温彬：乘势而上，更加给力——2025年财政政策展望

　　意见领袖 | 温彬

　　摘要

　　2024年财政政策侧重稳增长。2024年，面对经济运行中出现的新情况和新问题，财政政策转变思路，从兼顾稳增长和防风险，调整为侧重稳增长，主要体现在年中增量政策落地节奏加快、政策扩张力度显著增强、以化债为契机倒逼发展方式转型等。

　　2024年财政平衡压力不减。财政收入进度偏慢，但9月以来一揽子增量政策落地显效带动税收收入改善，叠加各级政府多渠道盘活国有资源资产情况下非税收入快速增长，完成全年预算目标问题不大。财政支出保持必要强度，通过优化支出结构、推动省以下财政体制改革等，不断提升资金使用效率。土地市场整体缩量态势尚未改变，政府性基金预算收支延续下滑。

　　2025年我国将实施更加积极的财政政策。从政策基调看，强调更加积极，与2020年类似。从实际力度看，预计广义财政支出规模为44.48万亿元，比上年增加3.91万亿元，略高于2020年3.89万亿元的预算增幅；广义赤字规模为11.77万亿元，较上年年初预算增加2.81万亿元，其中赤字、专项债、特别国债规模分别为5.27万亿元、2万亿元、4.5万亿元。  

　　目  录

　　一、2024年财政政策侧重稳增长

　　（一）政策思路转为稳增长

　　（二）增量政策加快落地

　　（三）扩张力度显著增强

　　（四）通过发展消化债务

　　二、2024年财政平衡压力不减

　　（一）财政收入逐步企稳改善

　　（二）财政支出保持必要强度

　　（三）政府性基金收支承压

　　（四）政府债融资规模较快增长

　　三、2025年财政政策将更加给力

　　（一）政策基调

　　（二）发力方向

　　1．赤字率目标上调至3.8%左右

　　2．超长期特别国债或发行2万亿元

　　3．安排新增专项债4.5万亿元左右

　　4．财政支出强度明显加大

　　（三）财税改革

　　一、2024年财政政策侧重稳增长

　　2024年，面对经济运行中出现的新情况和新问题，财政政策转变思路，从兼顾稳增长和防风险，调整为侧重稳增长，主要体现在年中增量政策落地节奏加快、政策扩张力度显著增强、以化债为契机倒逼发展方式转型等。

　　（一）政策思路转为稳增长

　　近年来，受经济和房地产市场调整、大规模减税降费等多重因素影响，财政收入承压，而民生、三保、债务付息等刚性支出只增不减，导致财政收支矛盾凸显、政府债务率攀升，一些地方基层财力比较紧张。

　　在此形势下，积极的财政政策统筹考虑经济发展需要和财政可持续性，坚持适度加力、提质增效。一方面，年初时发力稳健温和，到年中再根据需要适度加码，为政策储备打好提前量、留出冗余度；另一方面，注重提质、降本、增效，稳妥有序处置地方债务风险。

　　不过，2024年二季度以来，经济运行出现了一些新的问题的挑战，面对国内有效需求不足、市场主体信心和预期不振、房地产和资本市场低迷、财政收入不及预期的实际情况，为努力实现全年5.0%左右的增长目标、确保财政平稳运行，财政政策思路从兼顾稳增长和防风险向侧重稳增长转变，财政发力的节奏、强度和方向也随之变化。

　　（二）增量政策加快落地

　　2024年9月下旬以来，财政加快落实已确定的政策，财政支出节奏和新增地方债发行使用进度明显提速，在此基础上，又密集出台一揽子增量政策举措，精准回应经济形势和社会发展需求，释放了稳预期、强信心的政策信号。

　　一是加力支持地方化解债务风险。启动新一轮隐性债务置换，规模高达12万亿元，与2015年至2018年第一轮隐性债务置换的12.2万亿元基本相当；从地方政府债务结存限额中安排4000亿元，支持地方化解存量政府投资项目债务和消费政府拖欠企业账款。

　　二是推动房地产市场止跌回稳。优化完善房地产相关税收政策，包括加大住房交易环节契税优惠力度，降低土地增值税预征率下限，以及明确与取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税、土地增值税优惠政策；允许专项债用于土地储备，以及收购存量商品房用作保障性住房。

