金融机构进行注资，进而控股了全国金融大半壁江山。

　　相对于成立之初被认为是一个过渡性公司而言，汇金后来的表现被媒体称作“扩权和一统金融天下”。颇具争议的是，到底谁来掌管国有金融资本？财政部一度提出了“金融国资委”的方案，即在该部金融司的基础上成立独立的金融国资委，像在实业领域既有的国资委那样“管人管事管资产”，代表国家行使金融资产出资人权利；而在金融国资委下，可以设几大金融控股公司，汇金公司只是其中之一。

　　不过，本次金融工作会后“金融国资委”并未横空出世，取而代之的是将成立一个直接隶属于国务院的“国家外汇投资控股公司”。有消息说，按照目前的设计，这家公司可能更像是新加坡政府投资公司(GIC)与新加坡淡马锡模式的结合体。淡马锡的主要职能是利用外汇储备投资于本国战略性产业并进行控股管理，提升新加坡企业的赢利水平和长期竞争力；而新加坡政府投资公司专司储备投资，主要负责固定收益债券、房地产和私人股票投资。

　　“即便如此，这已经突破了已有的中央银行管理外汇的框架，因为新的外汇投资公司属于财政部出资。”北京师范大学金融中心主任钟伟对此次金融工作会议务实的决策表示赞赏，但他同时认为，当外汇管理框架变动的时候，新的问题就会提出来，即“新成立的国家外汇投资公司，它主要投资实业，那么它跟汇金是什么关系？跟外汇管理局又是什么关系？”

　　现在有这样的说法，即汇金的主要业务是用外汇注资及再贷款，因此汇金是纯粹金融控股公司，不做实业，业务重点都在境内；国家外汇投资公司业务重点都在境外，主要投资在产业；外汇管理局的投资则主要投资在金融领域，比如美国、欧洲的债券。这样三个机构就不一样了，汇金主内，另外两大机构主外，其中一个是主适度储备的金融证券类投资，一个是主富余储备的产业实业投资。

　　另一个版本是，在下一步改革后，汇金公司将不复存在，代之以国家投资控股公司的形式，变成国务院的直属机构，并可能与计划中成立的国家外汇投资公司整合，成为外汇管理体制改革、金融国有资本体制改革的新载体。

　　国家发改委对外经济研究所所长张燕生虽然也赞同外汇投资公司的方法，但他同时提出的问题则更为宏观。他说，“外汇投资控股公司为什么都是新加坡、挪威这些小经济体的经验，为什么没有大国的经验？这个问题反过来问就是，如果中国学习和借鉴了小经济体，比如新加坡的经验，那么将来在运作中可能会出现什么样的问题？这些问题是我们要在设计的时候非常谨慎的。”

　　在他看来，中国改革开放的成功，包括现在成为贸易、引资、外汇储备的第一大国的原因，很重要的一点就是我们学习了东亚模式。东亚模式在出口导向和外资引入方面给我们带来最大的好处就是引入外来竞争压力和通过国际的交流，促进了我们整个市场经济的发育和发展，但带来的问题是贸易摩擦和诸多涉外经济矛盾。

　　“因此，我一直在考虑，就像1994年人民币汇率并轨一样，我们说可以把它作为一个临时起步的措施，但在过程中要尽快完善它，要避免小经济体的经验在使用当中导致的一些问题。”张燕生强调说，大国跟小国不一样，小国是体系的接受者，因此它不会破坏格局；大国是体系的决定者，它会影响到大国之间的利益，所以这方面要更加谨慎一点。

　　国开行商业化

　　“按照分类指导、‘一行一策’的原则，推进政策性银行改革。首先推进国家开发银行改革，全面推行商业化运作，主要从事中长期业务。对政策性业务要实行公开透明的招标制。”

　　温总理的一句话，终结了近几年来关于政策性银行分食商业领域所带来的争议。国开行终于可以名正言顺地施展自己在所有商业领域里的抱负，再也不用担心被人指责为“越位”。在创立12年后，国开行以优良的资产负债表傲视国内所有商业银行，并成功地让政策性银行的历史化为一段背影。接下来，政策性银行的商业化历程将改写中国商业银行的格局。

　　“两基一支”(基础建设、基础设施、支柱产业)从1994年国开行成立以来就是它的主业。那时候，核电、铁路、煤炭、石油、天然气等领域的融资活动都是非商业性的，需要国开行提供政策性贷款支持。但随着国家工业化的推进以及经济周期进入上升阶段，由地方政府主导、以市政建设为主要内容的基本建设投资大幅增长，国开行所从事的业务反而成了各商业银行竞相追逐的赢利项目。

