【平安证券】平安观联储系列（七）美联储锚定9月预防式降息，市场主线回至降息交易

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事项

北京时间2024年8月1日凌晨，美联储7月议息会议以 12：0 的投票结果决定不调整联邦基金利率的目标区间，维持在 5.25%-5.50%，且缩表按照 600 亿美元/月的计划进行，符合市场预期。

7月会议按兵不动，声明变化较大，以体现近期美国经济变化。自6月以来，美国部分经济数据出现“扎堆”走软，指向美国经济增长+通胀双放缓，而同时美国二季度GDP表现仍好于预期，也意味着其经济仍维持一定韧性。在此情景下，7月议息会议上美联储宣布维持利率水平不变、鲍威尔新闻发布会表态偏鸽，整体符合市场预期。本次会议声明较上次变化较大，以体现经济情况的变化：一是就业方面，对就业增速的描述调整为“有所放缓，且失业率小幅上升但维持低位”，对应6月非农新增就业表现；二是通胀方面，对通胀程度的描述从“仍处于高位”改为“在一定程度上居高不下”，对降通胀进度的描述改为“取得了进一步进展”，删去“小幅”一词，对应了近三个月以来美国通胀的温和回落；三是联储目标方面，删除“对通胀风险的高度关注”，指向通胀+就业的联储双重任务目标再度回归。

鲍威尔仍在“打太极”，保持平衡风险的中性姿态，且不愿意给市场设定9月降息作为基准情形，但实则已进入联储常规的降息预告流程：

降息前景方面，表态9月降息已进入深入讨论范围。降息时机上，鲍威尔仍不愿意给市场设定9月降息作为基准情形，表示年内降息0次或几次都是有可能的，且强调需要数据总体性令联储满意，而非基于单个数据点做出政策反应（“若通胀如期下降、劳动力市场持稳，最快9月就会降息”）。同时，降息幅度上，表示降息50个基点目前不在考虑范围。

通胀前景方面，表态对实现2%的目标充满信心。鲍威尔表示通胀上行风险已减弱，无需将注意力完全集中在通胀上，通胀回落范围扩大、长期通胀预期已被牢牢锚定，也对应了近几个月以来美国通胀的温和回落。

经济前景方面，表态经济有疲软迹象，但整体情况并不糟糕，就业市场类似于2019年，即仍强劲但已过了火热状态。鲍威尔表示数据并未显示经济疲软或过热的迹象，虽可能存在一些疲软迹象，但整体经济情况并不糟糕，美联储有能力应对相应的经济疲软。同时，认为劳动力市场已变得更加平衡，目前类似于2019年情况，仍较为强韧但也走出火热状态，并认为当前就业市场面临的下行风险真实存在。

大选影响方面，表态若9月降息则是非政治性行为，为9月降息奠定合规基础。鲍威尔表示在选举前中后期所做的任何决策都将基于数据和风险的平衡，绝不会试图根据尚未出炉的选举结果来制定政策。

整体来看，美联储“心口不一”，虽货币政策声明及鲍威尔发言虽均保持平衡风险的姿态，但从修改声明描述、表态9月降息已进入深度讨论等举措来看，实则已开启常规的降息前的预告流程，其“打太极”的状态更多为了防止市场过于兴奋从而 “提前开香槟”，重蹈去年年末至今年年初金融条件大幅放松的情景。

我们维持此前观点：美联储9月开启首轮降息，首次降幅或为25bp，年内降息1-2次，本轮降息更类似于 1995 年和 2019年的两次预防式降息，降息次数和幅度均有限，首次降息落地时宽松交易即结束。