　　三是加大对重点群体的支持保障力度。发布《关于调整完善国家助学贷款有关政策的通知》，明确增加高等教育阶段国家奖学金名额、提高奖助学金标准，提高高中阶段国家助学金资助标准、扩大中等职业学校国家助学金覆盖面，从而缓解家庭困难学生经济压力。

　　此外，发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本的工作已经启动。财政部表示，已会同有关金融监管部门成立了跨部门的工作机制，正在等待各家银行提交资本补充方案。考虑到配合化债政策落地、房地产“白名单”扩围，以及冲击信贷开门红等需要，该项工作有望在2025年一季度落地。

　　（三）扩张力度显著增强

　　年初财政政策适度发力。通过加强财政资源统筹，保持必要支出强度，尽量为未来政策的使用留出空间。根据年初预算，2024年一般公共预算和政府性基金预算总体支出规模达40.57万亿元，比上年预算增加1.26万亿元，增幅虽不及2022年的2.47万亿元，但高于2021年和2023年水平；广义赤字规模，既赤字、专项债与特别国债之和为8.96万亿元，较上年预算增加0.28万亿元。

　　年中加码力度远超近年同期。四季度，财政又陆续推出一揽子增量政策措施，规模超过13.4万亿元，为近年来力度最大，反映出决策层托底经济增长的决心。其中，支持地方化债规模达12.4万亿元，包括用于隐性债务置换的12万亿元和用于化解存量债务风险和清理拖欠企业账款4000亿元；发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本的规模或在1万亿元左右，可提升六大行核心一级充足率1个百分点；调整完善学生资助政策，可每年增加学生资助资金约100亿元左右；调整优化房地产相关税收政策，有效降低了住房买卖双方及企业税收负担。

　　（四）通过发展消化债务

　　2024年以来，我国对于地方债务管控、隐债化解保持高压态势，总体思路延续“堵疏并举、标本兼治”，在地方深入落实一揽子化债方案的同时，中央加快推进财政体制和地方债管理机制改革，取得了阶段性成效，地方债务风险有所缓释，集中表现在融资平台数量和债务规模边际回落、地方短期债务偿还压力有所减轻。

　　但化债政策约束下，地方加杠杆的能力和意愿不足，债务规模收缩的同时也限制了经济修复弹性，进而推升杠杆率，产生了一定程度的收缩效应。对此，中央要求，“处理好地方政府发展和化债的关系”“在发展中化债，在化债中发展”“以化债为契机倒逼发展方式转型”等，既通过推动经济增长、做大分母的方式来解决债务问题。

　　为贯彻落实党中央决策部署，使政府债务与经济发展、政府财力逐步匹配，11月财政部出台了近年来支持化债力度最大的一项措施，安排10万亿元支持地方用于置换各类隐性债务，同时明确2029年及以后到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。

　　这将对经济产生诸多积极影响。一是提高地方政府发展经济的积极性和能力。大规模隐债置换后，地方2028年之前需要自行消化的隐性债务，从每年的2.86万亿元减为4600亿元，利息支出每年节约1200亿元左右，加之债务期限结构改善，地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展，并减少乱收费、乱罚款等不当行为。二是增强地方企业发展活力。大规模债务置换资金将部分用于偿还拖欠企业账款，从而改善企业资金流状况、提振企业信心。同时，通过债务置换，城投公司能够有序剥离隐性债务，从而降低债务负担、提升财务稳健性。三是提升银行服务实体经济的能力。将隐性债务置换成显性债务后，银行信用风险会大幅降低，从而降低拨备计提，腾挪出信贷投放空间。

　　二、2024年财政平衡压力不减

　　（一）财政收入逐步企稳改善

　　财政收入进度偏慢，但完成全年预算目标问题不大。2024年1-11月累计，全国一般公共预算收入19.90万亿元，同比下降0.6%，不及年初预算安排的3.3%，主要是2022年制造业中小微企业部分缓税在2023年前几个月入库抬高了基数、以及2023年年中出台的减税政策对2024年财政收入形成翘尾减收等特殊因素拉低了收入增幅，同时经济增长承压对税收收入的支撑作用减弱；收入完成进度88.9%，略低于过去五年同期均值92.8%。不过，考虑到9月以来一揽子增量政策落地显效带动税收收入改善，叠加各级政府加大盘活国有资源资产、增加国企利润上缴使得非税收入快速增长，完成全年预算目标问题不大。