　　这一戏剧性的变化，加上自身强大的项目评审能力，让国开行成为最大的受益者。根据国开行公布的数据，截至2006年末，国开行管理资产余额达31014亿元，表内不良贷款率仅为0.72%。五年来，国开行的股本回报率介于16%-19%，净利润从2001年的111亿元增加到2005年的228亿元。

　　这导致商业银行与国开行长期交恶。在商业银行看来，国开行作为开发性金融机构，可以享受国家信用、低息发债，在这些项目开发出来以后应该退出，而不应该与商业银行争利。因此，从1998年开始，也就是陈元入主国开行以后，就有商业银行向财政部提交报告，指责国开行利用政策优势和资金的低成本优势，与他们恶性竞争。也就是从那时起，国开行头上的光环就同时被各种指责的声音笼罩着。

　　但在国开行看来，从国家发展的角度看他们是政策性银行，但如果从财政补贴的角度看，国开行才是真正的商业性银行。因为自1998年起，国家没有对国开行进行过财政补贴，反倒是工农中建四大国有商业银行股改以前剥离了大量不良资产，它们才是“政策性银行”。

　　疑问同样存在，国开行商业化以后是要变成跟工农中建一样的商业银行吗？国开行的下一步会走向哪里？

　　法国巴黎百富勤(中国)董事总经理、总经济师陈兴动在接受《中国企业家》采访时认为，从国家经济发展趋势来看，未来政府公共财政会成为重点，国家通过政策性银行提供给地方政府项目，让国家继续参与大量投资的必要性下降。国开行政策性业务缩小，转向商业领域顺理成章。

　　在陈兴动看来，从发展角度来讲，四大商业银行和国开行都会走向趋同，就是全方位的金融服务银行，里面有商业银行业务，有投行业务等。他认为，国开行商业化以后，其垄断的批发业务肯定会被冲破。会往投行业务、基金管理业务等方面去发展。

　　钟伟则认为，在今后所有的投资银行领域将不可忽略国开行的角色，国开行今后的一个重点也可能会向投行转，变成像美林、高盛这样的机构。他同时提醒海外运作的大型国有企业，要特别关注国开行的改制，因为国开行的业务重点可能也会从境内转向境外，配合国有企业走出去，国开行有着国内最有经验的专家评审团；同时，现在到海外投资的更多是基础设施、石油石化等开发性、资源型的企业，这也正是国开行占优势的领域。

　　争夺企业债

　　“加快发展债券市场，扩大企业债券发行规模，大力发展公司债券，完善债券管理体制。”

　　“企业债”第一次被提高到全国金融工作会议的高度，这意味着这位昔日资本市场的“小兄弟”要成为“主角”了。而过去企业债发行被大型国企垄断，债券市场规模小、交易不活跃的局面则有望改变。

　　细心的读者很容易发现，在温总理的一句话里，出现了“企业债”和“公司债”。这是中国自己的特色，因为长期以来，中国债券市场都处在一个分裂的状态。到2007年，最终形成“三国演义”的格局，也就是说，中国的“企业债”应该包括三个部分，即发改委审批的企业债券、央行审批的企业短期融资券，以及这次全国金融工作会议后证监会有望获得审批权的上市公司债券。

　　在国外成熟市场，自从上世纪80年代中期以来，债券融资日益取代了股票融资，已经成为企业直接融资的主渠道，通过债券融资的金额往往是通过股票融资金额的3—10倍。与发达国家相比，中国无论是企业债占债券总量的份额，还是债券融资占整个融资总量的份额都相去甚远，这直接导致直接融资比重太低。

　　2007年，证监会站在全国金融工作会议的高度将“公司债”揽入怀里。对于发改委和央行来说，证监会是个后来者，但这个后来者将来却有大包大揽的可能，因为无论从公司还是从市场的角度看，企业债归口证监会当属发达国家主流做法。有消息就说，在三个监管部门中，证监会最早明确提出对公司债券进行统一监管的思路，而所谓统一监管就是由证监会监管。

　　不过，这一思路显然还过于超前，因为中国转轨远未完成，许多发债主体还不是公司制企业，而按照发改委负责企业债官员提供的数字，这一比例仍高达60%。与此同时，中国还是固定资产投资很典型的国家，企业债的发行可以与发改委投融资管理及产业政策相结合，起到宏观管理的作用。因此，“三足鼎立”的格局有一定的合理性。

　　对发行主体来说，这一格局带来的好处是可以选择不同监管部门的产品，比如大型国有企业发行债券既可以选择以上市公司发“公司债”，也可以选择集团公司发行企业债或短期融资券等，而坏处则是要跟多个部门打交道，提高了融资成本。

