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宏观｜人民币汇率点评：如何理解近期汇率波动
策略｜策略专题研究：新复苏，新格局：2024年Q2业绩展望
建筑建材｜中国核建（601611.SH）首次覆盖报告：国内核电建造龙头，充分受益行业资本开支加速
医药｜诺泰生物（688076.SH）2024年半年度业绩预告点评：利润增长情况大超预期，多肽原料药龙头快速放量
银行｜常熟银行（601128.SH）深度报告：ROE向上前景可期
海外｜海外行业点评：东方甄选自营品业务高增，产品&渠道进一步丰富
房地产｜全国城市系列报告之华东区域（一）：宁波：供销规模持续下降，房价有所回升
▍人民币汇率点评：如何理解近期汇率波动
本周，美元兑离岸人民币汇率突破7.28，美元兑在岸人民币突破7.26，汇率的走势再度扰动各类人民币资产，当前汇率波动为何再起？
当下美元兑人民币汇率波动增加是对波动容忍度的提升吗？可能并不是
自2023年下半年以来，海外央行持续维持高利率，对国内货币政策形成一定影响，持续低汇率波动也制约人民币资产的波幅，当前汇率波动是否意味着对汇率波动更大的容忍度？我们认为可能并不是。
第一是中间价作为最高频的反映汇率管理意愿的指标，当前虽有调降，但幅度并不算大。以6月20日为例，人民币中间价相较于前一日上调33PIPs，但在今年年内仍处于正常波动范围之内，并没有释放明显的方向性信号。
第二是外汇市场并没有定价汇率波动未来放大。即使当前汇率压力较大，但其实无论是汇率走势本身，还是期权隐含的波动并没有出现大幅度调升，外汇市场并没有定价未来汇率波动的模式变化。
为何当下美元兑人民币汇率波动加大？季节性购汇因素可能是主因
每年6-8月由于企业利润汇回、中资企业海外上市分红派息、暑期旅游等季节性用汇需求，人民币容易出现阶段性贬值压力。
我们统计了自2016年以来人民币汇率在6月的表现，6月平均波动是-0.9%，其中8次有5次是贬值的；如果把范围缩窄到6月最后十个交易日，平均波动是-0.6%，其8次中有6次是贬值。这也就说明：越临近6月末，人民币汇率的贬值压力可能越大。
离岸人民币-美元利差近期有所走阔，短期可能再度收窄
除季节性贬值因素外，二季度以来，离岸人民币资金利率显著下滑，7天CNH HIBOR从4月中旬高位的5.5%一度降至1.5%，人民币与美元利差边际有所走阔，套息交易的获利空间扩大，是汇率压力的重要来源。
另外，其余非美货币的拖累也是诱因。近两年人民币和和日元成为了外汇市场的“低息货币”，日央行持续偏鸽的货币政策，导致日元持续贬值，也对人民币形成一定程度拖累。
短期内离岸资金面可能再度收紧。当下汇率管理模式与此前并未发生太大变化，考虑到去年以来，汇率压力较大时如2023年三季度，2024年3-4月，离岸人民币拆借利率均升至高位。若离岸人民币汇率逼近7.3，不排除离岸市场资金面再度收紧的可能性。
低波动汇率可能仍是常态，关注外部变量对人民币汇率的扰动
当前美联储降息路径仍扑朔迷离，国内经济基本面仍在修复，货币政策仍需兼顾汇率基本稳定。在美联储降息落地前，人民币汇率可能仍会延续低波动。
另外，考虑到下半年美国大选的不确定性，后续需要关注地缘因素对人民币汇率的扰动：一方面是汇率本身对于地缘因素的定价；另一方面是政策为应对地缘因素而发生变化，进而打开汇率波动的空间。
总之，当下汇率仍处于低波动的环境当中，仍需等待外部变量如何演绎之后，汇率才会有明确的方向。
风险提示：
地缘政治发展超预期；货币政策超预期；海外货币政策超预期
▍策略专题研究：新复苏，新格局：2024年Q2业绩展望
去金融化的世界中，2024年Q2 GDP增速>上市公司利润增速的不等式仍在演绎。
从利润分配视角来看，上游利润占比同样有望在2024年Q2实现企稳。
