【平安证券】基金深度报告-指数基金研究系列之八：中美ETF市场对比分析与未来展望_新浪财经

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证券分析师

研究助理

胡心怡

一般证券从业资格编号S1060124030069

摘要

平安观点：

2024年我国ETF市场回顾：1）产品类型：按照基金类型和投资资产种类划分，我国ETF市场已覆盖股票型、债券型、商品型、跨境股票型、货币型共五类ETF产品。2）ETF规模：截至2024年末，ETF市场共有基金1046只，规模合计3.73万亿元，相较2023年底规模大幅上升81.94%。3）ETF发行：2024年共发行ETF169只，发行份额合计1217亿份。从结构上来看，股票型、跨境股票型为主要的发行方向；新增跟踪中证A500和中证A50的宽基产品。4）ETF市场格局：头部效应明显，市场集中度进一步提升；2024年以宽基为重点布局的公司规模增速高；单只产品占管理人ETF总规模的比例较高，头部产品影响力凸显。5）持有人结构：股票型ETF的机构投资者占比提升幅度较大，债券型ETF的个人投资者占比提升显著。中央汇金在股票型ETF市场中的持仓规模与占比显著提升，在推升股票型ETF规模中发挥巨大作用。

美国ETF市场发展与产品格局：1）美国ETF市场发展回顾：经历了从探索发展到高速发展再到创新发展的多个阶段。2）美国ETF产品类型：美国ETF市场的产品类型丰富，涵盖股票型、债券型、商品型、货币型、另类型和资产配置型等多种资产类型。截至2024/12/20，美国ETF市场共有基金数量3494只，规模合计10.2万亿美元，相较2023年底规模上升27%。3）美国股票型ETF产品分布：国内投资与跨境投资产品类型均较为丰富，跨境进行全球市场投资的产品规模占比近20%。4）美国基金市场格局：2015年起，美国市场中基金管理人数量逐年下降，市场集中度不断提升，前5大管理人已占据市场一半以上的份额。

我国被动权益基金发展趋势：1）规模与持股市值：截至2024年三季度末，被动权益基金规模已大幅超过主动权益基金规模。美国公募基金市场中，被动型产品持有股票市值的比例在2021年全面超过主动产品；截至2023年末，被动产品持有股票市值的比例达到18%。相较而言，我国被动产品持有A股市值比例较低。2）发行情况：2024年被动权益产品首次在发行数量和规模上全面超越主动产品。3）收益表现： 2022年以来，50%以上的主动权益产品难以跑赢中证800，这一比例在2024年已超过75%。从美国公募基金市场的发展来看，过去十年，多数年份主动权益型基金跑输标普500指数收益率的比例在70%以上。4）费率结构：近两年，在监管的引导下，我国主动和被动基金的管理费率均有所下降。根据ICI统计数据，2023年美国指数型股票基金的平均综合费率仅为0.05%，相较美国市场，我国被动产品的管理费仍偏高。5）配置工具：ETF具有费率低廉、公开透明、交易便利、风险分散等特征，是进行长期投资的重要工具产品。6）产品布局：从美国指数型股票ETF的发展历程中，可以看到，随着市场的不断发展，产品之间的竞争加剧，市场由规模化、同质化逐渐向差异化、创新化发展。

风险提示：1）本报告是基于公募基金历史数据进行的客观分析，样本基金可能存在错漏导致结果偏差。2）基金过往的情况不代表未来表现。3）本报告涉及的基金不构成投资建议。

2024我国ETF市场发展回顾

1.1 我国ETF产品类型：已覆盖股票、债券、商品等各种大类资产

按照基金类型和投资资产种类划分，我国ETF市场已覆盖股票型、债券型、商品型、跨境股票型、货币型共五类ETF产品。根据Wind二级基金分类，将属于被动指数型债券基金、商品型基金、QDII基金、货币基金的ETF分别划分为债券型、商品型、跨境股票型、货币型ETF，被动指数型基金划分为股票型ETF，另外宽基指数增强策略ETF也划分为股票型ETF。

根据业绩基准跟踪指数来划分，股票型ETF包括宽基、宽基指增、行业主题和策略主题ETF，债券ETF包括利率债、信用债及可转债ETF，商品型ETF包括黄金、豆粕、能源化工等品种，跨境股票型ETF包括投向中国香港、美国、日本、德国、法国、亚太地区等市场的产品。

