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【交运】春运出行需求旺盛，航空量价将超预期
2024年春运出行需求旺盛，呈现“探亲热+旅游热”。2024年春运自1月26日至3月5日，共40天。得益于春节假期（8天）较往年延长，预计春运需求旺盛，并将呈现“探亲热+旅游热”。根据交通运输部统计，截至2024年1月28日，春运前三天：1）总量：全社会跨区域人员流动量累计超5.7亿人次，同比增长42%，较2019年农历同期增长7%；2）铁路：客运量较2019年农历同期增长27%；3）民航：客运量较2019年农历同期增长20%；3）公路：人员流动量较2019年农历同期增长6%；4）水运：客运量较2019年农历同期减少47%。
航空客运量：预计春运客运量将创历史新高，近期预售趋势良好。中国民航局预测2024年春运民航客流将较2019年增长9.8%，有望创历史新高。1）节前：2024年春运启动早于往年且客流相对分散，铁路车票预售期较2019年缩短导致临近出票特征将延续。自1月下旬预售进度加速，预计已接近2019年同期水平。估算春运前三天航空客运量率先创历史新高，其中国内客运量较2019年农历同期双位数增长；2）节中：预计假期国内与国际出游需求均将好于往年，目前预售进度良好；3）节后：预计学生返校/节后返工/出游归来/公商出行等多类客流重叠，节后客流将较为集中。
航空票价：票价市场化效应将显现，票价升幅或好于2023年暑运。2020年中国航空业票价市场化机制基本完善，过去数年国内百大客流航线全票价依规逐季上调至较2019年加权高约三成。票价市场化重要意义在于，将释放以往被长期压制的旺季票价上涨空间。2023年国际富余运力转投国内致供给过剩，票价市场化效应仅初步显现。考虑2024年春运国际富余运力消化将显著好于2023年暑运，预计票价市场化效应将更充分体现。我们估算目前国内预售含油票价较2019年同期上升超一成。随着后续预售比例提升，预计票价升幅将逐步收窄。考虑票价市场化效应，且航司继续执行积极收益管理，2024年春运票价较2019年升幅将有望好于2023年暑运，将超市场预期。
春运有望催化航空需求预期改善，维持航空增持评级。航空大逻辑，并非疫后盈利大年短逻辑，而是盈利中枢上升的航空超级周期长逻辑。2023年航空需求快速恢复，且票价中枢已上行。预计2024年航空需求韧性仍将良好，航司运力理性降速，国际增班将推动供需恢复，盈利中枢上升可期。资本市场预期或已过于悲观，2024年春运量价超预期表现有望催化市场需求预期改善。
风险提示：经济波动、政策、油价汇率、增发摊薄、安全事故等。
>>以上内容节选自国泰君安证券已经发布的研究报告：春运出行需求旺盛，航空量价将超预期，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。
【机械】纽威股份（603699）业绩符合预期，订单有望维持快速增长
投资建议：公司业绩符合预期，考虑到行业国产替代持续推进、传统下游景气度回升与新能源、核电等新业务拓展，公司业绩有望快速增长，调整2023-25年EPS为0.94/1.14/1.34元（原0.94/1.14/1.30），维持目标价17.58元，增持。
业绩符合预期。公司公告预计2023年实现年度归母净利润6.6-7.7亿元/同比+41.6%~+65.2%。对应2023年Q4归母净利润0.72-1.82亿元/同比-40.1%~+52.1%。公司业绩预计高增原因主要系：1）内部生产、治理优化，持续降本增效；2）下游高景气，公司订单、销售收入持续增长。
在手订单充足，产能释放带动业绩快速成长。公司《2023年1-8月经营数据公告》中披露1-8月新接订单达44.2亿元/同比+42%，在手订单保持高增。此外，公司产能陆续释放，满足订单高增，形成正反馈，带动业绩告诉成长，我们预计公司产能有望达80亿元。
传统下游（化工、炼化、石油开采等）景气度提升，新业务（LNG、海工、核电等）快速增长。1）传统下游受益于国际形势紧张、油价高位，资本开支逐渐增加，利好公司订单增速。2）LNG及氢能：俄乌冲突使得欧洲对LNG等能源的需求增加，LNG管线铺设需求释放。中东能源转型，氢能建设对阀门有更高需求，公司已有订单案例，有望带来高价值增长。3）海工：国内LNG船、FPSO船订单大幅增加，过去阀门主要依赖进口，公司有望实现进口替代，获取订单。4）核电：未来每年披露核电机组有望维持在6-8台，单机组需求阀门价值量约5亿，公司跟中广核合作较多，铸造有核一级资质，有望持续获取订单。
