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文｜王介超
此轮将铜价推向高潮的COMEX铜本周下跌6.36%，逼仓情绪消退引发价格调整是正常的，上涨行情结束与否取决于驱动因子是否已经转变。供应端，巴拿马第一量子市场预计最早2025Q2恢复供应，当下TC降低至1.7美元/吨，冶炼减产仍有可能发生，供应端刚性逻辑并未破坏。消费端，高铜价只是打乱了消费采购节奏，终端消费仍保持健康增长。随着时间推移，供需缺口的累积让价格对供应干扰和降息更为敏感，更利于价格向上。
工业金属：本周LME铜、铝、铅、锌、锡价格变化为-3.6%、1.4%、0.1%、0.5%、-3.2%；工业金属价格由“金融属性”及“商品属性”共同决定，从金融属性来看，5月1日，美联储表示将联邦基金利率目标区间维持在5.25%至5.5%的水平不变，符合市场预期，美联储加息已接近尾声；从商品属性来看，全球铜铝库存均处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长预期大幅好转。
铜：是调整，不是终结
1）COMEX逼空情绪消退，高波动率下的铜价回落。COMEX逼空引发市场热议，随着贸易商组织货源往COMEX仓库交仓，以及COMEX-LME铜价差收敛，COMEX07合约持仓明显下降，逼仓空COMEX多LME的情绪基本消退。COMEX逼仓是次轮铜价失速上涨的原动力，铜价波动率大有追赶2022年7月铜价大调整时的波动率，随着逼仓情绪的减弱，高波动率下的铜价回落也随着而来。铜价短期运行推演情形一：高位运行在82000-85000区间一段时间，让终端接受、适应和传导；情形二：重心下移至75000-78000区间，给到下游补库机会。
2）供需格局未变，价格上行趋势未变。Woodmac在24Q1季末报告中将今年全球铜矿产量调整为1883.5万吨，同比增量23.7万吨，此增量较23年11月时给出的95万吨，明显下修。ICSG考虑到4月的供应干扰率提升，将全球铜矿供应增速调整到0.5%，高铜价不仅未刺激出额外的供应，高铜价与高供应干扰同在，强化供应的刚性。供应最大的潜在风险是第一量子35万吨Cobre铜矿的复产，目前市场预期最顺利的情形是2025Q2回归，自此，供应仍不乐观。消费端，5月铜价涨强势上攻，下游消费抵触情绪加重，库存增加，导致表需增速下滑，1-5月国内表需累计增长0.8%。终端新能源汽车、电网终端消费仍在，铜价只是打乱了下游采购节奏，尚未见造成实质性破坏。鉴于，全球铜供应刚性，需求格局仍旧良好，铜供需缺口未变，铜价上行趋势未变。
1、全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩。世界银行在最新发布的《全球经济展望》中预计2024年全球GDP增速为3.1%，2025年为3.2%。该机构认为，随着通胀放缓和增长平稳，全球经济正在通往软着陆的道路上，但风险仍然存在。欧美经济数据已经出现下降趋势，若陷入深度衰退对有色金属的消费冲击是巨大的。
2、美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格。美国无法有效控制通胀，持续加息。美联储已经进行了大幅度的连续加息，但是服务类特别是租金、工资都显得有粘性制约了通胀的回落。美联储若维持高强度加息，对以美元计价的有色金属是不利的。
3、国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块继续消费持续低迷。尽管地产销售端的政策已经不同程度放开，但是居民购买意愿不足，地产企业的债务风险化解进展不顺利。若销售持续未有改善，后期地产竣工端会面临失速风险，对国内部分有色金属消费不利。
王介超：金属新材料首席分析师，高级工程师，一级建造师，咨询师（投资）。冶金及建筑行业工作近8年，金融行业工作5年，2017年开始从事卖方研究工作，主编国标GB/T18916.31，拥有《一种利用红土镍矿生产含镍铁水的方法》等多项专利技术，并参与执行海外“一带一路”工程项目，有较为丰富的行业经验，擅长金属及建筑产业链研究。
证券研究报告名称：《铜板块是调整，而非见顶转向》
对外发布时间：2024年5月26日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
本报告分析师：
王介超 SAC 编号:S1440521110005
研究助理：覃静
研究助理：邵三才
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