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Q1收入/归母净利润同比-1.5%/+3.9%，收入下滑主要在于高基数+去库存，利润端受益于费用高效投放，改善超过此前预期。短期看，外部需求稳步复苏，渠道压力释放库存保持良性，同时Q2将逐步迎来成本红利，经营底部已过，业绩改善可期。中长期看，随着在新董事长上任，公司管理上强调内部优化，提升积极性，产品端打造新品+新渠道的增长路径，研发端以市场需求为导向，为中长期增长打造基础。当前市场预期低，公司估值处于近年来底部位置，行业看中长期增速预期放缓，公司账上现金充足，有意向在成熟期做出提升分红的举措，投资回报有望提升，建议底部加大布局。
Q1收入/归母净利润同比-1.5%/+3.9%。涪陵榨菜公布2024年一季报，公司实现营业收入7.49亿元，同比下降1.5%，实现归母净利润2.72亿元，同比提升3.9%，实现归母扣非净利润2.59亿元，同比提升6.3%。收入下降主要系高基数+去库存所致，利润端受益于费用收缩，有明显改善。公司Q1现金回款7.26亿，同比-1.8%，与收入增速相近，经营性现金流净额为负的0.34亿，同比已明显改善，主要在于今年原材料价格下降，公司支付的原料及税款减少，以及推广和品牌宣传费减少所致，合同负债0.35亿，同比-42.6%，环比亦有所减少。
高价原材料致毛利率下降，投放收缩净利率改善。24Q1公司毛利率52.1%，同比-4.2pcts，主要系当季仍使用高价青菜头，成本价格同比上涨所致，毛利率环比有所提升，销售费用率12.2%，同比-5.6pcts，主要系公司收缩推广及品牌营销费用，高效投放带来改善，管理费用率2.6%，同比-0.6pct，研发费用率0.3%，同比+0.2pct，主要系自动化去筋设备研发、 健康益生榨菜新产品开发与产业化、肉类 预制食品开发研究项目投入增加，投资收益1000万，同比下降42%，主要系理财产品收益减少所致。综合来看，受益于费用率改善，公司24Q1净利率36.3%，同比+1.9pcts。
H1展望：渠道良性收入有望提速，成本回落利润改善可期。Q1公司收入端下滑，主要在于去年同期高基数+渠道去库存影响，实际动销好于表观。目前看，需求仍处于稳步复苏阶段，公司释放库存压力，渠道回归良性，Q2收入端有望体现真实动销，低基数下实现明显提速。此外，公司坚持新渠道、新市场、新产品的三新的拓展策略，渠道上精细化管理，重点扶助大经销商，同时关注线上渠道、餐饮渠道的拓展；新市场上开拓国际市场，重点发展欧洲、日本市场；新产品上，榨菜酱23年已完成铺货，24年继续发力，并拓展产品条线，萝卜、豇豆、豆瓣酱等品类也继续渠道拓展。利润端看，24年青菜头成本回归正常价格，成本红利有望在Q2后逐步体现，结合收入端趋稳表现，业绩有望逐季改善。中长期看，榨菜赛道逐步进入低速增长阶段，公司坚定策略拓展边界，持续探索酱类、复调、预制菜等产业，同时结合品牌传播为销售赋能，期待天花板再提升。
投资建议：渠道压力释放，业绩改善可期。Q1收入/归母净利润同比-1.5%/+3.9%，收入下滑主要在于高基数+去库存，利润端受益于费用高效投放，改善超过此前预期。短期看，外部需求稳步复苏，渠道压力释放库存保持良性，同时Q2将逐步迎来成本红利，经营底部已过，业绩改善可期。中长期看，随着在新董事长上任，公司管理上强调内部优化，提升积极性，产品端打造新品+新渠道的增长路径，研发端以市场需求为导向，为中长期增长打造基础。当前市场预期低，公司估值处于近年来底部位置，行业看中长期增速预期放缓，公司账上现金充足，有意向在成熟期做出提升分红的举措，投资回报有望提升，建议底部加大布局。
风险提示：需求不及预期、成本大幅上涨、新品拓展不及预期
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参考报告
2、《涪陵榨菜（002507）—收入降幅收窄，盈利同比修复》2023-10-30
报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：
强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上
增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间
中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数
中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数
回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数
重要声明
本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可（金麒麟分析师）的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。
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