风险提示：油价下跌导致下游资本开支减少、多晶硅扩产不及预期等。
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【机械】中集集团（000039）业绩略低于预期，核心业务景气回升
投资建议：公司为集装箱行业龙头，涉足能源、物流装备等领域，集装箱、海工多下游景气度回升，看好公司业绩成长。由于2023年非经常损益影响业绩，留存低价订单影响利润率，下调公司2023-25年EPS为0.06/0.45/0.80元（原0.13/0.48/0.82元），综合可比公司2024年PE、PB估值，下调公司目标价至10.69元（原10.83元），维持增持评级。
业绩略低于预期。公司公告预计2023年实现年度归母净利润2.5-3.75亿元/同比-92%~-88%，实现扣非归母净利润4.8-7.2亿元/同比-89%~-83%。对应2023年Q4归母净利润-2.46~-1.21亿元/同比转负。公司业绩同比下降主要系：1）2023年受地缘冲突影响，传统集装箱业务需求减弱， 2023Q4集装箱需求同比企稳回升；2）汇率波动影响造成汇兑损失、项目减值以及年底一次性费用计提影响造成非经常损益较高。
集装箱及海工行业景气度回升，看好公司业绩增长。集装箱行业处于去库存阶段，集装箱需求逐步复苏，2023年集装箱干箱新箱价格保持稳定。海工业务中海洋石油投资回暖态势良好，2023年上半年，海上油气市场整体持续走强，海上油气项目资本支出达680亿美元/同比+57%，我们预计深水钻井平台、FPSO等行业将进入新一轮景气周期。
A股股份回购彰显信心。公司于2024年1月5日完成A股回购419万股，回购价格区间为8.28-8.38元/股，公司积极推进股票回购，彰显出公司的对业务复苏及公司价值的信心。
风险提示：油价下跌导致下游资本开支减少、多晶硅扩产不及预期等。
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【能源运营】国电电力（600795）新能源拉动电量增长，装机有望加速
维持“增持”评级：考虑到公司披露2023年业绩预报及长协电价变动等因素，下调2023~2025年EPS至0.31/0.47/0.54元（原值0.39/0.51/0.59元）。参考火电行业可比公司，同时考虑公司作为火电龙头估值溢价，给予2024年11倍PE，下调目标价至5.17元，维持“增持”评级。
事件：公司发布业绩预告，预计2023年归母净利53.0~58.0亿元，同比+87.6~105%；我们测算4Q23公司归母净利约-3.2~1.8亿元，同比+19.2~24.2亿元，低于我们此前预期。
新能源拉动电量增长，上网电价略有下行。公司4Q23上网电量1083亿千瓦时，同比+4.9%，同期公司平均上网电价0.436元/千瓦时，同比-3.1%。公司4Q23上网电量增长主要受益于新能源上网电量增长，4Q23公司新能源上网电量66.3亿千瓦时，同比+28.0%。截至2023年12月公司所属察哈素煤矿按照属地政府有关要求仍处于临时停产状态，公司此前公告力争2024年实现复工。
新能源装机加速，有望维持高增长。截至2023年末公司新能源装机17.9 GW，同比+69.0%，2023年新增新能源装机7.3 GW（其中4Q23新增新能源装机4.1 GW）。公司“十四五”规划新能源装机35.0 GW，2021~2023年已投产新能源装机11.3 GW，我们预计资源储备丰富及上游建设成本下降背景下公司未来新能源装机有望维持高速增长。
风险提示：新能源装机不及预期、煤价超预期、电价低于预期等。
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【煤炭】中国神华（601088）煤价下跌拖累业绩，煤电一体化平抑波动
下调盈利预测，上调目标价，增持评级。公司发布2023年业绩预告，预计归母净利578-608亿元(-12.6%~-16.9%)，业绩符合预期，考虑到煤价中枢下移，下调2023-2025年EPS至2.99、3.08、3.09（原3.24、3.28、3.33）元，鉴于公司高分红，给予公司2024年高于同行的13倍PE，上调目标价至40.04（原 39.36）元目标价，增持评级。
