通缩“阴影”渐去

转自：中国经营网

本报记者 郝亚娟 张荣旺 上海 北京报道

2023年3月全国居民消费价格指数（CPI）和社会融资（以下简称“社融”）数据出炉后，市场对我国陷入通货紧缩（以下简称“通缩”）的担忧加深。

4月18日，国家统计局新闻发言人付凌晖表示，总的来看，当前中国经济没有出现通缩，下阶段也不会出现通缩。

社科院金融研究所发布的《2023年第一季度中国宏观金融分析报告》（以下简称“《报告》”）指出，在经济恢复发展的过程中，需求不足和预期不稳仍是主要矛盾，主要表现为CPI和全国工业生产者出厂价格（PPI）双降，以及广义货币供应量（M2）与狭义货币供应量（M1）、社融剪刀差扩大。

分析人士认为，物价下降甚至可能负增长是在提示衰退的风险，宏观政策有必要延续扩张基调并做好有效衔接，着力于改善预期和扩大内需，提高中低收入居民消费能力，夯实房地产市场复苏基础，防止经济陷入通缩风险。

不具备通缩的条件

国家统计局日前发布的数据显示，3月CPI同比上涨 0.7%，是自2022年3月以来首次降至1%以下，环比下降0.3%；PPI同比下降 2.5%，环比持平。

与之相对的是，新增信贷和社融均大幅超越市场预期，2023年一季度金融数据走强。CPI与社融的背离引发了学界和业界关于通缩的讨论。

按照学术定义，通缩是指市场上流通的货币减少，货币的价值升高，商品及劳务价格总水平持续下跌。那么，CPI环比下降是否等于通缩？

植信投资研究院研究员丁宇佳告诉《中国经营报》记者，CPI同比低于预期并不能简单地判定为通缩。3月CPI环比下降0.3%主要是受到食品价格和工业消费品价格的拖累。鲜菜价格因季节性供应增加环比大幅下降7.2%，影响CPI环比下降约0.17个百分点，贡献了近六成的降幅。同时，虽然猪肉收储对价格起到一定托底作用，但生猪存栏量仍处于相对高位，猪肉价格继续运行在下行区间，环比下降4.2%，影响CPI环比下降约0.06个百分点。而工业消费品下降主要是受到能源价格输入性下跌以及汽车降价的影响。

另外，需求端也是影响CPI的关键因素。东方金诚首席宏观分析师王青补充道，当前居民消费处于修复过程，但修复力度较为温和，消费信心尚待进一步改善。可以看到，3月末居民储蓄存款同比增速达到18.0%，处于近十年来最高水平附近，表明当前居民储蓄倾向依然偏强，消费意愿较低。央行一季度储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占比为58.0%，虽然较上季度下行3.8个百分点，但仍在历史最高位附近。物价是供需平衡的结果，在供给端较为稳定的背景下，CPI特别是核心CPI涨幅偏低，表明当前消费反弹力度较为温和，下一步政策面在促消费方面的空间较大，迫切性也较强。

“以2018年为基期，测算中国CPI较2018年的增速情况发现， 2023年CPI较2022年仍保持合理增长。之所以增幅较2021年、2022年有所放缓，一方面是过去两年物流不畅，运价、运费以及对诸如食品类必需品囤货需求的提升，加之生产供给产能有限，从而导致物价上涨；另一方面是随着生产生活正常化，阶段性价格抬高因素消弭，‘猪周期’触顶回落，国际紧张形势有放缓态势，带动以石油为代表的大宗商品价格呈现回落。总的来看，价格数据较低的主要原因是前两年多发因素造成的高基数，而不是需求不足和经济衰退造成的通缩。”腾景宏观研究团队指出。

针对市场上关于通缩的讨论，付凌晖表示，国际上对于通缩的定义是物价总水平持续下降，往往还伴随着货币供应量的减少和经济衰退。但从2023年一季度我国经济运行情况看，居民消费价格同比上涨1.3%，保持温和上涨；从货币供应量来看，3月末M2增长12.7%，保持较快增长；从经济增长情况看，一季度中国经济增长4.5%，较2022年四季度有所回升，整体上都不存在通缩的情况。