　　从边际变化看，财政收入逐步企稳改善。一季度，得益于经济运行实现良好开局，一般公共预算收入恢复性增长，扣除特殊因素影响后可比增长2.2%左右；二季度，经济增速较一季度放缓0.6个百分点，使得上半年一般公共预算收入可比增速回落至1.5%左右；三季度，一揽子增量政策落地显效，经济向上向好的积极因素累积增多，一般公共预算收入在基数走高的情况下增幅呈逐月回升态势。

　　从分项看，税与非税的“跷跷板”效应依然持续。2024年1-11月累计，税收收入同比下降3.9%，较上年全年回落12.6个百分点，内需不振对于税收收入的影响较大；非税收入同比增长17.0%，显著高于上年全年-3.7%的增速，主要是为了弥补减收缺口，各级政府多渠道盘活国有资源资产，带动国有资源（资产）有偿使用收入和国有资本经营收入增加，而涉及降费的收入继续下滑。

　　（二）财政支出保持必要强度

　　在财政收入进度偏慢的情况下，财政支出保持必要强度，通过优化支出结构、推动省以下财政体制改革等，不断提升资金使用效率。2024年1-11月累计，全国一般公共预算支出同比增长2.8%，低于年初预算安排的4.0%，主因地方财政支出完成额不足，一定程度上反映地方财政压力仍然较大；支出完成进度为85.8%，持平过去五年同期均值。

　　分中央和地方看，央地财政支出表现分化。2024年1-11月累计，中央一般公共预算本级支出同比增长8.1%，显著高于年初预算安排的2.0%，为重点支出和地方财政平稳运行提供了有力财力保障；地方一般公共预算支出同比增长1.9%，低于年初预算安排的3.0%，占全国一般公共预算支出的比重从上年全年的86.1%降至85.3%。

　　从节奏看，财政支出呈现两头高、中间低的特点。一季度，全国一般公共预算支出完成预算的24.5%，高于过去五年同期均值23.8%，前置发力特征明显；二季度，收入端约束下一般公共预算支出节奏放缓，累计支出进度为47.8%，弱于过去五年同期均值49.0%；三季度以来，随着财政收入持续改善，加之全国人大常委会批准增加6万亿元地方债务限额置换存量隐性债务，为地方腾出更多财力空间，一般公共预算支出节奏明显加快。

　　从结构看，民生、基建领域投入持续加大，债务付息压力趋增。2024年1-11月累计，民生领域相关支出同比增长0.4%，占全国一般公共预算支出的55.9%，与上年全年持平；基建领域相关支出同比增长6.1%，占比32.4%，与上年全年持平；科学技术支出同比增长0.6%，占比4.8%，比上年全年低0.8个百分点；债务付息支出同比增长7.8%，占比6.9%，比上年全年高0.8个百分点。

　　（三）政府性基金收支承压

　　2024年，房地产市场总体仍处于调整周期，房企拿地趋于理智，结合中央强调“严控增量”，土地市场整体缩量态势尚未改变，仅热点城市核心板块维持一定热度，政府性基金预算收支延续下滑。

　　2024年1-11月累计，全国政府性基金预算收入同比下降18.4%，不及年初预算安排的0.1%，主要是地方国有土地使用权出让收入下降22.4%；预算完成进度为59.8%，低于过去五年同期均值77.0%，考虑到存在部分土地出让收入年底集中入库的情况，预计全年政府性基金收入完成预算的85.0%左右。

　　2024年1-11月累计，全国政府性基金预算支出同比下降2.6%，而年初财政预算报告中的目标增速是18.6%，主因地方国有土地使用权出让收入下降相应减少支出安排；预算完成进度为67.4%，低于过去五年同期均值72.2%。

