千倍回报神话出现，VC/PE在A股抛出超200亿套现计划

　　文/陶辉东

　　在2021年，IPO已经不稀奇，没有”本垒打“都不好意思自称头部机构了。

　　退出高潮又现江湖：中秋小长假后，VC/PE们已经在A股抛出了规模超过200亿元的套现计划。

　　在众多减持中，红杉中国用两个IPO项目收回了两只基金的资金，君联资本豪取千倍回报。在2021年，IPO已经不稀奇，没有”本垒打“都不好意思自称头部机构了。但与此同时，还有些IPO却是聊胜于无，陪跑了三四年的VC/PE没能赚到钱。注册制的时代，牛股为王。

　　红杉拿下本垒打

　　2021年9月24日盘后，被称为“口罩第一股”的稳健医疗发布减持预告，公司股东北京红杉信远股权投资中心（有限合伙）（下称“红杉信远”）计划减持公司股份不超过1035.00万股（占公司总股本比例为2.4268%）。

　　红杉信远是红杉资本中国旗下基金，按9月24日收盘时的股价，此次减持可套现8.4亿元人民币。

　　两天前，红杉信远以及另一只红杉旗下基金天津红杉聚业股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“红杉聚业”）还宣布将减持另一家“战疫”牛股、数字化X线探测器生产商奕瑞科技。这笔减持规模更大，根据公告，红杉信远和红杉聚业两只基金合计拟减持奕瑞科技不超过535万余股，按目前股价预计可套现约21亿元。

　　也就是说，中秋节后红杉资本的两笔退出合计近30亿元。

　　并且，以上两笔减持都不是清仓式减持，红杉对两家公司的持股比例都很大（稳健医疗为8%，奕瑞科技为14.75%），这次只减持了一小部分。红杉全部持股的总回报数字是非常夸张的。

　　对红杉聚业基金来说，奕瑞科技项目是一个漂亮的“本垒打”。红杉聚业持有奕瑞科技8.68%的股份，目前市值约25亿元，CVSource投中数据显示红杉聚业基金的总出资规模也不过27.8亿元，相当于一个项目可以拿回整只基金的钱。

　　凭借稳健医疗和奕瑞科技这两个案子，红杉信远也几乎可以收回整只基金的钱。红杉信远基金总规模54.3亿元，而其持有的稳健医疗股票目前市值约28亿元，持有的奕瑞科技股票市值约18亿元，二者合计达46亿元。其中，稳健医疗给红杉信远带来了7年10倍的高回报。

　　红杉这两笔投资都是典型的早期投资+持续加仓+长期陪伴的打法结出的硕果。以奕瑞科技为例，红杉在2012年领投了奕瑞科技A轮融资，并在2014年的B轮再度增持，一直都是奕瑞科技最大的机构投资者，陪跑九年之后才迎来退出。

　　一个项目赚200亿

　　君联资本创下千倍回报神话

　　不过，红杉资本还不是中秋小长假后退出最厉害的VC。2021年9月24日，市值千亿的CRO龙头康龙化成公告，公司股东天津君联闻达股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“君联闻达”）及其一致行动人北京君联茂林股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“君联茂林”），拟合计减持不超过23831600股，占公司总股份的3.00%。

　　君联闻达与君联茂林都是君联资本旗下基金。按9月24日收盘股价计算，这笔减持君联资本可套现高达52亿元。这又是一记本垒打，CVSource投中数据显示，君联闻达基金规模为6.2亿元，君联茂林基金规模为32亿元（已实缴13.5亿元），也就是说君联这一次减持可以收回两只基金的资金，且还有富余。

　　实际上，这已经不是君联资本第一次减持康龙化成了。康龙化成2019年1月在创业板上市，2020年1月首发股东解禁，自那时起君联资本已经连续四次减持，累计已套现90多亿元人民币。

图/君联资本过往历次减持康龙化成

　　本次减持完，君联资本仍然持有康龙化成3.88%的股份，市值约56亿元。已减持的+未减持的，君联资本在康龙化成一个案子上总计可以赚到约200亿元。

　　从上表可以看到，从2020年2月开始，君联资本一路减持，康龙化成一路涨，股价一年翻了四倍。但这不要急着以此评价君联资本的炒股眼光——要知道，从君联资本向康龙化成投出第一笔资金至今，已经过去了长达14年的时间，基金退出实乃常情。另一方面，君联也有不考虑二级市场波动的底气。

　　在2007年，君联资本领投了康龙化成的A轮融资。当时康龙化成还是VIE架构，该轮融资价格是10美元/股的优先股+13美元/份的优先股认股权证，综合计算估值约1766万美元，合人民币约1个亿。而如今康龙化成市值达1437亿元，君联资本最早一笔投资的回报将超过1000倍。这是一个可以在中国VC史上排上号的经典案例。

　　并不是每一单IPO都赚钱

　　2020年IPO火热，2021年以来A股解禁规模一直居高不下，中秋小长假后A股限售股解禁又迎来小高潮，仅在9月22日当天解禁市值就达千亿元。根据投中网的梳理，从9月22日至9月25日，有十多家投资机构抛出了减持计划，总减持金额超过百亿元。

　　此外，接下来的一周还有更多的解禁即将到来。千亿市值的”医美茅“爱美客，将于9月29日解禁首发股，解禁规模约320亿元。持有爱美客5.99%股份的Gannett Peak Limited，是原IDG合伙人余征坤创立的济峰资本的投资平台。2018年10月，Gannett Peak Limited向爱美客投资了2500万美元，如今价值76亿元人民币，三年回报近50倍。

　　另一家值得注意的公司是半导体功率器件大牛股新洁能。新洁能将于9月29日解禁约80亿元的首发股，涉及达晨财智、金浦投资、临芯投资、武岳峰资本等众多VC/PE。其中持股比例最大的达晨财智，持有新洁能6.52%的股份，市值超过11亿元。达晨在2017年的投资成本仅6160万元，四年回报约17倍。

　　以上这些高回报的VC/PE，在解禁后第一时间减持应是大概率事件。

　　虽然投资机构们退出套现一派火热，但也并不是所有解禁股东都选择了减持。注册制之后，A股的分化还在继续，既有奕瑞科技、康龙化成这样一年涨100%、乃至300%的大牛股，也有无人问津的破发股。不减持的原因有很多，但其中之一肯定是股价表现不理想。

　　9月24日，ICT软件企业直真科技首发股解禁，目前没有股东减持。直真科技目前股价17元/股，发行价为23.4元/股（复权后18元/股），已经破发。直真科技是一只典型的小盘股，总市值不到20亿元，流动性也较弱，日成交额仅在千万元左右。

　　另一只小盘股、快递包装企业天元股份，9月22日首发股解禁，至今没有股东减持。考虑到天元股份的股东名单上VC/PE扎堆，这个现象有些反常。究其原因，很可能是回报不理想。天元股份目前股价13.8元/股，距离10.49元/股的发行价不太远。天元股份曾在新三板挂牌，是新三板上少数受到投资机构追捧的公司之一，先后三次定增融资。2018年6月的那轮定增发行价为10元/股，募集资金1亿元，多家VC/PE参与。

　　天元股份的股价不理想，跟业绩有很大关系。受快递业不景气拖累，从2018年到2020年，天元股份营收涨幅是0.3%，几乎没有增长，同期净利润更是下滑了22%。2021年中报数据，营收虽然同比增长28%，但净利润继续下滑32%。可见，在如今的资本市场上，假如业绩没有成长的情况下，仅凭上市已经很难有套利空间了。