高瑞东刘星辰：国内物价温和改善|PPI_新浪财经

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作者：高瑞东刘星辰（高瑞东系光大证券（维权）首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员）

核心观点

事件：

国家统计局发布了2024年5月份全国CPI和PPI数据。1）CPI同比+0.3%，前值+0.3%，市场预期+0.4%；CPI环比-0.1%，前值+0.1%；2）核心CPI同比+0.6%，前值+0.7%；3）PPI同比-1.4%，前值-2.5%，市场预期-1.5%；PPI环比+0.2%，前值-0.2%。

核心观点：

5月，CPI环比回落，同比略低于市场预期，与国际油价下跌、节后出行需求降温、耐用品降价促销等因素有关。PPI方面，受国际大宗商品价格上涨、市场预期提振等因素影响，上游原材料价格多数上涨，推动PPI环比年内首次转正，同比略高于市场预期。

向前看，CPI、PPI步入温和回升通道，名义GDP同比增速偏低的现状有望改善。但需要注意的是，当前物价回升以上游价格为主，供给偏紧和预期提升是主要影响因素，中下游价格由于需求偏弱表现低迷，不仅影响价格传导效率，也会挤占中游行业利润空间，最终限制上游价格提价程度。因此，政策仍要在需求侧继续发力，推动供需关系进一步好转。

风险提示：海外需求回落超预期；国内需求恢复不及预期。

一、5月，CPI环比小幅回落，同比涨幅走平

5月，CPI同比涨幅持平于上月的0.3%，略低于市场预期0.4%；环比自上月的+0.1%降至-0.1%，但高于过去五年（2019-2023年，下同）同期环比-0.3%的均值。

分项来看，食品价格表现好于季节性，5月环比为0%，高于上月-1.0%，也高于过去五年同期-1.4%的环比均值。其中，受南方暴雨天气、蛋鸡夏季产蛋率下降和生猪产能调减等因素影响，鲜果、鸡蛋和猪肉价格分别环比上涨3.0%、2.7%和1.1%，均高于过去五年同期1.6%、1.0%、-3.2%的环比均值；其余鲜菜、肉类、水产品受市场供应充足影响，价格呈现不同程度下跌。

非食品价格涨幅弱于季节性，5月环比为-0.2%，低于上月的+0.3%，也低于过去五年同期0%的环比均值。一是，受国际油价下跌拖累，5月交通工具用燃料价格环比为-0.8%，上月环比为2.9%；二是，五一假期后出行需求降温，5月旅游价格环比为-0.6%，上月环比为2.7%；三是，“618”大促背景下，企业继续以价换量，家电、交通工具、通信工具等耐用消费品价格环比跌幅多数扩大，5月环比分别为-1.1%、-0.9%、-0.4%，上月环比分别为-0.1%、-0.6%、-0.9%。此外，5月居住价格环比延续季节性回落，同比为0.2%，与上月持平。

从结构来看，CPI数据指向国内消费需求恢复依然偏慢。食品价格上涨主要受天气、产能等供给侧因素影响，未来关注生猪产能去化背景下，对CPI的拉动程度。但鉴于本轮生猪产能去化程度不深叠加需求端相对疲弱，预计拉动幅度相对温和；非食品价格环比回落则更多反映需求侧因素，包括耐用品、服务需求，其中服务价格主要跟随节假日需求变动，价格弹性弱于往年，而耐用品价格持续下跌，企业延续以价换量的操作，指向居民购买力相对疲弱。

二、PPI环比转正，同比降幅明显收窄

5月，PPI环比年内首次转正，自上月-0.2%升至+0.2%，同比降幅自上月的2.5%收窄至1.4%，略高于市场预期（预计同比下降1.5%）。

具体来看，PPI环比上涨的行业主要集中在上游采矿、原材料、公用事业领域，中下游装备和消费制造领域价格仍多数承压。

上游行业中，5月有色金属矿采选业价格环比上涨4.4%，上月为+3.4%；煤炭开采和洗选业价格环比为+0.5%，上月为-3.0%；石油、煤炭及其他燃料加工业价格环比上涨1.0%，涨幅与上月持平；黑色金属冶炼及压延加工业价格环比上涨0.8%，上月为-2.5%；而建材价格继续下降，玻璃制造、水泥制造价格环比分别下降1.2%、0.8%。

中游装备制造业中，5月汽车制造业价格环比为-0.3%，上月为-0.6%，计算机、通信和其他电子设备制造业价格环比为-0.2%，与上月持平；电气机械和器材制造业价格环比为+0.7%。

下游消费制造业中，5月耐用消费品价格继续下降，环比为-0.3%，上月为-0.5%；食品类价格环比为-0.2%，上月为-0.1%；一般日用品价格环比为0%，上月为+0.3%；衣着类价格环比上涨0.1%，上月为0%。

公用事业方面，5月电力、热力的生产和供应业价格环比为+0.4%，上月为-0.6%；水的生产和供应业价格环比为+0.5%，上月为0%；而燃气生产和供应业价格继续下跌，5月环比为-1.4%，上月为-1.3%。

导致上下游价格分化的原因，一是，海外补库需求率先启动，供给偏紧的有色等国际大宗商品价格上涨。二是，受大规模设备更新等政策逐步落地见效，以及国内地产政策进一步放松影响，钢材市场预期向好，带动黑色金属价格上涨；而建材价格低迷显示实际建筑业需求依然偏弱。三是，居民消费需求相对疲弱、中游产能利用率偏低，意味着中下游行业仍然供过于求，导致上游价格上涨对中下游的传导有限。

往后看，受低基数支撑，PPI同比仍将处在回升通道内，但预计后续修复斜率有所放缓。一是，当前工业品价格上涨集中在上游领域，与海外大宗品价格上涨、供给收紧、预期改善有关，但中下游价格多数表现低迷，反映内需相对偏弱，仍需政策进一步发力；二是，国际大宗品价格近期表现偏弱。4月中旬以来，受地缘形势缓和、原油累库影响，国际油价整体走弱，预计将滞后反映在6月PPI价格当中，此外5月下旬后国际铜价受美联储降息预期回落影响也出现小幅调整。

三、国内物价进入温和回升通道

近期随着稳物价政策持续落地，国内物价回暖的迹象逐步显现，CPI、PPI步入温和回升通道，下半年CPI同比或向1%靠拢，PPI同比存在转正的可能性，名义GDP同比增速偏低的现状有望改善。

一是，前期生猪产能去化，推动猪价企稳回升，预计对下半年CPI形成支撑；二是，美国制造业进入补库周期，外需回暖趋势仍在，大宗商品价格处在上行通道内；三是，国内稳物价政策在供需两端逐步发力。5月以来，超长期特别国债步入发行期、新增专项债发行提速、房地产政策进一步放松，对需求侧形成支撑。供给侧方面，节能降碳行动将推动高耗能行业去产能，叠加地方国企收购存量住房，有助于调节市场供需关系；四是，公用事业步入价格改革期，水电燃料、高铁等民生领域陆续提价，一定程度上提升通胀弹性。

但需要注意的是，当前物价回升以上游价格为主，供给偏紧和预期提升是主要影响因素，中下游价格由于需求偏弱表现低迷，这一方面影响价格传导效率，另一方面也会挤占中游行业利润空间，最终限制上游价格提价程度。因此，后续政策仍要在需求侧进一步发力，推动供需关系进一步好转。

四、风险提示

海外需求回落超预期；国内需求恢复不及预期。

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