市场反应方面，市场对本次会议解读为鸽派，降息交易迅速升温，纳指上涨超2%，美债利率较大幅度下行，CME显示市场预计9月降息概率达100%。截至7月31日收盘，1）美股日内大幅普涨，三大股指纳指、道指、标普500分别上行2.64%、0.24%、1.58%，小盘股指罗素2000上行0.51%，板块方面信息科技、通讯服务、可选消费、公共事业领涨；2）美债利率出现大幅下行，2年期、5年期、10年期美债利率分别下行0.4bp、12bp、11bp；3）美元指数下行0.39%至104，仍在横盘震荡。CME Fed Watch Tool显示市场预计9月降息的概率达100%，其中降息25bp概率达90.5%，降息50bp概率为9.5%。

整体来看，近期市场主线较多，信号比较杂乱，而本次FOMC会议下，降息交易回归至市场主线，目前市场对9月降息预期已定价较为充分，首次降息落地前宽松交易仍有持续，关注8月Jackson Hole会议上鲍威尔对联储降息条件的进一步指引。而近期市场主线之一的“特朗普交易2.0”或将暂时逐步降温，下一阶段或将在9月电视辩论时再开启。配置方面，建议关注结构性机会：

美股方面，近期美股大幅回调实则加剧联储降息急迫性，短期内降息交易及二季度财报仍将是美股主线。受财报扰动、交易层面波动等影响，近两周美股出现大幅回调，但这也进一步加剧美联储降息急迫性，本轮降息更类似于预防式降息，小幅降息后经济或将获得修复，将再次激发需求，后续美股仍有上行动力，我们全年对美股不悲观。短期在降息预期抬头驱动下，美股或仍有上行动力，但需重点关注二季度财报季情况，目前来看TMT虽仍为盈利主要贡献，但2024Q2盈利增速预测值较上季度有所放缓，对标普500盈利贡献度较上季度有明显下降，且目前估值较高，投资者在TMT板块一季度亮眼盈利表现下，对二季度财报要求将更严苛，短期警惕板块回调风险。降息落地前小盘成长股会更有机会，尤其是生物科技板块。

港股方面，海外降息窗口打开+国内政策持续落地，资金有望转入港股，目前港股处于配置窗口期。复盘1990年以来美联储五次降息周期，港股受美联储政策溢出效应影响较大，恒生指数与美国股市表现相似度较高，首次降息后短期内相对美股表现更好。目前港股估值虽易走出历史最底部区域，但仍在估值洼地，相较于A股仍有一定比较优势，同时海外降息窗口打开+国内政策持续落地将推动资金加仓港股的动力提升，资金有望回归至港股，叠加港股对中美利差转向的敏感度更高，港股目前处于配置窗口。综合而言，短期建议关注港股中对中美利差收缩敏感的板块，如对海外流动性较为敏感的医药、消费板块以及港股互联网。

美债方面，美债更受降息交易影响，季度再融资会议公布8-10月发债节奏与5-7月保持一致，美债供给侧扰动消除，短期 10 年美债利率或在 3.9%-4.4%区间内宽幅震荡，可逢高做空或逢低做多，短端美债胜率更高。美国时间7月31日季度再融资会议公布8-10月美债发行规模将延续5-7月节奏，额外净融资需求仍由T-bills来满足，与我们此前在《全球“抱团交易”变盘，海外市场在交易什么？》中预测一致，短期美债久期供给加大担忧消除。往后看，市场定价年内美联储将降息三次，共计 75bp，目前 10 年美债利率在 4.0%-4.3%区间震荡，已计入降息预期，首次降息以后 10 年期美债收益率或将暂时跌到 4%下方，但预防式降息后美国经济可能再度修复，美债利率或重拾上行，因此首次降息前仍有一定机会，但下行幅度有限。短期 10 年美债利率或在 3.9%-4.4%区间内宽幅震荡，可逢高做空或逢低做多。同时，短端美债的胜率或更高，曲线陡峭化是可选方向。重点关注近期8月Jackson Hole 会议上鲍威尔对降息的进一步指引。

风险提示：1）全球通胀超预期上行；2）美国经济陷入显著衰退；3）地缘冲突升级；4）市场金融风险加剧。