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华创电新
2024/04/25
摘要：
二十年聚焦充电模块领域，技术行业领先。通合科技主要从事电力电子行业产品的研发、生产、销售和服务。在新能源汽车领域，主要产品包括充换电站充电电源、热管理电源等产品；在智能电网领域，公司主要产品包括电力操作电源和配网自动化电源；在航空航天领域，子公司霍威电源现有产品主要为中小功率电源模块、电源组件及定制电源。三大业务领域战略定位明确，均衡发展、相互支撑。
受益新能源车行业蓬勃发展，充电桩建设仍有广阔空间。目前新能源车总体保有量渗透率低，国内乘用车总体保有量超3亿，EV渗透率仅6%，远期EV进一步替代燃油车后，充电基础设施需求增量潜力巨大。按照EV车型未来三年销量CAGR约25%，考虑下游运营商仍有占位抢装动力，预计未来三到五年充电桩建设速度仍高于EV增速，达到30%或更高，行业保持高景气度。
多项认证已过，海外市场有望逐步起量。欧美新能源基建发展整体滞后于国内，公共直流桩渗透空间大。海外市场毛利率较高，但客户对可靠性和安全性要求高，模块出海需通过多种认证，认证流程耗时较长。公司积极布局海外市场，已在俄罗斯、印度、欧洲等地区开拓了部分客户，目前已完成CE、UL标准认证，预计海外市场24年开始逐步放量。
技术不断升级，成本行业领先。通合深耕电力电源行业20余年，率先推出符合国网“六统一”标准的20kW高电压宽恒功率模块，积累深厚。近两年公司充电模块业务实现量利双升，且对比友商毛利率优势明显，我们预计随着充电桩行业向高压快充、高功率密度方向发展，公司高功率模块的放量也将带动产品力进一步提升，盈利能力有望不断增强。
智能电网和航空航天业务稳定贡献盈利。智能电网和航空航天均为公司高毛利率业务。双碳目标下，国内电力投资处于景气周期，电网基础设施建设有望带动对电力操作电源系统的需求持续增加。军工电源行业技术壁垒较高，客户稳定，受益国防开支逐年提高和军工电源国产替代机遇，公司军工电源业务预期盈利增厚。
投资建议：公司深耕电力电源行业二十余年，技术储备深厚，产品竞争力不断提升，且未来发展势头良好。我们预计公司23-25年总营业收入为9.21/12.63/16.37亿元，归母净利润为1.06/1.64/2.26亿元，对应EPS为0.6/0.9/1.3元/股。参考可比公司估值，同时考虑到公司龙头地位以及产品高端性带来估值溢价，我们给予公司24年业绩25xPE估值，首次覆盖，给予“强推”评级。
风险提示：下游需求不及预期；新能源车增速不及预期；市场竞争加剧；产品价格下跌；产品替代风险。
华创金融
2024/04/24
事项：
1Q24公募基金重仓股已基本披露完毕，我们筛选了开放式与封闭式基金中的四类主动管理型基金：普通股票型、偏股混合型、平衡混合型以及灵活配置型基金，分析公募基金前十大重仓股的持仓变化情况。
评论：
1Q24公募基金银行股持仓回暖，持仓占比环比+0.5pct至2.46%。1）从持仓市值来看，由于一季度经济预期较弱，资本市场波动较大，权益市场表现较弱，1Q24公募基金持仓市值下滑，较4Q23下降5.2%，而得益于“高股息+低波动+低估值”属性，银行股持仓市值环比上升19.6%至388.3亿元；2）从持仓占比来看，1Q24公募基金银行股持仓占比环比+0.5pct至2.46%，在31个申万一级行业中排名第13。从仓位变化来看，由于地缘政治因素以及供给收缩冲击，大宗商品普涨，相关行业面临机遇，公募基金主要增配资源股，比如有色金属、石油石化等板块，具备高股息特征的股票仍受青睐，比如电力、公用事业、银行和煤炭等行业，而医药和TMT等成长性行业仓位下降。增持排名前五的行业分别为有色金属（+1.88pct）、通信（+1.1pct）、家用电器（+0.98pct）、公用事业（+0.86pct）以及电力设备（+0.76pct）；减持排名前五的行业分别为医药生物（-2.87pct）、计算机（-1.71pct）、电子（-1.38pct）、国防军工（-0.69pct）以及非银金融（-0.42pct）；3）从标配差来看，银行股持仓占比仍是低配状态。1Q24基金持仓银行股低配差环比扩大0.6pct至-8.4%，仍为31个板块中低配差最大的行业。在银行股偏股基持仓占比回升的情况下，银行股低配差仍扩大，或由于汇金增持四大行、叠加指数型基金及北上资金增持银行股。其中1Q24指数型基金对银行板块的持股总量、持股总市值环比4Q23增长22.8%、41.7%至52.8亿股、625.6亿元；1Q24北向资金的前十大活跃个股中，银行股净买入64.3亿元（1Q24公募基金环比增持银行股63.7亿元），其中增持较多的是招行、工行和农行。
