可转债新规落地 监管意在降温市场炒作

本报记者 崔文静 夏欣 北京报道

可转债市场异常活跃。进入6月以来，永吉转债、东时转债、泰林转债等可转债更是因异常波动而被交易所重点监控。

为有效防止过度投机炒作、维护可转债市场的平稳运行，日前，沪深交易所分别发布《可转换公司债券交易实施细则（征求意见稿）》（以下简称“《交易细则》”）并向市场征求意见，同时发布《关于可转换公司债券适当性管理相关事项的通知》（以下简称“《适当性通知》”），自6月18日起实施。

《交易细则》对新参与投资者准入门槛提出要求，将其设定为“2年交易经验+10万元资产量”，与目前创业板准入门槛相同。不过，这一准入门槛仅针对新申请资格的投资者，已取得可转债资格者不受此限制。此前，可转债无准入门槛要求。

多位受访者告诉《中国经营报》记者，投资者准入门槛的提高，意味着可转债投资者扩容的相对减速，这在一定程度上将带来可转债市场的降温和流动性的降低，但有助于打击可转债市场的炒作乱象，规范可转债市场秩序，促其良性发展。不过，也有市场人士担心，《交易细则》和《适当性通知》的实施，或导致可转债市场降温过快而收益下降，从而波及部分“固收+”产品的收益率。

提高准入门槛

可转债是指上市公司依法发行、在一定期间内依据约定的条件可以转换成本公司股票的公司债券，属于《证券法》规定的具有股权性质的证券，包括向不特定对象发行的可转债和向特定对象发行的可转债。

日前，上交所和深交所分别下发《交易细则》和《适当性通知》，对可转债投资者准入门槛、涨跌幅机制等做出调整。

在多位市场人士看来，投资者准入门槛的提高是此次调整的最大看点，亦对可转债市场影响最大。

根据最新规定，个人投资者参与向不特定对象发行可转债申购、交易的，应当同时符合下列条件：一是申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币10万元（不包括该投资者通过融资融券融入的资金和证券）；二是参与证券交易24个月以上。

这意味着，“2年交易经验+10万元资产量”成为个人投资者参与可转债交易的必备条件，由于此前可转债交易并未设置准入门槛，这被头部券商资深保代王子哲（化名）解读为未来可转债市场的扩容速度或将大幅降低。

值得注意的是，此番对于投资者准入门槛的限制仅针对新参与投资者，已开通可转债权限且未销户的个人投资者不受此影响，仍可正常交易。这一新老投资者的区别性制度安排，可大幅降低对可转债市场流动性的影响程度。

南开大学金融发展研究院院长田利辉告诉记者，增设准入门槛是对投资者的保护，可转债市场的复杂性是高于股票市场的，需要投资者具备一定的投资经验和损失承担能力。他同时指出，准入门槛会形成对于缺乏投资经验和财富量不达标人群的排斥，虽然这种排斥的起因和动机的确在于保护。

此外，田利辉认为，增设准入门槛会相对降低市场交易量和流动性。不过，确认可转债市场上的投资者适当性是必要且重要的。

另一券商资深保代刘宏（化名）猜测，此番可转债新规定的出台，源于可转债市场的过高热度与逐利炒作，旨在通过提高投资准入门槛等方式减少市场“韭菜”，加大炒作者找到接盘侠的难度，从而缓解可转债炒作乱象。

正如刘宏所言，自2018年以来，可转债持续走热。根据中信建投研报，2018—2021年，我国可转债市场年度成交额从0.4万亿元增长至15.6万亿元，复合年均增长率高达228%。可转债新债网上申购平均中签率也在持续下行，2021年时，中签率尚在0.01%左右，目前仅为0.002%上下。

与此同时，可转债异常波动也不时出现。今年6月份以来，就有永吉转债、东时转债、泰林转债等多只可转债因异常波动而被交易所重点监控。其中，5月17日上市的永吉转债，开盘涨幅即高达50%并随之停牌，尾盘三分钟更是再度暴涨超300%，日内涨幅创近年来可转债开盘首日最大涨幅纪录。

刘宏认为，可转债异常涨幅背后多存炒作，炒作得以成行的要素之一是市场存在大量投资经验相对匮乏的个人投资者——即“韭菜”，炒作者发布利好信息，刻意拉升股价，不明就里的“韭菜”们一哄而上成为接盘侠。当可转债投资者准入门槛提高之后，新加入市场的“韭菜”随之减少，炒作者或因担心无法找到足量接盘侠从而减少炒作行为。