高基数叠加煤价下跌，2023年业绩下滑。公司2023年预计实现归母净利中枢593亿元（-14.8%）：1）公司2023年实现商品煤产量3.2亿吨（+3.5%），销量4.5亿吨（+7.7%）；2）煤价下跌拖累煤炭板块盈利，据wind，2023年港口年度长协价714元/吨（-8元/吨），市场煤均价976元/吨（-304元/吨），公司2023Q1-3年度长协煤销量占自产煤销量比重为82%，意味着公司尚有约18%的自产煤售价受市场煤价波动影响；3）受铁路检修较多等因素影响，铁路分部成本增长、利润下降；4）营业外支出同比增加；5）上年同期公司部分煤炭子公司汇算清缴企业所得税时以前年度多缴税额抵减了当期所得税。
非经常性损益拖累Q4业绩。2023Q4实现归母净利中枢110亿元（同比+4.8%，环比-26.7%），环比大幅下降主因非经常性损失大幅增加，23Q4扣非净利中枢150亿元（环比+3.9%），Q4非经常性损失高达40亿元。
在建火电装机陆续投产，煤电一体化平抑周期波动。1）2023年实现售电量1998亿千瓦时（+11.1%），主要受益于新机组投运；2）公司持续推进煤电一体化，2023年受益于售电量增长、燃煤平均采购价格下降，发电分部利润增长；3）公司尚有在建、已核准但尚未开建的火电装机合计6.8GW，持续贡献增量。
风险提示：宏观经济不及预期；煤价超预期下跌。
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【产业】含氟聚合物向高端化转型，新兴需求国产替代正当时
氟周期复盘：需求新兴及产能转移吹响新一轮氟化工行情号角。回顾氟周期，国内氟化工行业的兴起及周期波动首先依赖于海外厂家的产业转移（上世纪90年代），国内借此引入了氟化工的相关技术，并利用萤石资源优势及人口福利成为第一大氟产品生产大国。其次依赖于下游消费，我国的氟化工产能结构能够满足基础建设及日常生活，由此迎来需求拉动下的较长福利期。在当前时间节点上，我们认为：1）高精尖下游需求及国产化趋势将倒逼上游材料的国产化，传统氟化工龙头企业对一体化、规模化、低成本的追求不再成为唯一选择；2）欧盟PFAS法案的实施或许将带来我国第二次产业转移浪潮，为国内氟化工企业的高端化转型打开一扇窗。
含氟聚合物空间广阔，国产替代稳步推进。含氟聚合物耐腐蚀、性能优异，被广泛用于各领域，并向新能源、电子信息、高端装备制造等高端领域拓展。PTFE、PVDF、FEP是含氟高分子材料中最主要的产品，占据全球约90%的市场。1）PTFE：PTFE是介电常数最低的塑料，且粘结性能优异，5G高频通讯及新能源电池的发展将为其带来新增长点，预计2025年5G基站PTFE需求有望超过2万吨，新能源电池需求有望达到1万吨。当前我国PTFE中低端产能过剩，龙头公司率先开启进口替代。2）PVDF：受锂电景气周期拉动，PVDF开启产能升级模式。根据测算，2030年PVDF合计总需求有望接近40万吨，其中，电池级PVDF需求达到80%，成为其第一大需求拉动因素。当前电池级PVDF错配局面结束。而受R142b限额掣肘，在下行周期下，一体化厂商抵抗波动能力强，行业格局将进一步优化。。
半导体领域拉动高端含氟聚合物发展。1）PFA：PFA拥有PTFE和FEP的诸多优势，可熔融加工，且洁净等级更高，非常适合用于半导体工业中。预计到2030年，PFA市场规模将达6.26亿美元。PFA生产工艺复杂，高端产能被国外垄断，国内PFA产能于2019年开始突破，主要供应商包括巨化股份、东岳集团、中昊晨光等；2）ETFE：ETFE透明度高，拉伸性好，可广泛应用于建筑、光伏发电、半导体等领域。预计2032年有望达到16.6亿美元。ETFE技术与安全壁垒高，具备R22配额企业优势显著，我国龙头企业如东岳氢能、浙江巨化正逐步突破；3）含氟聚醚：算力及储能推动高性能液冷需求，氟化液位当下最优液冷工质，叠加3M退出PFAS市场预计带来40亿美元市场空间，国内企业着力抢占市场。
高端含氟聚合物的胜出取决于企业上下游一体化的能力及研发生产实力，马太（金麒麟分析师）效应显著。含氟聚合物链条长、向上受到制冷剂配额等限制，且制造所需要的技术强度和资本强度高，在含氟高端聚合物竞争中，具备研发生产实力的氟化工龙头将强者恒强，格局进一步集中。因此，具备一体化、高端产品的氟化工企业将更具吸引力，通过持续高研发投入、高端产品技术积累获得先发优势，充分享受高附加值产品带来的利润增厚。
风险提示：下游需求不及预期、宏观经济不及预期、新产品放量不及预期。