复苏在扩散，盈利格局重塑的确认时刻也将到来。预计2024年Q2是难得的复苏扩散期，全部A股（剔除金融地产）甚至有可能在低基数背景下阶段性地实现营收与利润的正向增长，然而这并不能扭转盈利格局的重塑过程，对于中下游而言这更像是获得了一个短暂的“喘息期”。
风险提示：
测算误差；景气线性外推误差。
▍中国核建（601611.SH）首次覆盖报告：国内核电建造龙头，充分受益行业资本开支加速
国内核电建造龙头，有望充分受益本轮核电资本开支加速
可再生能源大规模发展面临较多挑战，核电可作为清洁的基荷电源。核能①是清洁高效的非化石能源，可作为基荷能源、替代化石能源，同时②还可以适当调峰运行，配合可再生能源利用，对于东部沿海地区新型电力系统构建具有重要意义。
2019年起我国核电核准重启，2022-2023年提速。2011年日本福岛核事故发生后，世界各国对核电站建设态度趋于谨慎。2018年后多台三代机组投入商运，三代机组安全性和可靠性得到印证。2019年7月，国家能源局明确表态山东荣成、福建漳州和广东太平岭核电项目核准开工，标志着核电审批正式重启，“十四五”以来核电政策转向积极， 2022-2023年单年核准的核电机组均达到10台。
核电站工程建设全周期一般需10年时间，其中主体工程建设一般需5年时间。考虑到2019年起我国核电核准重启，2019-2023年我国核准的核电机组总共达33台，我们预计2024年起核电资本开支加速上行，例如2023年我国核电投资额为949亿元、同比+40%，2024年1-4月投资额同比+25%。中国核建拥有全球领先的核电建造能力，有望充分受益本轮核电资本开支加速，截至2023年末，累计建设88台核电机组，其中62座己投产运营，在建机组26台。控股股东为中国核电业的泰山北斗，协同效应明显。
全球核电发展趋势明确，中国核电掘金“一带一路”市场
截至2024年1月，全球在建核电反应堆58座、总净装机容量为59.87GW，其中中国外区域总净装机容量36.14 GW，中国外区域总净装机容量占比达60.4%。清洁能源转型加速、同时国际能源市场波动不断的背景下，全球核电发展趋势明确。根据国家能源局规划，到2030年“一带一路”周边沿线国家将新建107台核电机组、新增核电装机合计115GW，新增装机占除中国外世界核电市场的81.4%。核电出海，掘金“一带一路”市场。
中国核建：核电工程建设步入高景气阶段，期待信用减值影响下降
核电工程建设步入高景气阶段。公司核电工程从2014年的119.22亿元增长至2023年的239.26亿元，CAGR达8.0%，其中受核电批复影响、2014-2021年核电工程业务未实现增长，2022年核电工程业务收入167.48亿元、同比+40%，2023年核电工程业务收入239.26亿元、同比+43%。
公司前期归母净利受信用减值影响较大，2019-2023年公司信用减值/归母净利比重约在70-90%之间，远高于其它建筑央企，潜在利润弹性大。
投资建议：
我们看好公司①国内核电建造龙头，有望充分受益本轮核电资本开支加速，②前期归母净利受信用减值影响较大，潜在利润弹性大，③全球核电发展趋势明确，中国核电掘金“一带一路”市场。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为24.05、28.19和32.37亿元，现价对应动态PE分别为10x、9x、8x，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：
核电核准不及预期；核电出海不及预期；核电项目安全风险；信用减值风险。
▍诺泰生物（688076.SH）2024年半年度业绩预告点评：利润增长情况大超预期，多肽原料药龙头快速放量
事件：