股票型ETF中涵盖了宽基、宽基指增、行业主题、策略主题等多种类型的ETF。宽基ETF中既有覆盖市场整体的宽基指数，也有大中小盘、创业板、科创板等细分市场宽基指数，以及跟踪港股通标的的市场指数；行业主题ETF中已覆盖TMT、新能源、周期、医药、消费、金融地产、高端制造等行业板块，同时聚焦行业产业链中细分赛道的ETF也不断涌现；策略主题ETF是风格策略因子投资的工具化产品，不仅有红利、成长、价值、企业性质等单因子产品，而且有红利低波、质量成长等复合因子类产品。

1.2 ETF规模：ETF市场快速发展，股票型ETF规模增幅超100%

截至2024年末，ETF市场共有基金1046只，规模合计3.73万亿元，相较2023年底规模大幅上升81.94%；其中，股票型、债券型、商品型、跨境股票型、货币型ETF分别有902只、21只、17只、79只和27只，规模分别达2.99万亿元、1800亿元、757亿元、3274亿元、1573亿元。相较2023年底，ETF市场规模上升81.94%，其中股票型、债券型、跨境股票型、商品型ETF规模分别上升100.04%、124.56%、37.50%和147.59%，货币型ETF规模下降23.95%。

股票型ETF：宽基ETF规模大幅增长，集中于沪深300、中证A500、中证1000、中证500等品种。截至2024年末，宽基、行业主题、策略主题、宽基指增ETF的规模分别为2.19万亿元、6119亿元、1789亿元和79亿元，相较2023年末，规模分别增长160%、13%、75%和20%。宽基ETF规模增长迅速，其中跟踪沪深300的产品规模较2023年末合计增加6992亿元，此外，跟踪中证A500、中证1000、上证50、中证500、创业板指等指数的产品规模增加均超500亿元。策略主题方面，红利类ETF规模增长超700亿元。

跨境股票型ETF：投向美国、日本等市场的ETF规模明显增长，集中于跟踪纳斯达克100、标普500、日经225等品种。投向香港市场、美国市场、中概领域、日本市场的产品占主导，截至2024年末规模分别为1574亿元、1169亿元、453亿元和44亿元，相较2023年末规模分别增长14%、112%、6%和130%，此外，投向法国、中韩市场的产品在低基数的效应下规模增幅近300%。

债券型ETF：各类型规模增幅均超60%，可转债类ETF规模增长显著。截至2024年末，利率债、信用债及可转债ETF数量分别为16只、3只、2只，规模分别为821亿元、541亿元和439亿元，相较2023年末，规模分别增长105.98%、60.53%和561.44%。

商品型ETF：黄金类ETF规模大幅增长。截至2024年末，黄金ETF数量为14只，规模合计704亿元，较2023年末规模增长143%；豆粕、有色金属、能源化工ETF各1只，规模分别为41.9亿元、7.5亿元和2.9亿元，较2023年末规模分别变动442%、81%和-14%。

1.3 ETF发行：股票型、跨境股票型ETF为主要发行方向

股票型、跨境股票型ETF为2024年产品主要发行方向。2024年共发行ETF169只，发行份额合计1217亿份。从结构上来看，股票型、跨境股票型为主要的发行方向，发行数量分别为155只和12只，发行份额分别为1073亿份和36亿份；此外，发行债券型ETF2只，均为国债ETF，分别为国债30ETF（511130.SH）和东财中证1-3年国债ETF（511160.SH），发行份额分别为48亿份和60亿份。跨境股票型ETF中，2024年发行产品的投资区域包括投向香港、美国、德国、中东等地区；其中，跟踪德国DAX的德国ETF（159561.SZ）是市场上第二支跟踪德国市场的ETF产品，首支同类产品于2014年成立；2024年首次成立2只跟踪富时沙特阿拉伯(里亚尔)指数的产品，跨境产品的布局地区进一步丰富。

2024年新发股票ETF中，宽基产品占主导，新增中证A500和中证A50两个重要赛道。新发股票ETF中，从发行数量来看，行业主题和宽基产品为主要布局重点；从发行规模来看，宽基ETF规模远超其他类别，合计737亿份，占新发股票ETF的比例达到69%，策略主题ETF和行业主题ETF新发规模相当。宽基ETF中，新增细分赛道中证A500和中证A50，发行总份额分别为462亿份和165亿份，占宽基发行总份额的63%和22%，同时，上证180、沪深300等大盘类产品新发规模较高。行业主题ETF中，TMT、周期等行业ETF新发规模居前；TMT类产品重点集中于半导体芯片细分赛道，募集规模普遍在2-3亿元；周期类产品集中于资源品、黄金等细分赛道品种，年内新发行5只跟踪SSH黄金股票指数的黄金股ETF，发行规模合计13.6亿份。策略主题ETF中，红利主题的ETF新发规模较高，达到116亿份。