　　（四）政府债融资规模较快增长

　　收入增长承压而支出刚性增长情况下，财政收支平衡压力不减。为了弥补财政收支差额、促进经济增长，政府债融资规模增长较快。

　　国债方面，2024年1-11月累计发行11.8万亿元，总偿还量7.4万亿元，净融资额达到4.4万亿元，较上年全年增加2674亿元。从发行节奏看，按年初预算安排的3.34万亿中央赤字规模，加上1万亿超长期特别国债，截至11月底，国债发行进度已达101.2%，总体快于往年。一季度，普通国债前置发行；二季度特别国债开始发行，普通国债“让路”；三季度国债发行量为年内最高，占比接近三分之一。

　　地方债方面，2024年1-11月累计发行8.7万亿元，考虑到12月还有超1万亿元用于化解存量债务风险和清理拖欠企业账款的特殊再融资债发行，预计全年地方债发行量可达9.7万亿元，总偿还量3.0万亿元，净融资额达到6.7万亿元，较上年增加1.1万亿元。从发行节奏看，上半年地方债发行一直较为缓慢，8月、9月集中放量发行，10月底前新增额度已经基本发行完毕；11月、12月，随着新一轮大规模隐性债务置换工作启动，各地加快发行再融资债券，地方债发行量创年内高峰。

　　三、2025年财政政策将更加给力

　　2025年，我国将实施更加积极的财政政策。从政策基调看，强调更加积极，与2020年类似。从实际力度看，预计广义财政支出规模为44.48万亿元，比上年增加3.91万亿元，略高于2020年3.89万亿元的预算增幅；广义赤字规模为11.77万亿元，较上年年初预算增加2.81万亿元，其中赤字、专项债、特别国债规模分别为5.27万亿元、2万亿元、4.5万亿元。

　　（一）政策基调

　　中央经济工作会议提出，2025年“要实施更加积极的财政政策。”2008年以来，我国财政政策定调一直都是“积极”，只有2020年增添了“更加”二字。此次中央经济工作会议对政策基调作了调整，比照2020年来看，意味着2025年财政政策将做好“加法”，加大逆周期调节力度。

　　一方面，这是有效应对困难挑战，持续增强经济内生增长动力的现实需要。从外部环境看，经济全球化逆风加剧，地缘政治风险持续上升。特朗普将在2025年1月就任美国总统，其“对内减税、对外加税”的核心政策将会迅速落地，我国首当其冲，出口受阻是大概率事件，进而对经济产生拖累。从国内形势看，新旧动能转换存在阵痛，有效需求不足的问题突出，重点领域风险隐患仍然较多，社会预期和信心有待增强。

　　另一方面，也是财政更好发挥国家治理的基础和重要支柱作用的应有之义。实施更加积极的财政政策，有助于解决短期问题，包括稳住楼市股市、激发市场活力、稳定经济增长；解决经济中长期发展中的重大问题，强化打基础、利长远、可持续、稳中有进，推动高质量发展；还可以持续增进民生福祉，让发展成果更多更公平惠及全体人民。

　　（二）发力方向

　　1． 赤字率目标上调至3.8%左右

　　中央经济工作会议要求，“提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力”。从必要性来看，当前经济增长短期内对政策依赖性依然较大，而我国实体经济投资回报率持续下行、有效投资需求不足，货币政策扩张效果有限，需要财政发挥更大调节作用。从可行性来看，当前我国全口径政府债务率仅为67.5%，远低于G20和G7国家120%左右的平均水平，尚存在较大举债空间。

　　预计2025年赤字率目标上调至3.8%左右。假定2024年GDP增速为5.0%、GDP平减指数为-0.7%，2025年GDP增速为5.0%、GDP平减指数为0.5%，以此推算，2025年赤字规模约为5.27万亿元，比上年年初预算增加1.21万亿元，财政支出强度有保证。新增赤字继续全部由中央承担，地方赤字规模与上年持平，从而缓解地方财政和债务压力。

　　2． 超长期特别国债或发行2万亿元

　　超长期特别国债是未来一段时期积极财政政策的重要发力点，是更好统筹经济发展需要和财政可持续性，夯实高质量发展基础的关键一招。中央经济工作会议明确提出，“增加发行超长期特别国债，持续支持‘两重’项目和‘两新’政策实施。”