2024年6月20日，公司发布2024年半年度业绩预告，预计2024年上半年归母净利润18000-25000万元，同比增长330.08%-497.34%；扣非归母净利润18000-25000万元，同比增长318.59%-481.38%。单季度看，预计Q2归母净利润11367-18367万元，同比增长445.47%-781.37%；扣非归母净利润11460-18460万元，同比增长484.14%-840.94%。
自主选择产品持续放量，全球多肽原料药需求旺盛。
2023年原料药业务实现收入4.16亿元，同比增长141%，以司美格鲁肽为首的GLP-1系列原料药快速拓展全球客户；2024年上半年业绩大幅超预期，也得益于自主选择产品的持续放量及收入占比提升。公司在多肽原料药领域已经建立了多重优势：1）质量优势：公司取得司美格鲁肽、利拉鲁肽等原料药的FDA First Adequate Letter，可满足下游制剂客户在FDA的申报需求。2）产能优势：106车间多肽原料药产品技改项目顺利投产，配备工业机器人、全自动合成系统、全自动裂解系统、进口液相制备生产线等设备，多肽原料药产能现已达吨级规模。3）成本优势：司美格鲁肽等多个长链修饰多肽原料药的单批次产量已达10公斤以上，远超行业平均的批次生产规模，规模效应持续显现。4）销售优势：从Random模式向mapping模式升级，通过矩阵式商务拓展团队扩大销售面，提升市场占有率，全面覆盖中国、欧美及亚太地区市场。
磷酸奥司他韦颗粒获得中国上市许可（金麒麟分析师），持续丰富制剂品种和品规。
6月3日诺泰生物收到国家药品监督管理局签发的磷酸奥司他韦颗粒《药品注册证书》，是公司第8个获批的制剂产品。磷酸奥司他韦为一种流感病毒神经氨酸酶抑制剂，是目前唯一兼具流感预防适应症的口服抗流感药物，先后被纳入国内外权威指南。2023年公司制剂收入2.13亿元，同比增长154%，其中抗病毒类产品收入达1.80亿元，同比增长648%，毛利率提升至55%，主要系磷酸奥司他韦销售的快速放量。目前公司磷酸奥司他韦干混悬剂正在CDE的审评审批中，2024年底诺泰生物有望成为国内前三家拥有奥司他韦全剂型产品的持有人企业，全面覆盖胶囊、颗粒和干混悬剂共三种剂型。
投资建议：
诺泰生物是中国多肽细分领域龙头公司，具有国际标准的质量体系和规模化多肽大生产能力，未来业绩有望持续高速增长。我们预计2024-2026年公司收入分别为16.02/23.03/31.41亿元，同比增长55.0%/43.8%/36.4%，归母净利润分别为3.91/5.90/8.28亿元，对应PE为40/26/19倍，维持“推荐”评级。
风险提示：
需求下降风险、技术创新风险、行业竞争加剧风险、生产风险、汇率风险等。
▍常熟银行（601128.SH）深度报告：ROE向上前景可期
四因素赋予ROE向上动能：1）异地业务保持较高增速，省内异地分支布局相对同业更充分，村镇银行并购仍在进行；2）息差较具韧性，资产端从结构入手提升信用贷款比例，负债端定存占比71%；3）成本收入比向下确定性较强，新并表村行成本收入比可能有约10pct的优化空间；4）高拨贷比使其具备较强核销能力，资产质量稳固，信用成本有望持续保持在1%以下。
测算24-26年ROE有望达14.3%、14.6%、14.8%，剩余可转债全部转股情形下摊薄效果约1.4pct，ROE向上的预期将支撑公司PB持续领跑。
投资建议：业绩增长韧性佳，估值提升有空间
量、价、质、费的优秀表现下，常熟银行ROE有望延续向上趋势，支撑公司估值继续领先同业。当前PB估值提升空间仍较充足，优秀的盈利表现将继续支持公司估值向上。预计24-26年EPS分别为1.41、1.65和1.91元，2024年6月21日收盘价对应0.7倍24年PB，维持“推荐”评级。
风险提示：
区域信用风险暴露；宏观经济波动超预期。