四类银行持仓占比均回升，其中国有行标配差扩幅较大。由于经济仍有待修复，整体市场风险偏好仍然较低，且监管鼓励保持稳定分红率，“高股息+低估值”股票更具性价比。国有行/股份行/城商行/农商行基金持仓占比环比分别+15bp/+15bp/+15bp/+5bp至0.71%/0.67%/0.96%/0.12%。从标配差来看，国有行市值较大仍是低配最深的板块，而从环比变化来看，国有行的标配差扩幅最大，股份行次之，或由于汇金增持四大行、叠加指数型基金及北上资金增持国有行和股份行居多。国有行/股份行/城商行/农商行的标配差环比分别-47bp/-14bp/+2bp/+2bp至-5.73%/-2.41%/-0.34%/-0.17%（个股标配差合计口径）。
个股方面，聚焦高股息大行及超跌绩优城商行。中央金融工作会议表示“支持国有大型金融机构做优做强”，叠加高股息属性，国有大行普遍得到增持，其中工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行基金持仓占比环比分别+5bp/5bp/1bp/3bp/2bp至0.22%/0.17%/0.05%/0.15%/0.06%。前期超跌的成长性优质银行获得增持，其中招商银行、成都银行、杭州银行、江苏银行持仓占比环比+16bp/+7bp/+3bp/+2bp至0.60%/0.28%/0.13%/0.22%。
投资建议：1Q24银行板块基金持仓占比回升，当前持仓仍在低位，分红和拨备提供银行股投资的安全垫，或仍将受益于红利策略，看好银行未来投资价值。2024年银行经营面临的不变和变化同在，机遇与挑战并存，上市银行整体经营基本面稳定，利润合理增长，投资风格上建议两条主线：1）短期配置属性：关注稳健大行+高股息优质区域城商行。经济存量运行下，市场风险偏好仍以避险为主，“高股息+低估值”的银行个股作为“类配置”资产，对追求稳健收益的资金、以及长期资金仍有吸引力。建议关注国有五大行、中信、光大、浙商银行。另外江苏银行股息率也较高，建议积极关注。2）长期优选商业模式：底部拥抱核心资产。经过1~2年的调整，当前银行板块内部各项银行品种的估值都已经下行至历史低位，我们认为进一步下行空间有限。对于有优秀商业模式的银行，现在估值已经趋于合理甚至低估，对于其长期的基本面表现和预期，已经进入合适配置区间，建议关注招行、宁波、常熟。
风险提示：经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。
华创金工
2024/04/24
摘要：
方法概述——逐步更新二次规划
我们对比了测算偏股基金个股仓位的两种算法，算法一是通过披露信息对季报补全、对年报增加调仓惩罚来进行穿透持仓，方法二是使用基金目前已知最新信息，通过重仓股和行业指数共同对基金持仓进行穿透，通过行业指数映射回个股持仓。
研究结果表明，回看天数和惩罚系数共同决定了算法穿透的准确性。算法一和算法二的精确度类似，但是算法二的鲁棒性更好。
偏股基金调仓行为和沪深300指数变化情况——偏股基金像是市场的跟随者
通过研究基金的高频仓位和沪深300指数的关系，我们发现偏股基金的仓位和沪深300指数走势存在相关性。从统计来看，偏股基金的调仓滞后于沪深300指数变化2到3周。这表明，偏股基金的交易行为像市场趋势的跟随者，而不具备显著的预见性。
偏股基金调仓行为与市场成长价值风格变化相关性较高
通过研究基金的风格加权仓位和成长价值与大盘小盘指数的相关性，我们获得以下结论：
偏股基金仓位的变化和成长价值指数同步性较高。这从侧面表明偏股基金或是市场成长价值风格变化的主要参与者。偏股基金的成长价值风格变化受到内生的自我促进和外生的宏观经济情况共同作用。
从偏股基金仓位和大盘小盘指数的关系来看，偏股基金对大盘小盘风格切换反应相对较慢。
投资建议：
测算偏股基金持仓可以把握偏股基金当前对市场的偏好。
风险提示：算法对偏股基金仓位的测算存在滞后性；本报告中所有统计结果和模型方法均基于历史数据。
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