跟踪中证A500指数的ETF产品为2024年公募基金市场中最受关注的产品类型之一。截至2024年底，已经有74家基金管理人共计申请与A500指数相关的产品117只，涵盖ETF、ETF联接、场外指数基金、指数增强、主动投资等多种类型；其中，已成立54只产品，正在发行15只，已审查待发行13只，仍在审查程序中35只。已发行的产品包含24只ETF、10只ETF联接、8只指数增强、12只场外指数产品。中证A500指数在编制过程对成分股的ESG表现做出明确要求，且更加注重行业分布的均衡性，关注细分行业龙头。第一批成立的中证A500ETF共10只，共募集资金200亿元，于2024/10/15日上市，在上市后获得市场投资者的高度关注，获得大量资金净流入，截至2024年底，10只产品的合计规模达到1555亿元。

1.4 ETF市场格局：市场集中度提升，宽基布局为主公司规模增速高

我国ETF基金市场呈现强者恒强的市场格局，头部效应明显。在ETF市场布局较早、产品覆盖面较广的管理人，凭借先发优势较快占据较高的市场份额。截至2024年末，前十大ETF基金管理人在管规模合计2.90万亿，占ETF基金总规模的81%，相较2023年底的79%，集中度进一步提升。其中，易方达、华泰柏瑞、南方、嘉实基金、富国基金2024年在管ETF规模增长率均超过100%。

不同管理人对ETF的布局重点有所差异。华夏、易方达、华泰柏瑞、南方、嘉实基金旗下ETF规模以宽基品种为主，2024年宽基ETF发展较快推动基金管理人在管规模增速快速提升；广发基金在宽基、行业主题ETF以及跨境股票型ETF上布局更加均衡；国泰基金在行业主题的股票ETF上布局更加广泛；博时基金在跨境股票型ETF和债券型ETF上发力更突出；富国基金在债券型ETF发力较为突出；华安基金在黄金ETF上布局较早。

管理人在管ETF规模分布不均，头部产品影响力凸显。2024年宽基类ETF规模增速较高，并且增长规模重点集中在跟踪沪深300、中证1000、中证500等品种的前几大规模产品上，个别基金规模大幅上升的同时推动基金管理人在管总规模的上升，由此带来单只产品规模占基金管理人在管总规模的比例大幅提高。如华泰柏瑞基金旗下的沪深300ETF（510300.SH）规模占到了在管总规模的79%，嘉实基金旗下的沪深300ETF（159919.SZ）规模占到了在管总规模的65%，南方基金旗下的中证500ETF（510500.SH）规模占到了在管总规模的44%。

1.5 持有人结构：股票型ETF的机构投资者占比大幅提升

股票型ETF的机构投资者占比提升幅度较大，债券型ETF的个人投资者占比提升显著。2024年上半年末，股票型、跨境股票型ETF的机构投资者持仓占比分别为71.3%和52.1%，相较2023年底分别上升9.9%和2.2%；商品型、债券型ETF的机构投资者持仓占比分别为82.4%和86.2%，相较2023年底分别下降1.6%和7.4%。

股票型ETF中跟踪沪深300、上证50、中证500等宽基指数以及红利风格指数得到机构投资者的大幅增持。相比2023年末，2024上半年末策略主题、宽基、宽基指增ETF中机构投资者持仓占比均有所上升，分别提升7.3%、12.4%和12.8%；行业主题ETF的机构投资者占比有所下降，下降3.0%。宽基ETF中，机构投资者大幅增持的品种集中于沪深300、上证50、中证500等指数；策略主题ETF中，机构投资者大幅增持的类型集中于红利和红利低波风格ETF。