　　2025年超长期特别国债发行规模或为2万亿元。其中，用于支持“两重”项目和“两新”政策实施的特别国债规模可能继续按1万亿元安排，与2024年规模持平，且支持“两新”的资金占比将比上年的30%大幅增加；用于支持六大行补充核心一级资本的特别国债规模或为1万亿元，预计可提升六大行核心一级充足率1个百分点左右，以提升六大行经营质效，增强信贷投放能力。

　　3． 安排新增专项债4.5万亿元左右

　　2025年新增地方政府专项债务限额或为4.5万亿元，比上年年初预算增加6000亿元。一方面，“十四五”收官和加快构建现代化基础设施体系要求下，2025年一大批重大工程和重点项目将会陆续开工建设，基建项目新增资金需求仍然较高。另一方面，地方政府需扩大专项债券发行规模补充综合财力，用于置换隐性债务、回收闲置存量土地、收购存量商品房用作保障性住房等。

　　同时，强化专项债管理，不断提高债券资金使用效率。2024年12月16日召开的国务院常务会议，部署了三项具体措施：一是实行地方政府专项债券投向领域“负面清单”管理，扩大用作项目资本金范围。这主要是考虑到随着我国基础设施持续多年高强度投入，地方专项债适配的能实现收益与融资平衡的项目越来越少。二是优化项目审核和管理机制，适度增加地方政府自主权和灵活性。专项债项目审批权或将从发改委和财政部下放至浙江、山东等部分试点省份，这可解决此前一些项目因客观因素难以实施所导致的债券资金闲置浪费现象。三是强化专项债券全流程管理，完善资金监管机制和偿还机制，确保每一笔资金依法合规使用。

　　4． 财政支出强度明显加大

　　根据中央经济工作会议要求，2025年将加大财政支出强度，加强重点领域保障；优化财政支出结构，提高资金使用效益，更加注重惠民生、促消费、增后劲，兜牢基层“三保”底线。

　　预计广义财政支出规模将比上年进一步增加。一般公共预算方面，假定收入增速等于名义GDP增速5.5%，调入资金及使用结转结余2万亿元，再加上5.27万亿元的赤字规模，则支出规模约为23.63万亿元，比上年年初预算增加2.35万亿元；支出增速由上年年初预算的4.0%升至8.2%。政府性基金预算方面，支出规模约为13.58万亿元，比上年年初预算增加1.56万亿元；支出增速由上年年初预算的18.6%降至13.0%。虽然超长期特别国债、专项债规模继续扩大，可以补充资金缺口，但由于中央明确合理控制新增房地产用地供应，坚持“控量提质”的导向，2025年全国土地市场将延续低温运行态势，导致收入增长继续承压、支出增速有所放缓。

　　整体来看，2025年广义财政支出规模为44.48万亿元，比上年增加3.91万亿元，略高于2020年3.89万亿元的预算增幅。

　　与此同时，优化财政支出结构，提高资金使用效益。主要从以下三个方面着力：财政支出聚焦民生领域，以及供需共同受益、具有乘数效应的民生建设、先进制造、基础设施短板等领域；继续增加中央对地方转移支付规模，筑牢兜实基层“三保”；坚持有保有压，党政机关过紧日子，从严控制一般性支出，加强“三公”经费预算管理，努力降低行政运行成本。

　　（三）财税改革

　　中央经济工作会议提出，“统筹推进财税体制改革，增加地方自主财力。”此前，二十届三中全会已经从健全预算制度、完善税收制度、优化中央和地方财政关系等方面对“深化财税体制改革”作出具体安排，完成时间可能在2029年前。

　　预计2025年财税体制改革将加快推进，为高质量发展提供动力和保障。预算制度方面，主要是深化零基预算改革。湖南、内蒙古、吉林等多个省份已经明确提出，从编制2025年财政预算起，在全省范围深化零基预算改革。税收制度方面，在保持宏观税负水平基本稳定的前提下，通过优化税制结构，增强税收政策的针对性、有效性。中财办表示，力争在部分品目消费税征收环节后移等方面取得新突破。央地间财政关系方面，继续加强中央事权、提高中央财政支出比例，同时增加地方自主财力，拓展地方税源，适当扩大地方税收管理权限。

　　(本文作者介绍：民生银行首席经济学家)