上市首日采取涨跌幅机制

除新设投资者准入门槛以外，《交易细则》还对可转债上市首日涨跌幅限制等作出调整。

根据《交易细则》，可转债上市首日采取57.3%和-43.3%的涨跌幅机制。此前，可转债上市首日无涨跌幅限制。

与此同时，《交易细则》还确定了可转债上市首日触及盘中临时停牌的两种情形：一是盘中成交价格较发行价首次上涨或下跌达到或者超过20%的，临时停牌持续时间为30分钟。二是盘中成交价格较发行价首次上涨或下跌达到或者超过30%的，临时停牌时间持续至当日14：57；盘中临时停牌具体时间以本所公告为准，临时停牌时间跨越14：57的，于当日14：57复牌。

刘宏认为，可转债上市首日投资者所持可转债大多为中签而得，筹码比较分散且持有人专业性相对不足，如若有人刻意炒作，可转债价格更易被操纵，设置上市首日涨跌幅有助于压缩炒作空间。

《交易细则》同时规定，上市次日起，可转债协商成交申报价格在前收盘价的上下20%范围内确定。

在田利辉看来，新增涨跌幅限制目的在于防范过度炒作，更好保护投资者利益。设置价格涨跌区间限制，有利于平抑当日市场非正常波动现象。倘若能够适时辨析是否存在非正常市场交易，进而及时采取有关监管举措，那么能够防止市场形成坐庄炒作等投机行为。

《交易细则》对可转债上市首日临时停牌制度作出了明确规定，实际上，早在2020年，监管即对可转债临时停牌进行了规范——涨跌幅达到前收盘价20%，临时停牌半小时，涨跌幅达到前收盘价（首日看发行价）30%，临时停牌至14：57。

田利辉告诉记者，临时停牌的目的是给予投资者冷静期，防止连续性、狂热地追涨杀跌。但是，倘若投资者并不认同追涨杀跌策略的错误，临时停牌期反而是其资金筹措和羊群聚集的窗口，开牌交易后反而出现更为猛烈的追涨杀跌。此次债券新规的出台也一定要防止为了涨跌停板而设置涨跌板，而是要将这一交易限制作为监管层发布穿透式调查结果、实施个债动态监管举措和开展投资者有效教育的契机。穿透式监管，不应仅限于股权结构，也应应用于个债交易。需要在涨跌停板时期，明确有无庄家控盘，有无市场操纵，有无内幕交易。我国需要开展动态监管，对于个债进行监管，及时披露需要披露的信息。同时，我国必须切实开展投资者教育，让投资者明确资本市场的价值基石所在。

针对如何进一步促进可转债市场的良性发展，刘宏建议适当放低对可转债发行企业的资质要求，让更多企业，尤其是民营企业参与到可转债发行中来。

对此，刘宏解释道：第一，可转债发行已经成为民营企业再融资困难下的迂回选择，有助于缓解民营企业的资金难题，目前的可转债发行成本在某些方面甚至高于股票，在风险可控的范围内适当降低可转债发行人资质要求，让可转债发行者更为多元，有助于缓解更多企业的资金之渴，继而助力实体经济发展。

第二，可转债从未有过违约记录，这使得部分可转债投资者无视可转债风险蜂拥而上甚至无序炒作。当可转债发行标准降低，投资可转债不再稳赚不赔之时，可以倒逼投资者理性看待可转债，不再盲目充当接盘侠，而是更多关注可转债关联股票的质地。就像A股打新不再稳赚不赔之后投资者打新更为理智一样，当可转债投资不再稳赚不赔之时，可转债炒作乱象也将随之减少。

作为普通投资者，如何理性选择可转债？除重点关注可转债关联股票的质地以外，中信建投研报将可转债分为五大方向，并结合当下形势给出具体建议：

“金融板块方面，银行作为转债权重最大的板块，当前市场环境下更适合纯债打底的思路进行配置，建议优选高到期收益率品种；公用事业转债攻守兼备，弹性在于估值重塑、防守在于长牛属性；周期板块上游价格分歧大，建议聚焦顺政策周期的建工类转债，把握政策事件驱动；消费板块，建议优先关注食品 CPI 上行和消费复苏共振的养殖板块；成长板块可以从两条主线出发，即大赛道的产业链巨头和小赛道的细分冠军，核心在于景气度驱动和业绩兑现。”