中央汇金在股票型ETF市场中的持仓规模与占比出现显著提升。根据2024年中报，中央汇金共出现在45只股票型ETF的前十大持有人名单中，合计持有ETF规模达到5890.4亿元；截至2024年6月末，股票型ETF的总规模为1.86万亿元，可以看到中央汇金持有的ETF规模占股票型ETF总规模的比例已达31.6%，远超过去三年8.4%的平均水平。从具体的持有明细来看，中央汇金持有的45只股票型ETF共跟踪31个指数，其中持有跟踪沪深300指数的产品规模达3631亿元，同时持有跟踪上证50、中证500、中证1000、创业板指的产品规模也较大，均超过200亿元。此外，中央汇金在金融、医药、消费、军工、周期等各行业指数上均有小幅的持仓。整体来看，中央汇金持有的ETF产品份额自7月以来一直保持稳定的抬升，9月底在权益市场回暖的同时，基金资产净值得到大幅抬升。

1.6 市场成交：9月以来，股票型ETF和跨境投向香港的ETF活跃度大幅抬升

股票型ETF中，2024年宽基、行业主题ETF交易较为活跃，9月后成交活跃度大幅抬升。2024年9月之前，股票型ETF月度成交额一直在8000-12000亿元左右，10月至12月的月成交额大幅提升，月度均值成交额为2.6万亿元左右。分类型看，宽基类ETF的交易活跃度一直较高，并且在9月后活跃度提升更加显著，10月仅宽基类ETF的月度成交额就超过1.7万亿；同时，行业主题ETF的月度成交额在9月前稳定在4000亿元左右，在10月和11月大幅跃升到1万亿以上，12月小幅回落至8000亿元左右。

跨境股票型ETF中，以港股、美股和中概互联网ETF的成交最为活跃。2024年上半年投向日本市场的产品活跃度明显提升，三季度投向美国市场的产品成交活跃，10月以来，投向香港市场的产品成交活跃度整体抬升。

债券型ETF中各类型产品成交活跃度逐步提升。利率债ETF成交活跃度整体维持高位；信用债ETF自2024年二季度以来，成交活跃度明显提升，并在11月及12月大幅抬升；下半年以来，可转债ETF成交活跃度整体抬升。

商品型ETF中黄金ETF的成交较为活跃。黄金ETF自2024年二季度以来成交整体较为活跃，并于11月及12月成交额大幅提升；豆粕ETF成交活跃度自3月以来有所抬升。

1.7 资金流向：宽基指数下跌阶段，相关ETF呈现越跌越买现象

宽基ETF：2024年9月24日之前宽基指数下跌，但相关宽基ETF呈现越跌越买的现象。2024年宽基ETF产品合计资金净流入9936亿元，主要集中在跟踪沪深300、中证1000、创业板指、中证500等指数；在9月24日之前，各大指数均有一定的下跌，但宽基指数基金获得较大幅的资金净流入，9月24日之后，各大指数均有较大幅度的上涨，但资金流入程度明显减缓，甚至中证1000、中证500、中证A50等指数产品出现小幅净流出。

在市场下行一段时间后，投资者会通过宽基ETF产品进行布局。我们以沪深300、科创50、创业板指三个宽基指数为例，对跟踪相关宽基指数的ETF产品的月度资金流入流出情况与宽基指数走势之间的表现进行了分析，可以看到，2023年中以来，在经历较长期的市场下跌后，投资者会通过指数基金进行布局，在此阶段表现出指数下跌，资金净流入的现象。

行业主题ETF：行业主题基金的资金流动与行业指数收益率之间的关系各不相同。2024年行业主题ETF产品资金流入集中在医药、消费、高端制造行业，流出周期、TMT、新能源、金融地产行业。9月24日后，随着行业指数收益率转正，消费、高端制造板块从此前的资金净流出转为资金净流入，医药行业在指数收益率提升的过程中资金进一步加速流入，周期、TMT、新能源板块在指数收益率回正的同时资金仍在流出，金融地产板块作为在9月24日之前和之后指数收益率均为正的唯一行业，相关产品呈现持续的资金流出现象。

策略主题ETF：红利策略产品获得资金净流入，企业性质策略产品资金净流出。2024年红利策略相关产品依旧是关注热点，前5大资金流入的策略指数产品均为与红利策略相关，包括跟踪中证红利指数、红利低波指数、港股通高息精选指数等；与企业性质策略相关的产品2024年以来无论在指数上涨期还是下跌期间，资金均出现净流出。

