广发年度策略 | 2025年，金融工程怎么看？

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Q&A

年度策略关键问答

美国经济会衰退吗？今年美联储会降息吗？

我国经济复苏现状如何，将如何发展？我国财政政策会作何调整？

曾为中国空间站“天宫四号”设计了世界第一个空间冷原子实验平台。著有《量子大唠嗑》《人工智能之不能》《智造中国》。

如何从信用通胀周期视角下观察权益市场？

当前宏观环境下应关注什么板块？

估值等角度出发，应关注什么板块？

资金流方面，应关注什么板块？

日历效应角度有何配置参考？

Q1：如何从信用通胀周期视角下观察权益市场？

安宁宁（金麒麟分析师）：信用周期与通胀周期是经济最重要的两个周期观察指标，其中信用周期通常提前通胀周期9个月，也就是延迟9个月的信用周期会与通胀周期基本重叠，我们从M1同比增速与PPI走势基本可以得到这个结论。

信用是先行指标，通胀是滞后指标，信用扩张周期可以拉动需求，提振市场信心，通常权益市场表现好，特别是在信用向上拐点的初期，反之则权益资产有所调整。将信用与通胀两个周期自然叠加，可以将时空分为四个周期，即复苏繁荣衰退萧条，基本结论是在复苏期权益市场处于提升估值阶段，行情最激烈，压抑已久的情绪开始集中爆发。

自上而下债务周期视角看，根据Wind，2024年10月份宏观杠杆率同比增速预计为12.3%，Wind一致预期数据显示，按照支出法拆解至月度，2024年10月份TTMGDP同比增速预计3.9%，分子端总债务预计9.2%，政府端杠杆率同比增速由6.3%降至5.9%，居民端杠杆率同比增速由-0.5%升至-0.4%，企业端杠杆率同比增速由7.1%降至6.8%，从历史周期看，杠杆率上行周期通常为20个月，由于本轮杠杆率上行主要为债务稳定，产出走弱，不同于以往，在见到产出走强之前，宽松周期预期将大概率维持，2024年10月份PPI同比为-2.9%，由2023年6月份最低同比-5.4%有所回升，而经验看PPI与TTM名义GDP增速高度相关，自上而下看，权益市场上行弹性更大。

Q2：当前宏观环境下应关注什么板块？

安宁宁：我们预计随着宏观经济环境的不断向好，市场将进入向好的态势。而通胀作为投资者关注的主要问题，随着稳增长政策的不断推出，PPI经过长达接近2年时间的低位震荡后，明年市场宏观环境上可能迎来通胀的上行趋势。

回顾从2000年开始，PPI的历史走势，寻找PPI走势上筑底回升的阶段，从历史上看，PPI筑底回升的阶段整体上有4个时间区间段，分别为：2002年2月至2003年1月、2009年7月至2010年6月、2015年2月至2016年1月以及2020年5月至2021年4月。我们对上述四个PPI筑底回升的阶段，各个风格及行业的表现进行统计，以期能对未来PPI回升区间可能的风格资产表现进行参考。

根据历史统计结果可以看出，在历史PPI筑底上升阶段中，各个宽基及风格指数的表现中，其中小市值及成长、消费等板块表现较为占优。根据统计，其中中证1000指数平均月度收益率为1.71%、创业板指数平均月度收益率为2.03%，巨潮风格指数中，小盘成长指数月度平均涨跌幅为1.41%。按照风格指数表现上看，中信消费及成长风格指数表现最佳，历史对应区间的月度平均涨跌幅分别为1.93%、2.10%。行业的表现中，平均月度涨跌幅靠前的行业分别为：社会服务、美容护理、电力设备、医药生物、电子等。

Q3：估值等角度出发，应关注什么板块？

安宁宁：2024年，市场整体经历了一波震荡上行的走势，随着指数探底回升，9月24日以来，市场已明显经历了一波上涨行情，随着市场风险偏好好转，各大宽基指数经历了一波估值修复的上涨阶段，哪些行业站在目前的市场角度看，从相对估计、绝对估值、盈利预期等角度看仍具备长线投资的，通过对比不同板块的过去五年估值百分位，同时结合市场对2025年预期盈利同比增速，挖掘同时具备“估值相对低位”与“预期改善”特征的风格及板块进行中长线布局。

从相对估值及2025年盈利EPS预期增速角度上看，宽基指数中创业板指、中证1000指数仍然具备配置的性价比，而风格指数中，小盘成长性价比较高，板块角度上看，消费、周期等板块性价比突出。从申万一级行业最新的相对估值分位及2025年盈利EPS预期同比增速角度看，未来一年食品饮料、公用事业、社会服务、汽车、农林牧渔、医药生物等行业可以重点关注。

Q4：资金流方面，应关注什么板块？

安宁宁：随着投资者对宏观等环境预期的好转，稳增长政策的不断出台，投资者的风险偏好逐步改善，资金流作为关注行业、板块相关投资机会的指标，可以关注资金流入占比较多的行业，而长期以来，通过观察个股及指数的北上资金流入比指标（北上资金持有行业占市值比率变化），对相应标的采取趋势跟随操作，发现北上资金流入比，在周、月、季频等不同频率都有显著的动量效应。展望2025年A股有望获得流动性相对较为充裕的时刻，建议关注中长期的北上资金流入效应。

从今年截止至2024年9月30日的数据上看，北上资金流入占行业总市值相对变化相对较多的行业为电子、银行、公用事业、汽车、有色金属、非银金融等行业。

2024年下半年北上资金流入占比变化，靠前的行业分布为电力设备、非银金融、计算机、食品饮料、传媒等行业。

Q5：日历效应角度有何配置参考？

安宁宁：A股市场在过往往往岁末年初的风格切换总让人记忆犹新，我们对近20年以来A股市场各个宽基、行业、板块、风格的月度及季度效应进行统计，以期能从日历效应角度对A股市场的投资进行参考。

近20年来，A股日历效应显著，其中2月及12月市场表现最佳，从上述宏观及估值、盈利等角度出发，各个宽基指数中，建议关注的中证1000及创业板指数及成长风格，其最佳配置时间分别为2、5、7及11月；消费板块风格最佳配置时间则为2、4、5、11及12月。

行业方面，建议关注的消费、科技等板块的最佳建议配置的时间点如下：食品饮料最佳配置时间点为2、4、11及12月、电子最佳配置时间为2、5及11月；社服及美容护理最佳配置时间分别为2、4、11及12月；汽车及电力设备最佳配置时间分别为2、5、7及11月。

本专题报告所述模型用量化方法通过历史数据统计、建模和测算完成，所得结论与规律在市场政策、环境变化时可能存在失效风险；策略在市场结构及交易行为的改变时有可能存在策略失效风险；因量化模型不同，本报告提出的观点可能与其他量化模型结论存在差异。

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