投研丨保租房公募REITs专题研究|租赁住房_新浪财经

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本系列专题研究旨在对保租房公募REITs市场整体概况，具体标的经营情况以及评价框架进行详细分析。本篇报告将对租赁住房市场历史沿革及已上市保租房公募REITs概况进行梳理。

目前我国已经初步建立了以公租房、保障性租赁住房（以下简称“保租房”）和共有产权住房为主体的住房保障体系。在政策维度上，我国的住房保障体系建设的历史主要可以分为三块。一、经济适用房作为最早的保障住房政策之一，在“98房改”时期就与商品房建设同步开展。二、廉租房、公租房作为租赁方式的保障性住房相继出现。三、保障性租赁住房扩大了保障性住房的受益人群。

一、租赁住房政策的历史沿革及各地保租房政策

租赁住房政策的历史沿革

目前我国已经初步建立了以公租房、保障性租赁住房（以下简称“保租房”）和共有产权住房为主体的住房保障体系。其中，保障性租赁住房以人口净流入城市为重点，着力做好新市民和青年人的住房保障；共有产权住房则由城市政府因地制宜，主要帮助有一定经济实力、买不起房子的居民能够尽快改善居住条件。

在政策维度上，我国的住房保障体系建设的历史主要可以分为三块。一、经济适用房作为最早的保障住房政策之一，在“98房改”时期就与商品房建设同步开展。起初的经济适用房建设的目的是要“建立以中低收入家庭为对象，具有社会保障性质的经济适用住房供应体系”，并要求“经济适用房的价格按建设成本确定，以微利价出售，只售不租”[《城镇经济适用住房建设管理办法》（建房［1994］761号）]，随后的政策文件更一度将经济适用房定位为我国住房供应体系的主体[《国务院关于深化城镇住房制度改革的决定》（国发[1994]43号）]。然而，随着2000年初经济总量爆发式增长和商品房建设的浪潮，商品房逐渐成为了真正意义上的住房供应体系的主体。2007年，《国务院关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见》（国发[2007]24号）是我国住房保障制度建设中具有里程碑意义的政策文件，其中明确了“经济适用住房供应对象为城市低收入住房困难家庭”，并体出经济适用房购买者只拥有有限产权，以此划清与商品房之间的界限。此后，“经济适用房”与“共有产权房”这两个名词所指代的意义趋同。二、廉租房、公租房作为租赁方式的保障性住房相继出现。廉租房出现较早，主要针对城市低收入家庭。住建部（原建设部）、国务院等分别于1999年、2003年、2006年、2007年出台多项法规完善廉租房制度[《城镇廉租住房管理办法》（建设部令[1999]第70号）、《城镇最低收入家庭廉租住房管理办法》（建设部令[2003]第120号）、《国务院办公厅转发建设部等部门关于调整住房供应结构稳定住房价格意见的通知》（国办发[2006]37号）、《国务院关于解决城市低收入家庭住房困难的若干意见》(国发[2007]24号)。]。公共租赁住房（以下简称“公租房”）出现稍晚，且与廉租房主要为解决本地户籍低收入人口的住房问题相对应，2007年公租房最早出现在深圳时以满足外来人口的住房需求为出发点。2010年6月，住建部等七部门联合制定了《关于加快发展公共租赁住房的指导意见》（建保〔2010〕87号），其中明确公共租赁住房供应对象主要是城市中等偏下收入住房困难家庭。有条件的地区，可以将新就业职工和有稳定职业并在城市居住一定年限的外来务工人员纳入供应范围。三、保障性租赁住房（简称“保租房”）扩大了保障性住房的受益人群。2016年，国务院办公厅发布了《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见（国办发〔2016〕39号）》，新一届政府首次提出与租赁住房市场建设相关的政策，“要加快培育和发展住房租赁市场，以建立购租并举的住房制度为主要方向，健全以市场配置为主、政府提供基本保障的住房租赁体系，支持住房租赁消费，促进住房租赁市场健康发展。”此后，在资本助推下，租赁住房市场开始了第一轮试错的过程，许多知名住房租赁企业的倒闭事件也在该时间段发生。这轮资本热潮过后，中央开始了以地方国企和市场相结合的方式建设住房租赁市场的新一轮探索。2020年10月，十九届五中全会通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》于国家层面提出了“保障性租赁住房”这一概念，并明确要求“扩大保障性租赁住房供给”。保障性租赁住房主要用于解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题，是我国住房保障体系的重要组成部分。2021年7月，国务院办公厅发布了《关于加快发展保障性租赁住房的意见》(国办发[2021]22号,“国办发22号文”),在国家层面明确了住房保障体系的顶层设计,确立了我国以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体的住房保障体系。国办发22号文的出台为保障性租赁住房提供了基础制度和支持政策，解决了发展保障性租赁住房过程中所面临的土地、审批、财税、金融等政策瓶颈问题。