美国ETF市场发展与产品格局

2.1美国ETF市场发展回顾：从探索发展到高速发展再到创新发展

1993-2001，起步阶段，仅有股票型ETF：1993年，第一只跟踪标普500指数ETF诞生；1996年，17只投资于全球股票市场的ETF集中成立；1998年，9只行业ETF成立；

2002-2008，探索期，不同资产类型的ETF相继问世：2002年，8只债券型ETF上市；2004年，1只商品型ETF上市；2007年，5只混合型ETF上市；2008年，13只首批主动管理型ETF上市，15只FOF型ETF上市。至此，美国ETF市场已基本覆盖各大资产类型的产品。

2009-2018，高速发展期，保持着20%以上的增速快速发展：2018年底ETF市场规模是2008年底规模的6.35倍。

2019年以来，创新发展期，多元化产品不断出现：2019年SEC批准持仓不透明的主动管理ETF发行，指数型ETF的发行趋缓，主动型成为新的增长点。

截至2023年底，美国ETF市场总规模占投资公司在管受监管产品总规模的24%。在美国市场，投资公司发行的受监管金融产品主要包括共同基金、ETF、传统封闭式基金（传统CEFs）和单位投资信托（UITs）。截至2023年底，共同基金、ETF、传统CEFs和UITs的数量分别为8582只、3304只、402只和3750只，股票、债券和混合共同基金的总净资产为19.6万亿美元，货币市场基金的总净资产为5.9万亿美元，ETF的资产为8.1万亿美元；传统CEFs的总资产为2490亿美元，UITs的总净资产为770亿美元，ETF资产规模占投资公司33.9万亿美元总净资产的比例已达到24%。

相较于共同基金市场，ETF的出现较晚，但发展迅速。共同基金和ETF是美国市场受监管基金的最主要产品类型，ETF的出现晚于共同基金，但从ETF出现开始，就保持着高速的发展；2008年金融危机后，ETF进入稳定的发展期，多数年份的规模增长率均在20%以上且规模增速长期高于共同基金。

2.2美国ETF市场产品类型：大类资产和细分资产类型丰富

美国ETF市场的产品类型丰富，涵盖股票型、债券型、商品型、货币型、另类型和资产配置型等多种资产类型。股票型ETF可以根据投资市场范围划分为国内股票市场、全球股票市场；债券型涵盖政府债、公司债等多种债券；商品型包括农业、能源、金属等；货币型有一篮子货币、货币对等类型；另类型主要包括对冲策略产品等。多样化的布局为投资者提供了广阔的选择空间，使其能根据自身的风险偏好和投资目标进行合理配置。

股票型ETF是美国ETF市场最主要的类型，规模占ETF市场总规模的80%。截至2024/12/20，美国ETF市场共有基金数量3494只，规模合计10.2万亿美元，相较2023年底规模上升27%；其中股票型、债券型、商品型、货币型、另类型和资产配置型ETF分别有2490只、743只、94只、59只、53只和55只；规模分别达8.16万亿美元、1.78万亿美元、1615亿美元、1286亿美元、85亿美元和58亿美元。股票型ETF和债券型ETF是美国ETF市场的主要类型，数量占比分别为71%和21%，规模占比分别为80%和17%。相较2023年底，ETF市场规模上升27.2%，其中股票型、债券型、商品型、另类型和资产配置型ETF规模分别上升27.6%、17.8%、20.1%和54.4%，货币型ETF规模大幅上涨34.4倍。

2.3美国股票型ETF产品分布：国内投资与跨境投资产品类型均较为丰富

美国市场股票型ETF中，跨境进行全球市场投资的产品规模占比近20%。截至2024/12/20，在美国股票型ETF产品中，投资区域限定于美国本土的产品与投资全球股票市场的产品数量分别为1519只和971只，规模分别为6.64万亿美元和1.52万亿美元，其中跨境进行全球投资的产品数量占比达到39%，规模占比达到了19%。

根据FactSet的分类，投资美国国内股票市场的ETF可以大致划分为规模与风格类、行业类和高股息类。高股息类为以全市场为选股空间、以高股息率为主要投资目标的基金，行业类为以某个行业或主题为投资范围的基金，其余的基金划分为规模与风格类；在规模与风格类中，会根据基金的成分股呈现的规模表现和风格表现进行进一步的划分。

规模与风格类产品在数量和规模上均占主导地位。截至2024/12/20，投资美国国内市场的ETF数量1519只，规模合计6.64万亿美元，相较2023年底规模上升31.9%；其中规模与风格类、行业类和高股息类ETF分别有1122只、370只和27只；规模分别达5.68万亿美元、7625亿美元和1986亿美元。

