天风MorningCall·0809 | 策略-A股“独立行情”/宏观-中国地产市场/通信-硅光|光模块_新浪财经

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1、投资策略：把握消费板块波动率阶段放大机会，长期仍看“耐心资产”。把握消费阶段大波动：首先，8月以来的A股行情展示出市场对内需政策预期的高度敏感性：1）在7月30日的政治局会议通稿中，提振消费相关表述位于各领域细分政策之首，提出“把服务消费作为消费扩容升级的重要抓手，支持文旅、养老、育幼、家政等消费”。2）7月25日，《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》中明确对涉及领域的1500亿资金，对内需支撑政策的中央与地方的资金分担作出了安排。第二，内需类消费板块在24H2可能反复的衰退交易+美国大选交易中相对出海链或占优。第三，当前主动偏股公募基金连续5个季度赎回，而最新24Q2数据显示消费板块主动减仓较多，拥挤度已明显缓解。2、长期来看，高股息超额反转条件或有两类：一是长期国债利率中枢不再下行，二是高股息板块股息率进一步提升受阻。长期风格切换需耐心等待更多右侧信号，具备垄断性、稀缺性的高股息资产有望获得价值重估。风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）海外市场波动与A股相关性不代表因果性；3）政策出台和落地具备不确定性。

1、房地产市场进入存量时代后，成熟的标志之一是以二手房成交为主，新房成交占比低，主要提供改善和更新的用途。根据2023年1-11月数据，中国内地的二手房成交占比比9个样本城市低6个百分点左右，所以我们预计目前中国内地的二手房成交占比暂时不到50%，距离成熟市场还有较大差距。2、从国际经验来看，决定二手房成交占比的最重要的因素是房子的使用寿命，根据我们测算，83%的二手房成交占比变化都可以被住房平均使用寿命解释。根据我们的测算，中国内地的二手房成交占比可能还有15-20个百分点左右的提升空间。分城市来看，北京、深圳、苏州目前的二手房成交占比分别在64%、62%、62%左右，可能已经先于其他城市进入了成熟阶段。如果将二手房与新房的成交加总，房地产总成交面积下滑的斜率实际上从2023年开始已经放缓，跌幅远小于新房。风险提示：房地产政策存在不确定性；房地产新发展模式的具体路径仍有待进一步明确；文中部分测算涉及主观假设，可能与实际情况存在偏差。

1、硅光集成度不断提高，应用领域也在扩大：硅光技术是以硅和硅基衬底材料作为光学介质，通过CMOS集成电路工艺制造相应的光子器件和光电器件，以实现其在光通信、光传感、光计算等领域中的实际应用。硅光子集成度不断提升，集成数量不断增加，应用领域也不断拓展。2、硅光相比传统模块具备优势，未来高速增长：相较传统分立光模块，硅光模块还拥有成本低、功耗低、兼容CMOS工艺、集成度高的优势。QYResearch调研团队预计2029年全球硅光模块市场规模将达到57.1亿美元，未来几年复合增长率35.2%。3、国内厂商积极布局硅光模块：目前硅光模块市场中，中国厂商份额较少，但国内的中际旭创、新易盛、光迅科技、博创科技、铭普光磁（维权）、亨通光电等开始参与竞争，推出了400G、800G甚至1.6T的硅光模块。可关注硅光模块、硅光芯片、CW光源、耦合及封装设备的投资机会。建议关注：中际旭创、新易盛、天孚通信、源杰科技（与电子团队联合覆盖）、仕佳光子、罗博特科、光库科技。风险提示：人才及技术更新风险；下游需求不达预期风险；竞争导致毛利率下降风险；技术迭代的风险；硅光模块良率不高的风险。

客户当前位置看好消费反弹，现阶段主要变量在于海外市场，一是九月美国降息的不确定，二是十月日本加息可能会对美股造成较大扰动，行业看好，白酒、农业（生猪）、医药、家电。