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【产业】含氟精细化学品高附加值，远期成本优势决定产业格局
六氟磷酸锂成本为王，行业格局迎来优化。六氟磷酸锂是电解液核心材料，成本占比超过50%。受21-22年新能源车需求快速拉动，上游厂商扩产积极，23年以来，供需缺口逐步平抑。在周期波动中，六氟磷酸锂行业制胜关键在成本，保持成本领先头部企业维持合适资本开支、扩大市占率，中小厂商开始退出，六氟磷酸锂行业格局将进一步优化。
LIFSI放量可期，远期关注成本优势。LIFSI导电性、热稳定性、电化学稳定性都优于六氟磷酸锂。据我们测算，2030年，LIFSI在动力电池和储能中的市场空间有望突破20万吨，市场空间广阔。LIFSI工艺路线未定，杂质和成本控制是核心。从材料端看，LIFSI锂源占比更低，材料成本有望低于六氟磷酸锂。随着价格进一步降低，有望提升在电解液中添加比例。
含氟中间体国产化浪潮已至，国内精细化工龙头抢先布局。1）医药中间体：含氟医药中间体主要用于医药原料药的生产，对生产工艺、技术装备、质量管理的要求较高。集采对于经典含氟药物品种均带来显著的以价换量的成效，倒逼原料药及上游中间体等原材料的国产化提升，含氟医药中间体国产需求有望加速迈进。2）农药中间体：2021年全球含氟农药中间体产值规模达36.5亿美元。在国际农化巨头逐步通过CDMO模式削减产品生产制造环节成本的背景下，具备技术创新、生产质量管理优异、供应链管理能力优异的龙头企业有望获得更多订单。含氟中间体进入壁垒高，当前，氟精细化学品龙头着力扩产含氟医药、农药中间体。
含氟精细化学品龙头多起家精细化工，成本优势助力穿越周期。含氟精细化学品种类繁多，赋予了含氟精细化学品复杂而灵活的特点。虽然单个含氟精细化学品市场空间有限，但由于同一中间体产品经不同工艺流程可延伸出几种甚至几十种不同用途的衍生品，随着产品链条的打通，广泛的应用场景将打开市场天花板。和国内传统氟化工企业不同，含氟精细化学品公司多起家于化妆品、医药或农药精细化工，产品提纯及技术研发为他们的核心优势。在新能源、医药等国产替代的浪潮下，具备优异精细产品生产能力的企业率先脱颖而出。随着国产替代深化，我们仍需关注企业降成本能力，对于生产管理的把控、产品管线的设计及规模化带来的成本持续下降将是企业穿越周期的动力。
风险提示：宏观经济不及预期、下游需求不及预期、新产品放量不及预期。
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【产业】算力时代拉动氟化工需求，电子特气国产进程有望加速
含氟电子特气迎来增长机会，国产替代势在必行。全球含氟电子特气下游集成电路需求占比71%，而我国仅占42%，在高端应用具备较大成长空间。2022年，全球电子特气规模达到50亿美元，国内电子气体总规模在249亿元，近5年CAGR达19%，高于全球平均增速。在国内集成电路、新能源等下游行业崛起及海外半导体出口管制持续收紧的当下，产业转移已是大势所趋，尤其电子特气等重要半导体材料的国产替代势在必行。
电子特气行业高壁垒，国产化进程有望加速。电子特气市场仍被国际巨头垄断，CR4超过90%，国内市场CR4占比亦高达85%，国际龙头公司呈现出营收稳定、抗波动能力强特性。电子特气行业呈现出明显的技术壁垒高、客户黏性强、先发优势显著特质，国际巨头多为综合气体供应商，这类从事大宗电子气体业务的企业在客户建厂同时，已经匹配建设气站和供气设施，具备很强的市场竞争力，使新进入者难以进入。我国电子特气企业尚未完成行业整合。含氟特气方面，我国已实现了高纯氨、三氟化氮、四氟化碳、六氟化硫等电子特气产品的自主供应能力。随着下游国产化需求提升，电子特气国产替代有望加速。
电子特气企业模式多样，具备高ROE有望脱颖而出。我国电子特气公司主要分为三类：1）起家于工业气体，延伸至电子气体领域，优势在于气体供应系统完善，销售服务网络完备；2）专注于特种气体壁垒突破，在技术端领先于同业；3）电子材料平台型公司，通过并购等方式进入电子特气，实现电子材料多维优势。从ROE看，海外龙头公司ROE相对稳定国内企业ROE较高但波动较大，不断丰富产品品类、保障上游工业气体稳定供应是未来特气企业的成长路径。
风险提示：下游需求不及预期、技术进展不及预期、国产替代不及预期。
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