大盘和全市场产品布局更广，2024年成长风格产品规模增速更高。规模与风格类ETF按照基金成分股的市值特征和风格特征进行进一步拆解，从市值特征来看，可以分为大盘、中盘、小盘、微盘，中小盘以及全市场几大类，风格特征主要包括成长风格、价值风格和综合型三类。可以看到，大盘和全市场产品在数量和规模上都高于其他市值特征的产品，其中，跟踪大盘指数的产品中，以跟踪S&P 500和NASDAQ 100指数的产品规模最大，分别达到1.83万亿美元和3950亿美元；2024年受美股科技股涨幅较好影响，成长风格产品表现出相对更高的规模增长率，Vanguard旗下的Vanguard Growth ETF2024年规模增长49%达到1564亿美元，BlackRock旗下的iShares Russell 1000 Growth ETF在2024年规模增长29%达到1061亿美元。

信息技术行业主题基金规模最高，2024年金融行业主题基金规模增速快。行业类ETF目前已经覆盖信息技术、金融、能源、房地产、医疗保健、非必须消费品、工业、通信服务、日常消费品、材料、公用事业等行业，同时含有丰富的主题类产品。从产品布局来看，信息技术行业主题产品在数量和规模上高于其他行业，截至2024/12/20，信息技术行业主题基金共有54只，规模合计2288亿美元，相较2023年底规模上升34%；此外，金融行业主题产品在2024年规模大幅上升40%，达到891亿美元。目前规模最大的前两只行业主题基金，均为信息技术行业产品，分别是Vanguard Information Technology ETF和Technology Select Sector SPDR Fund，规模达到842亿美元和726亿美元。

投资全球股票市场的产品布局丰富，投向发达市场的产品规模远超其他区域。截至2024/12/20，美国全球股票型ETF产品共有971只，规模合计1.52万亿美元，相较2023年底规模上升12%。通过ETF市场进行全球资产配置的产品类型十分丰富，既有专注投资单个国家或地区的产品，也有泛投资某些区域的产品，其中在全球范围内进行投资的产品数量最多，已达到409只；投资发达国家市场的产品规模最大，达到5863亿美元，占到了全部跨境产品的39%，其中Vanguard FTSE Developed Markets ETF的产品规模最大，已达到1328亿美元。

2.4美国基金市场格局：管理人数量下降，市场集中度不断提升

2015年起，美国市场中基金管理人数量逐年下降。截至2023年末，共有797家基金管理人在美国市场为基金投资者提供投资管理服务。在2015年之前，随着经济和金融市场金融危机中复苏，基金管理人的数量一直在增加；自2015年年末以来，基金管理人的数量呈现逐年下降的趋势。随着市场竞争日益激烈，部分中小型管理人清算基金并退出该业务，大型基金管理人收购小型管理人，总体来看，从2013年年末到2023年年末，基金管理人数量净减少26家。

市场集中度不断提升，前5大管理人已占据市场一半以上的份额。从2005年末到2023年末，美国基金市场中前5大基金公司管理的资产份额从35%提升到56%；前10大基金公司管理的资产份额从46%提升到69%；而排名第11至25位的管理人份额从2005年的21%降至2023年的16%，排名在25位之后的所有管理人合计管理份额的比例从33%一路下降至15%。

Vanguard、BlackRock、State Street三家公司管理的股票型ETF占据了市场总规模的75%。从股票型ETF市场的管理人格局来看，前十大管理人在管规模占到市场总规模的93%，市场集中度较高。进一步来看， Vanguard、BlackRock、State Street三大公司呈现较为明显的“三强”格局，在管股票型ETF规模占到市场总规模的30%、29%和15%，合计在管规模占到了市场总量的四分之三。

我国被动权益基金发展趋势——以美国为鉴

3.1 规模：我国被动权益基金规模超过主动权益基金，进入加速发展阶段

2024年被动指数型基金发展大幅提速，被动权益基金规模已大幅超过主动权益基金规模。我国第一只被动指数型产品成立于2003年3月，被动指数型基金合计规模在2020年3季度达到1万亿，在2023年3季度规模达到2万亿，在2024年3季度规模超过3万亿。截至2024年三季度末，我国公募基金市场中共有主动权益基金3079只，规模合计2.77万亿；被动权益基金1690只，规模合计3.49万亿，较二季度末规模增长45%，较去年末增长69%，被动权益基金规模已大幅超过主动权益基金规模。