1、客户切换到新能源&全球化，车型放量有望贡献收入增量。1）公司核心客户已经切换到以华为智选、蔚小理、极氪等强势自主新能源品牌，收入有望伴随其销量的增长而增长。2）以区位优势明显、出口欧盟的重要国家塞尔维亚为跳板，切入BBA等欧洲中高端供应链。2023年注册成立墨西哥星宇和美国星宇，全球化发展有望复刻日本小糸。2、量价齐升叠加供应链一体化，利润率有望提升。公司投资建设上游模具工厂和电子工厂，供应链一体化布局有利于充分发挥公司成本优势。叠加如前所述的业务量增长带来的规模效应、ASP提升，公司利润率有向上空间。我们预计公司2024-2026年实现归母净利润分别为14.8/19.0/23.0亿元，当前股价对应PE为24/19/15倍。公司客户切换到新能源&全球化后，车型放量驱动营收增长；同时产品升级拉升ASP、规模效应+供应链一体化，利润率有提升空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：客户放量不及预期、定点量产不及预期、原材料价格波动超预期、毛利率恢复不及预期等风险。

1、中核体系内核电工程专业化上市龙头。公司是中核集团旗下历史最久、规模最大、专业一体化程度最高的核电工程建设企业，技术优势凸显。主营业务分为核电工程、工业与民用工程两大板块，23年收入占比分别为22%、69%。公司2016年上市以来业绩持续正增长，16-23年营业收入和归母净利润的复合增长率分别为14.8%、14.5%，体现了较强的业绩成长性。随着核电行业景气度高增，我们预计23-26年公司归母净利润复合增长率有望达到16.25%。2、期待核电工程持续放量，给予“增持”评级。我们预计公司24-26年归母净利润分别为24、28、32亿元，同比分别+18%、+15%、+16%，对应8月7日收盘的PE分别为10、8、7倍。截至2024年8月7日收盘，可比公司24年平均PE为12.4倍，我们认为公司有望在核电工程行业扩容之下显著受益，参考可比公司估值，给予公司24年11倍PE，对应目标价8.91元，首次覆盖，给予“增持”评级。风险提示：核电站核准及开工进度不及预期，基建地产投资增速不及预期，应收账款减值风险。

1、收入增长修复，盈利继续向好。我们预计2Q24收入同比+8%，毛利同比+20%，Non-IFRS归母净利润同比+36%。我们预计2Q2024腾讯收入约1619亿元，同比+8%，增速较1Q2024有所恢复。游戏增长开始修复，广告继续维持较高同比增长，FBS收入增速环比有所下滑。2、网络广告：我们预计收入同比+19%，势头延续；预计毛利率提升至57%。我们预计2Q2024广告收入同比+19%，环比+12%，主要由于视频号流量继续健康增长、广告扩容有序进行、AI技术平台提升投放效果。我们预计2Q2024广告业务毛利率提升至57.3%，主要由于二季度电商旺季，高毛利率的视频号广告占比有望进一步提升。我们上调2024-2026年预测Non-IFRS归母净利润至2091/2396/2691亿元（原预测为2047/2356/2648亿元），同比增速分别为33%/15%/12%。截止2024/8/4，公司股价对应2024/2025/2026年预测PE分别为15x/13x/12x，12个月彭博滚动前瞻PE低于5年来中位数1.4个标准差，处于8%的历史分位值。相对纳指12个月彭博前瞻PE低于5年来中位数1.5个标准差，处于9%历史分位值，估值处于相对低位。我们预计2Q2024游戏增长开始修复，叠加业绩后有望恢复回购，有助于改善估值约束。维持目标价476港元，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济增长不确定性；公司新游戏上线存在不确定性；AI技术商业化节奏慢于预期。

1、美股或具备长期投资价值，近10年美股三大股指表现亮眼：从股市表现看过去十年三大股指的表现亮眼，标普500指数近十年累计上涨185%。自2011年以来美国家庭人均收入增速稳健，截止2022年美国家庭人均年收入已达39167.92美元。而消费作为美国经济的核心动能，现阶段美国财政支持的的空间依然充足：根据CBO的预测2024财年的联邦预算赤字将达到1.9万亿美元，中长期来看宽财政政策将有望继续延续并支撑美国经济。AI等技术进步有望持续带动消费理念升级，个性化能力或成为消费行业未来3-5年增长的内生动力。2、景顺长城致力成为国内最领先ETF的基金管理公司。截至2024年7月15日，景顺长城旗下共有16只ETF，覆盖宽基、行业/主题、跨境和smartbeta等，产品线较为完善。其中，景顺长城标普消费精选ETF（场内简称“标普消费ETF”，基金代码“159529”）于2024年1月24日成立，2024年2月2日发布，跟踪标普500消费精选指数，也是国内唯一一只跟踪美股消费赛道的ETF。风险提示：美国宏观环境风险，消费需求下行风险；本报告基于历史数据分析，市场环境、政策变动等因素皆可能使得本报告分析失效。