　　金融普惠农村

　　“加快建立健全适应“三农”特点的多层次、广覆盖、可持续的农村金融体系。健全农村金融组织体系，充分发挥商业性金融、政策性金融、合作性金融和其他金融组织的作用。推进农村金融组织创新，适度调整和放宽农村地区金融机构准入政策，降低准入门槛，鼓励和支持发展适合农村需求特点的多种所有制金融组织，积极培育多种形式的小额信贷组织。”

　　最近几年，年年都有“农业1号文件”，年年都强调农村金融改革，但迄今农村金融服务基本上还是空白。

　　一般来说，中国农业银行、中国农业发展银行、农村信用社、邮政储蓄银行等构成了现有的农村金融体系，但实际上，这个体系的发展却长期背离农村的需要。

　　国务院发展研究中心农村经济研究部研究员陈剑波的一项研究表明：2005年，农行、农信社、邮储等在中国农村地区吸收的存款达10万亿元，但官方统计的涉农贷款仅4万亿元左右，形成农村对城市的巨额资金倒流。

　　这种农村“倒贴”的金融格局，与我们要“反哺”农村的新农村建设形成极大的反差。不过，这样的格局有望在这次全国金融工作会议之后发生改变。

　　据了解，这次农行改革的问题并未出现在金融工作会议国有商业银行改革成果及经验的专题报告中，而是被放入了农村金融改革的专题中统筹考虑。

　　与政策性银行商业化形成反差的是，中国农业银行作为最后一个股改的商业银行似乎被打上了“政策性”的符号。“稳步有序地推进中国农业银行股份制改革，强化为‘三农’服务的市场定位和责任，实行整体改制，充分利用在县域的资金、网络和专业等方面的优势，更好地为‘三农’和县域经济服务。”这是全国金融工作会议给农行定的调。

　　同时，在金融工作会议的前夕，一场刮自孟加拉国的“尤努斯风暴”激荡着整个金融界。尤努斯被誉为“穷人银行家”，是孟加拉国乡村银行的创始人，因小额信贷的成就，获得诺贝尔和平奖。2006年10月，尤努斯带着他的“普惠精神”走进了央行等金融机构的大门，讲述他颠覆性的成功之道。

　　仅仅两个月后的12月22日，中国银监会发布《关于调整放宽农村地区银行业金融机构准入政策更好支持社会主义新农村建设的若干意见》，允许产业资本和民间资本到农村地区新设银行，并准备在农村增设村镇银行、社区性信用合作组织等三类银行业金融机构。

　　“这是一次战略上的转变，而且它提出的是带有实质性和操作性的东西。”银河证券首席经济学家左小蕾在接受《中国企业家》采访时认为，这次农村金融改革是一个彻底革新的思路，它标志着农村建设从过去依靠财政转移支付的方式转向依靠金融手段，最终使农村进入一个自我推动的循环。

　　1月20日，全国金融工作会议结束的当天，银监会就召开了2007年工作会议。银监会主席刘明康强调：2007年，除继续大力发展农户小额贷款外，重点要在放宽农村地区银行业金融机构准入、鼓励开发新的金融产品和服务方面有所突破并加快推进。要在对全国金融服务充分性调查的基础上，争取1月底推出农村金融机构分布状况地图，5月底推出全面金融服务总地图，为各类资本进入农村地区提供信息支持。

　　可以预见，2007年，金融创新将更多地发生在农村。

　　汇率调控

　　“全面发挥金融的服务和调控功能，促进经济社会协调发展；进一步提高金融调控的预见性、科学性和有效性，合理调控货币信贷总量，优化信贷结构，促进经济平稳较快发展。”

　　人民币汇率的问题是影响企业最大、也是企业最关心的问题，但相对于资本市场和银行改革来说，这次金融工作会议着墨并不多。

　　几乎所有接受《中国企业家》采访的专家都认为，2007年人民币汇率还会一如既往地升值三到五个百分点，但这还不足以消除国际国内对人民币升值的预期，因此流动性过剩将会继续存在。

　　30万亿元“热钱”在资本市场上窜下跳，这是经济学家吴敬琏自己的估算。当然，许多经济学家并不认同这样的观点，而陈兴动按照不同的方法—超额储备金率计算，大数也在4万亿元以上。

　　汇率大幅调整真的能解决问题吗？专家的意见分成了两派：一派认为目前平稳升值的汇率政策已经难以解决中国的问题，因此力挺大幅升值，典型如北京师范大学金融中心主任钟伟；另一派则认为中国目前的问题仅靠汇率是解决不了的，进而强调稳定下的多管齐下，典型如国家发改委对外经济研究所所长张燕生、社科院经济研究所袁钢明。

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