ETF是被动指数型基金的主要类型，占到股票型基金（主动+被动）的比例达45%。截至2024年三季度末，被动型产品占权益类产品的规模比例已达56%。在被动权益基金中，ETF是主要类型，合计规模达到2.82万亿，占权益类产品的比例为45%；此外，ETF联接产品和场外被动权益产品的规模分别为3953亿元和2812亿元，占比分别为6%和5%。

2021年美国被动型权益基金持有股票市值全面超过主动产品，并保持上升的趋势。2013年以来，美国共同基金和ETF合计持有股票市值的比例一直在30%左右，被动型产品的持有比例呈现稳定的上升趋势，并于2021年全面超过主动产品，并继续保持上升的趋势，截至2023年末，被动产品持有股票市值的比例达到18%。

对标美国被动权益产品占股票市值的比例，我国被动型权益产品仍有较大的成长空间。截至2024年三季度末，我国被动指数基金（剔除ETF联接）持有A股市值2.94万亿，主动权益基金持有A股市值2.11万亿，占A股总市值的比例仅为3.04%和2.18%。

3.2 发行：2024年被动权益产品发行规模首次超过主动权益产品

从产品发行角度来看，2024年被动权益产品发行规模首次超过主动权益产品。2023年以前，主动权益基金一直相对更受投资者青睐，发行规模自2015年以来长期高于被动权益基金；基金管理人在产品布局上也更加侧重主动权益产品，除了2015年被动产品的发行数量略高于主动产品外，在产品发行数量上，主动产品也长期处于占优的位置。2024年间，在前期股票市场低迷和政策的倡导鼓励下，被动权益产品得到投资者的更多认可，被动权益产品的发行数量达到380只，发行规模合计2215亿元，首次在发行数量和规模上全面超越主动产品。

3.3 收益表现：2022年以来，多数主动权益基金跑输中证800指数

近三年，主动权益基金难以跑赢中证800全收益指数。近十年、近五年、近三年万得偏股混合型基金指数的收益率分别为86.78%、18.60%、-29.35%，同期中证800全收益指数的收益率分别为33.74%、9.99%和-14.95%。从较长的期限维度来看，万得偏股混合型基金指数能够跑赢中证800全收益指数；但近三年跑输中证800全收益指数14.40%。分年度来看，2014年以来，万得偏股混合型基金指数在2015年、2020年大幅跑赢中证800，在2018年、2019年、2021年小幅跑赢中证800，在2016年、2017年、2022年、2023年小幅跑输中证800，在2014年和2024年较大幅度的跑输中证800全收益指数。从主动权益基金的业绩相对中证800全收益指数的表现也可以看到，2022年以来，已有50%以上的主动权益产品难以跑赢中证800，这一比例在2024年已超过75%。

随着美国股票市场的高速发展，市场有效性不断提升，主动产品获取超额alpha的难度增加。根据SPIVA Global Scorecard的统计，过去十年，即使是不同市场的产品，聚焦美国市场的主动权益型基金能跑赢标普500指数收益的比例也很难超过50%，多数年份的跑输比例在70%以上，个别年份跑输比例甚至达到90%。以此同时，在2014-2023年，主动管理的股票共同基金累计净流出2.6万亿美元，指数型共同基金和ETF获得了2.5万亿美元的累计净流入。

3.4 费率结构：近年来主动和被动权益产品均在逐步降低管理费

被动指数型基金综合管理成本较低，管理费显著低于主动权益基金。指数产品通常采用被动投资策略，即复制特定市场指数的成分股和权重，无需进行频繁的股票买卖和主动选股。这种策略产品的交易成本和管理成本显著低于主动权益产品，因而天生具备一定的费率优势。具体在市场中的主动和被动权益产品上，也能够看出，被动指数型基金的管理费显著低于主动权益基金。

证监会启动公募基金行业费率改革以来，主动权益基金和被动权益基金均逐步加入降费的浪潮。2023年7月8日证监会发布实施《公募基金行业费率改革工作方案》，正式启动公募基金行业费率改革工作，分阶段稳步降低公募行业综合费率。2023年共有2313只主动权益基金发布公告降低管理费率，降费产品比例达92%；2024年以来，被动指数基金也加入降费的浪潮中，2024年度有95只被动指数基金公告降低管理费率，降费产品比例为6.76%。