各地保租房政策

国办发22号文出台后,地方性政策通常以《关于加速发展本市保障性租赁住房的实施意见》等名称出台，对保租房的认定、管理、土地规划等方面加以规范，各地保障性租赁住房建设纷纷加速推进。各地在对保租房认定的标准上基本要求以≤70平方米的小户型为主，并对租金标准及每年的租金涨幅加以限制。

表：部分城市保障性租赁住房标准

资料来源：公开信息，上海国际信托整理

保租房公募REITs的发展

2021年6月底，国家发改委印发了《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》及附件《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目要求》，首次将保障性租赁住房纳入公募REITs试点行业。2022年5月27日，发改委、证监会发布了《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)有关工作的通知》(“保租房53号文”)，该文及沪深交易所的后续衔接政策对保租房资产的原始权益人[发起人（原始权益人）应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人主体，不得开展商品住宅和商业地产开发业务；项目应当权属清晰、运营模式成熟、具有可持续的市场化收益，并经有关部门认定为保障性租赁住房项目。]、资产范围等做出了一些限定，以规范保租房项目发行公募REITs业务的开展。

2022年8月31日，首批3只保障性租赁住房上市，分别是红土深圳安居REIT、中金厦门安居REIT、华夏北京保障房REIT；2022年12月9日，华夏基金华润有巢REIT上市；2024年1月12日，国泰君安城投宽庭保障性租赁住房REIT上市；目前公募REITs市场已上市的保租房标的共计5只。

二、已上市保租房公募REITs项目概况

目前公募REITs市场共有5只保租房标的，分别是红土创新深圳人才安居REIT、中金厦门安居保障性租赁住房REIT、华夏北京保障房REIT、华夏基金华润有巢REIT、国泰君安城投宽庭保障性租赁住房REIT，另有招商蛇口租赁住房及建信建融家园租赁住房两单正在申报中。其中前4只标的于2022年上市，“城投宽庭”于2024年底上市。5只已上市标的底层项目建筑面积均在10-20万平米之间，其中“厦门安居”和“华润有巢”的小户型特征较为明显，套均面积分别为42.56和46.36平方米，“深圳安居”的套均面积最大为73.37平方米。5只标的底层项目产权到期日均在2080年之后，且与住宅商品房类似，到期后续期确定性较高，因此保租房REITs可以说是所有公募REITs资产类别中的“真产权”资产。

从原始权益人的角度，目前的保租房公募REITs一般可以分为两类。一类是地方公共部门下属的住房保障企业，这类保租房的特点是底层资产租金水平较在周边市场化项目租金的折价较多，基本在4-7折左右（依不同项目），得益于优惠的租金，此类保租房的出租率很高；另一类原始权益人是市场化运营机构，相较于第一类，此类项目资产的运营更加市场化，依靠项目本身的区位优势、居住环境和运营管理能力来吸引租客，租金通常也与市场租金较为接近[与当地保租房政策对于租金的规定及具体项目有关。]（已上市的2单此类资产均为上海的9折保租房、申报中的建融家园REITs位于北京、上海、苏州的底层资产租金也与市价接近）。具体来讲，在第一类原始权益人中，“深圳安居”的原始权益人为深圳市人才安居集团，“厦门安居”的原始权益人为厦门安居集团；“北京保障房”的原始权益人为北京保障房中心有限公司，它们均为地区专门负责保障性住房开发及运营管理的国有企业，其上市资产也有着较强的保障属性（低租金水平/高租金折扣）；另外两单保租房属于第二类原始权益人，为华润和上海城投，上市资产是市场化运营的保租房项目。在经济下行期，租金折扣对于保租房资产稳定经营，维持较高的出租率水平非常关键，这意味着在相近的现金分派率水平下，有租金折扣的保租房资产的出租率更有保障，抗周期性更强。

表：已上市保租房基本信息

资料来源：基础设施公募REITs招募说明书，上海国际信托整理

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