▍海外行业点评：东方甄选自营品业务高增，产品&渠道进一步丰富
事项：据东方甄选官方微信号，6月19日公司首次举办自营新品发布会，并公布自营产品业绩增长情况。本次发布会介绍了7款夏季自营新产品，并且公布FY2024H2（2023年12月至2024年5月）东方甄选自营产品GMV超36亿元，同比增长108%，环比增长74%。
以农产品为核心、延伸至多品类，自营品SKU快速扩容。
据公司官方微信号，截至目前，东方甄选自营产品总数已经超过400款，其中八成是农产品，自营产品总数较2023年11月底 （FY2024H1期末）的超264个增长了约50%。本次发布会上，东方甄选介绍了7款夏季上新的自营产品，包括东方甄选自营小龙虾、酸梅汤、矿泉水、夏凉（金麒麟分析师）被、T恤、新中式短袖、凉感文胸等，选品契合当下消费热点，品类从食品向生活用品延伸。截至目前，东方甄选同期在售的自营品超过260款，其中超过100款产品位居抖音品类爆品榜前三名。烤肠、吐司等传统大单品根据用户反馈持续迭代，推出不同口味SKU，持续火爆。今年春季，东方甄选自营刺梨原汁、叶黄素酯软糖等多款产品实现破圈，成为新晋爆品。
抖音渠道保持增长，抖音矩阵号持续发力。
据财经网，2024年5月东方甄选抖音渠道销售额预估超过12亿元，远超去年同期。“东方甄选”矩阵号中，除了“东方甄选”（主账号）、“东方甄选美丽生活”，“东方甄选自营产品”也已连续数月GMV破1亿元，成为东方甄选在抖音第三个单月GMV过亿的账号。据公司官方微信号，今年东方甄选计划在抖音进一步增加10+个垂类账号，并陆续开通直播。
积极布局抖外平台，自有APP成为自营产品核心销售渠道。
除了抖音平台，在货架电商领域，公司现已进入天猫、京东、拼多多、小红书等平台，以满足用户搜索下单的购物需求。东方甄选自有APP现已成为自营产品的核心销售渠道：目前，公司9成自营新品选择在APP首发，得益于会员优惠&APP用户黏性持续增强，东方甄选部分自营大单品在APP的GMV已占全网GMV的40%+。
以客户为中心，加强品控、仓储物流和售后服务建设。
1）品控：公司严格管控产品全生命周期，通过视频监控向消费者公开生产和质检流程。2）仓储物流：随着仓储网络的扩展，公司自营品常温、冷链发货的全国覆盖率分别已经达到99%和97%以上，并与顺丰快递、京东物流合作实现当日达、次晨达，提升用户体验。3）售后：东方甄选抖音客户投诉的满意度超93%，App客户满意度接近98%。得益于较强的产品力、渠道力、服务力，截止目前，东方甄选自营品总用户数已经突破2500万人，自营品复购用户超过1470万人，复购率达59%。
投资建议：
公司脱胎于新东方集团（维权），直播电商业务以知识型、文化传播为特征，具备强稀缺性。近两年，公司不断夯实内功，增强供应链管理能力、丰富产品组合、拓宽销售渠道，自营品业务增长亮眼。建议积极关注。
风险提示：
新渠道拓展不及预期；主播流失风险；产品质量风险。
▍全国城市系列报告之华东区域（一）：宁波：供销规模持续下降，房价有所回升
沿海重要港口，人口增量明显。宁波是上海大都市圈重要城市，长江三角洲南翼经济中心。
房地产市场特点：投资增速稳定，鄞州区高房价凸显。
新房市场：1）供销规模锐减，去化周期处于高位，23年初回暖势头强劲；2）2022年以来楼市利好政策不断落地，限购限贷持续放松。
二手房市场：成交量小幅上升，价格维持稳定。
土地市场：2023年处于低位运行，房企拿地热度低，预计2024年土地市场热度保持稳定。
投资建议：
建议关注深耕宁波，运营能力较强且积极补货的优质房企保利发展、华润置地。
风险提示：
政策变动风险，房价下跌风险，市场波动风险
重要提示与免责声明
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