美国市场中指数基金的费率长期保持下降趋势。根据ICI统计数据，2023年美国指数型股票基金的平均综合费率仅为0.05%，较2000年的0.27%大幅下降，且显著低于主动产品。一方面，指数基金产品同质化严重，市场竞争激烈，促使基金管理人不断主动降低费用以吸引投资者；另一方面，随着中长期资金进入市场，其相对更青睐费率低的产品，驱动指数产品规模提升，规模的扩大反过来又增强了成本优势，使得费率有进一步降低的空间。

我国主动权益和被动权益产品降费仍在进程中。虽然近两年我国公募基金市场正在大力推进费率改革，主动权益和被动权益产品的费率都有明显的降低，但截至2024年末，市场中主动权益基金的平均管理费率为1.19%，被动权益基金的平均管理费率为0.46%，仍处于较高的水平。

3.5 配置工具：以指数产品为工具，构建多样化组合

被动指数基金具有费率低廉、公开透明、分散风险等特征，是进行长期投资的重要工具产品。同时，ETF在流动性、交易便利性、透明度等方面具有更加突出的优势，可以作为投资者进行组合构建的重要资产类型。2008年，美国ETF市场中诞生了一个新品类的ETF——以基金作为底层资产构建的ETF，即FOF-ETF，属于资产配置属性的产品；该类产品充分发挥了ETF的工具属性，在此基础上构建出了具有明确策略的新产品，如目标风险FOF、目标日期FOF等。截至2023年末，市场共有FOF-ETF196只，规模合计306亿美元。此外，根据ICI的调查，美国市场中收费顾问逐渐将客户投资组合中的更大一部分投资于ETF，这一比例从2012年的14%已上升到2022年的45%。

BlackRock集团于2008年推出的目标风险FOF-ETF产品系列，通过不同股债配置比例满足多样化风险需求，并以低成本、透明的方式进行资产配置。BlackRock集团在2008年便推出了一组目标风险的FOF-ETF产品，该系列产品包括iShares Core Conservative Allocation ETF(AOK)、iShares Core Moderate Allocation ETF(AOM)、iShares Core Growth Allocation ETF(AOR)、iShares Core Aggressive Allocation ETF(AOA)四只产品，每只产品根据不同的风险要求设定了不同的股债配置比例，并基于公司自有的7只底层ETF产品进行配置，。这些底层ETF包括投资与美国国内股票、国际股票、债券市场等多个地区、多类资产。该系列产品会根据市场情况和投资策略进行定期底层资产配置比例调整，且该系列产品的总投资费用率仅0.2%，为投资者提供了一种简单、透明且成本效益高的投资方式，以实现其资产配置目标。

3.6 产品布局：从单一化、同质化走向多元化、创新化

指数型股票基金之间的主要差异点为产品跟踪的指数，跟踪相同指数的产品差异较小，产品间竞争也较为激烈。从美国指数型股票ETF的发展历程中，可以看到，随着市场的不断发展，产品之间的竞争加剧，市场由规模化、同质化逐渐向差异化、创新化发展。以美国市场核心指数标普500为例，目前市场中跟踪标普500的ETF产品仅有10只，合计规模为1.83万亿美元；但以标普500为样本空间，在此基础上进行差异化布局的其他指数产品额外还有65只，跟踪的差异化指数数量为59个指数，产品合计规模3532亿美元，占跟踪标普500及相关指数ETF总规模的16%，这其中的差异化布局方向包括：+行业筛选（单个行业、某个主题、行业中性等）、+策略主题（成长、价值、红利、低波、动量等单因子及多样的复合因子）、+衍生品等等。对比来看，目前我国股票型ETF中，跟踪沪深300及相关指数的产品合计41只，其中26只为跟踪沪深300指数的ETF（包括23只被动指数型基金和3只指数增强型基金），规模合计1.00万亿元；此外跟踪沪深300衍生指数的产品仅有15只，跟踪的差异化指数数量仅为10个指数，合计规模392亿元，仅占跟踪沪深300及相关指数ETF总规模的4%，该比例远低于标普500衍生指数产品规模占比；目前跟踪沪深300的衍生指数，主要有+行业筛选、+策略主题两类，其中行业筛选类包括医药卫生、非银、金融地产等类型，策略主题仅有价值、成长、红利、ESG等类型。