对此，丁宇佳分析称，种种迹象表明，当前经济运行并非通缩，2023年我国不大可能出现通缩，国内需求在持续改善，经济企稳回升步伐较为稳健。一季度国内生产总值（GDP）增长4.5%，环比增长2.2%，明显好于市场预期。随着经济持续恢复带动就业状况的改善和消费场景的增多，内需延续回暖态势继续推动消费大幅回升。同时，在基建投资和制造业投资平稳恢复，以及房地产投资企稳回升的带动下，投资仍将继续发挥“稳增长”作用。此外，全产业链优势和出口结构转型升级持续推进，使得出口维持较强韧性。“三驾马车”各司其职，叠加低基数效应，预计二季度我国GDP增速可能超过6%。

摩根大通大中华区经济学家葛婷婷也认为，随着国内消费进一步修复，劳动力市场企稳改善，居民消费动力提升，预计后续内需复苏会带动通胀逐步回升，在下半年可能慢慢抬升到2%左右，因此大环境并不具备通缩的条件。

宏观政策如何更“有力”？

《报告》提到，当前压力主要来自内需不足和外需回落造成的负向产出缺口，以及收入预期不稳、风险偏好下降和资产缩水引发的居民资产负债表收缩。

“市场对于通缩的担忧可能是来自对中长期我国陷入低通胀的担心，反映的仍是供给过剩和总需求不足的问题。”中银证券全球首席经济学家管涛指出，在全球遭遇几十年一遇的高通胀环境下，我国物价基本稳定，对于保持经济金融稳定、保障基本民生而言难能可贵。然而，经济学理论告诉我们，低通胀也不全是好事情，依然反映了供给过剩和总需求不足的矛盾。长此以往，企业会逐渐丧失价格动力，生产积极性下降，居民也有可能陷入“流动性陷阱”。

关于通缩的风险，《报告》指出，通缩对经济复苏的掣肘主要体现在两个方面，一是通缩导致实际利率高于名义利率，实体经济融资成本上升加剧需求收缩，由此形成“通缩—经济衰退”的恶性循环；二是通缩拖累名义GDP增速回落，被动拉高宏观杠杆率，加剧宏观金融脆弱性。

在粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒看来，当前的物价下行与基数效应、前期非经济政策对企业家信心的冲击，以及疫情后居民风险偏好下降有关，政策要做的不是大水漫灌，而是提振信心，并重塑对地方政府、企业家和居民的激励机制。

“中国经济仍在持续恢复进程中，采购经理指数（PMI）、社融等指标反映经济恢复向好，并且呈现出服务业好于工业、内需恢复好于外需的特点。不过，经济恢复还面临隐忧，恢复基础还不牢固，即全球经济下行和逆全球化的外需冲击仍在、耐用消费品仍不振、房地产仍未恢复至疫情前水平等。”罗志恒如是说。

分析指出，随着我国经济持续复苏，如何充分释放需求拉动内需是宏观政策下一步的发力点。

《报告》认为，展望后续，鉴于制造业投资承压增长、房地产市场深度调整和出口趋势性回落，消费反弹和基建投资将成为后续经济复苏的两大支撑。宏观政策有必要延续扩张基调并做好有效衔接，着力于改善预期和扩大内需，以提振消费为抓手疏通宽货币向宽信用的传导链条。避免预期转弱长期化，提高中低收入居民消费能力，夯实房地产市场复苏基础，防止经济陷入通缩风险。

王青指出，着眼于缓解CPI涨势偏弱问题，接下来宏观政策可以在促消费上进一步发力，这也是推动经济较快回升的一个必要举措。2023年年初以来各地推出的促消费措施，主要聚焦在改善消费条件、拓展消费场景、引导前期受到抑制的消费需求较快释放等方面。未来可以在以下两个关键节点加强，一是增强居民消费能力，主要依靠经济修复带动就业改善和居民收入增长；二是切实增强居民消费信心，除了全面放开消费场景限制、推动经济较快回升外，重点要通过深化改革开放组合拳，大力提振市场信心。

4月19日，国家发展改革委发言人孟玮表示，2023年一季度消费市场形势开局良好，为全年恢复和扩大消费打下坚实基础，但消费持续回升的动力还有待进一步提振。下一步，将重点围绕“可持续性”做好四方面工作，分别是促进消费持续恢复、下大力气稳定汽车消费、推动提升消费能力和进一步优化消费条件。