高盛闪辉：出口之后，经济增长的下一个发力点在哪里？|GDP_新浪财经

转自：中国金融四十人论坛

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我们需要仔细思考，在未来相当长一段时间内，如果不能一直靠出口作为拉动经济的主要引擎，那么在我们城镇化步伐慢慢放缓的大背景下用什么来拉动增长？怎样支持或促进内需？这是政策领域非常值得关注的问题。刚好7月份将举行二十届三中全会，我们非常期待这方面的改革和措施，能够给市场信心带来一些提振作用。

——闪辉中国金融四十人论坛（CF40）理事单位代表、高盛首席中国经济学家

* 本文为作者在CMF宏观经济月度数据分析会上的演讲，发表于界面新闻。为便于阅读，个别文字有调整。文章仅代表作者个人观点，不代表CF40及作者所在机构立场。

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近期公布的5月经济数据和4月经济数据差不多，本质上没有特别大的变化。如果把中国主要的经济指标排一下序，从最好的到最差的，就会发现一些很明显的分化：制造业投资、工业生产、出口，这些领域的增速基本都有同比5%-10%的增长，表现非常亮眼；排在最下面的数据是房地产，不管是新开工、销售还是投资，甚至和房地产有很大相关性的水泥生产，同比可能都是10%-20%的下降幅度。

所以，我们今年实现5%左右的经济增长目标应该没有什么太大的问题，但整个数据里的分化是极致的。我想强调两点：

第一，我们的出口数据很好，但出口到底对我们GDP有多大的贡献？只有把它进行量化分析才能看得清楚，内需到底是什么样的情况。而外需有一定的外生性，不是我们能够决定的。

有很多人会说，从统计局“三驾马车”的数据看，进出口对于GDP的贡献好像也不是那么大。比如第一季度GDP同比增长了5.3%，只有0.8个百分点是进出口，也就是说大部分经济增长好像还是内需在拉动。我认为，这不是很好地看待这个问题的方式。举个简单例子，我们出口了100元的设备，又进口了100元的大豆，它的进出口就是0，但不能说我们出口100元的设备没有对我们的经济有拉动，因为我们会有工业增加值生产这个设备，会有制造业投资去开厂建这个设备。

所以，看出口到底对中国GDP有多大的贡献时，一个方式是要看国内增加值有多少是在出口上面，制造业的投资又有多少是由出口带动。如果用这种方式看出口对中国经济GDP的拉动，得到的答案是不一样的。

我们测算发现，第一季度5.3%的经济增速里有2.4个点是由出口带动的，也就是说如果没有出口非常亮眼的表现，内需的贡献就只有3个点，这是需要很清晰地认识到的。今年的经济增长目标应该比较容易达到，至少现在看起来一季度5.3%，二季度数据由于低基数效应，大概率也是同比5%以上的增长，全年5%的增长目标应该没有太大的困难。其中出口相当好，对GDP有非常大的拉动。

怎么看未来一段时间出口的表现？前瞻性地看，近期即使有关税的扰动，出口今年应该都不会有非常大的下行风险。为什么这么说呢？近期这些关税，不管是针对新能源汽车、电池还是拉美国家对我们钢铁增加的关税，这些东西在中国整个出口中所占的份额比较小。我们测算，中国“新三样”出口占整个出口份额也就4%，加关税尤其局部关税应该对中国今年的经济不会有太大的影响。

不过，如果明年特朗普当选，并且真的像他说的那样，要对中国所有产品征收60%的关税，那情况就完全不一样了。我们可以用2018年、2019年中美贸易战时的经济表现去做一个大概的测量。当然，现在的经济形势和当时的经济形势也不一样，我们的政策反应和当时的政策反应也可能不一样，至少不可能完全一致，但可以给我们提供一个简单的框架：

如果真的有60%的关税，对经济有多大影响？我们测算，累计情况下有2个点的GDP拖累——这是比较大的影响。中国现在在全球出口和制造业所占份额已经相当高了，所以今年出口应该还是一个非常亮眼的表现，但在未来我们可能需要未雨绸缪，想一想如果出口不能再继续推动GDP的增长，我们需要靠什么来继续推动经济的增长。

第二，我想简单讲一下房地产。因为之前我在美国的工作刚好也是关注美国的房地产按揭贷款市场。

次贷危机时美国政府和决策者整体的反应还是相当快的，在整个金融市场采取了非常大动作的救市行动把市场稳定住。2007年股市开始往下走，2009年3月份就已经基本见底，2009年之后股市基本就是向上走的趋势。所以，行动很快。但即使是在这样的政策反应比较快的情况下，美国房价也是2006年见底、2011年底到2012年初才开始反弹。

也就是说房地产市场和其他金融市场或其他大宗市场有很大不同，一是房子本身周期比较长，一旦建得多，除非你把它全部铲平，否则多余的供给会一直在那里。金融市场里很多买卖的人员都是职业人员，而房地产买卖很多是一般的老百姓，你的房子和我的房子不一样，你的城市和我的城市不一样，交易过程很容易参考上个月的交易价格，所以房价是非常有黏性的，调整也因此会比较缓慢，需要多年。

二是房地产现在供大于求的形势还是比较严峻，对经济会有多年的拖累。为什么？举个简单的例子，新开工面积从2021年或之前的顶点（看你怎么界定）到现在已经下降了60%-70%，但房地产投资从顶点到现在已经跌了20%-30%。房地产投资是直接算入GDP的，为什么房地产投资跌幅没有新开工跌那么多呢？因为之前开工的现在还在建，新开工可以马上降下来，但在建的整个“蓄水池”是需要一段时间调整的。也就是说如果再过几年新开工调整的影响逐渐显现到房地产投资上，房地产投资可能还会有下行趋势，其对GDP的拖累不是到2024年就见底了。对此我们要有比较清醒的认识。

最近“5·17”的房地产思路是对的，要去库存，不能再增加供给，需要支持需求，让供和求的关系达到一个新的平衡。思路是对的，但资金支持力度还需要更充分。我们测算，如果把一二线城市去库存去到比较正常的水平，可能需要3万亿元量级的政府资金支持，但“5·17”政策里，央行设立的保障性住房再贷款为3000亿元，当然通过银行的贷款可以把它放大到5000亿元，但这和上述测算结果显示的支持规模相比还是不够的。

另外，我认为对于做研究、做宏观分析来说，很重要的一点就是数据。如果我问你中国房价到底跌了多少，很少有人能有信心地说中国房价平均跌了百分之多少。70城的房价数据，过去一年跌幅不到5%，但看二手房的数据，有些可能是10%，有些可能是20%，有些可能是更多。到底房价跌了多少，相关方面能够为分析师或市场提供更清晰的数据，我们在分析研判之后建立的政策建议也会更加有效。