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注：音频如有歧义以正式研究报告为准。
固收
丽岛转债：国内铝材知名企业
事件
丽岛转债（113680.SH）于2023年11月15日开始网上申购：总发行规模为3.00亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于年产 8.6 万吨新能源电池集流体材料等新型铝材项目（二期）。
当前债底估值为74元，YTM为3.27%。丽岛转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、1.00%、1.80%、2.50%、3.00%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.69%（2023-11-14）计算,纯债价值为74.00元，纯债对应的YTM为3.27%，债底保护一般。
当前转换平价为101.3元，平价溢价率为-1.29%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年05月21日至2029年11月14日。初始转股价13.01元/股，正股丽岛新材11月14日的收盘价为13.18元，对应的转换平价为101.31元，平价溢价率为-1.29%。
转债条款中规中矩，总股本稀释率为9.94%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价13.01元计算，转债发行3.00亿元对总股本稀释率为9.94%，对流通盘的稀释率为9.94%，对股本摊薄压力较小。
观点
我们预计丽岛转债上市首日价格在119.89~133.56元之间，我们预计中签率为0.0010%。综合可比标的以及实证结果，考虑到丽岛转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在119.89~133.56元之间。我们预计网上中签率为0.0010%，建议积极申购。
丽岛新材公司的主要业务为铝材产品的研发、生产和销售，专注于以建筑工业彩涂铝材、食品包装彩涂铝材及精整切割铝材为主的铝材深加工业务，装备了专为铝卷辊涂设计的大型辊涂线，并且引进了先进的超宽铝卷辊涂线与超厚铝卷辊涂线，集拉矫、清洗、拉丝、压花、横切、纵剪等诸多工艺于一体，产品广泛应用于建筑材料、食品包装、交通运输、电子电器等市场领域。
2018-2020年公司营收基本无变化，2021年涨幅较大，2022年稍有下降。2018-2022年复合增速为5.31%。2022年，公司实现营业收入16.03亿元，同比减少8.13%。与此同时，归母净利润也不断浮动，2018-2022年复合增速为-6.46%。2022年实现归母净利润0.88亿元，同比减少33.50%。
公司营业收入主要来源于铝材产品的研发、生产和销售。公司的主营业务收入产品主要包括建筑工业彩涂铝、精整切割铝材和食品包装铝材，收入结构较为稳定。
公司销售净利率和毛利率逐年下降，销售费用率和管理费用率先降后升，财务费用率趋稳。2018-2022年，公司销售净利率分别为8.81%、8.64%、8.40%、7.57%和5.48%，销售毛利率分别为15.12%、15.29%、14.09%、14.01%和12.07%。
风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。
（分析师 李勇、陈伯铭）
宏观
10月财政
“加力”vs“提效”，孰更胜一筹？
从人大常委会将国务院可提前下达地方债额度这一权利“续期”，到时隔23年后再次年内上调财政赤字率，近期财政端透露的信息无疑是积极的。今天公布的财政数据延续了积极的信号，公共财政支出增速进一步走高，且支出端往多个领域“火力全开”。可财政支出端“加力”的同时，收入端能否“挺得住”也是一大问题。好消息财政收入端终于“守得云开见月明”、争取在经济复苏之路上“不拖后腿”。
一般公共预算收入：近半年来首次正增长。从二季度起，财政收入端便紧跟经济步“乏”，一般公共预算收入在扣除留抵退税因素后已连续5个月表现为负增长。10月公共预算收入终于迎来了增速的转正，录得3.7%（扣除留抵退税因素后，前值-1.2%）。前10个月一般公共预算收入已完成全年计划的86.3%，较上月明显提速。
透过税收结构来看，经济复苏的结构性矛盾仍比较突出。10月税收收入同比增速为3.2%（扣除留抵退税因素后，前值1.5%），也伴随公共财政收入增速的转正而进一步好转。根据税收收入细项数据来看，进口相关税、地产相关税均呈现出不同程度的好转，但保持负增态势的个人所得税说明居民薪酬并不乐观、依旧大幅负增的证券交易印花税说明调降印花税对“量”激起的水花尚小。不过部分税种数据的干扰性较强，比如虽然今年“金九银十”汽车销量成绩还不错，但并不足以解释10月车辆购置税64.8%的同比增速，车辆购置税取得较高增速的主因在于去年低基数影响；再比如在10月社零略超预期的情况下，消费税增速却转负至-3.4%（前值35.3%），这主要受到去年高基数影响，属于中央税的消费税可被控制入库时间，因此四季度和次年一季度消费税带来的干扰性较大。
一般公共预算支出：或许“加力”更大于“提效”。从8月起财政支出端便不再顾及来自收入端的限制、开始为经济“加力”。10月财政支出力度进一步加大，在去年高基数的情况下，10月一般公共预算支出增速录得11.9%（前值5.2%），完成全年预算的78.4%，这与近期财政发力的政策信号相吻合。
财政支出并非完全往基建等“稳经济”的方向倾斜，更多是“雨露均沾”。10月财政端基建类支出增速进一步走高至15.1%（前值11.3%），不过与之相伴的是民生类支出（增速11.0%，前值1.2%）、节能环保支出（增速21.0%，前值-2.4%）、科技支出（增速20.8%，前值35.5%）的“全线走高”。不过疫后卫生健康支出明显减弱，10月卫生健康支出下滑势头延续，其增速为-2.2%（前值-13.2%）。
政府性基金收入：持续的负增长归因于房地产拐点未现。10月政府性基金收入同比增速录得-18.4%，其“主成分”土地出让收入同比增速为-25.4%，已连续20个月表现为负增长态势。“第二本账”的持续低迷证实了目前地方政府财政压力较大，进而催生了今年的三大政策出台：一是房地产刺激政策以重振房企拿地信心、提振地方政府卖地收入；二是包括发行特殊再融资债在内的“一揽子化债方案”以减轻地方政府的付息偿债压力；三是增发的1万亿元国债通过对地方政府转移支付的方式、算是间接为地方政府提供缓解财政压力的“良药”。
政府性基金支出：主要受新增专项债发行影响。10月政府性基金支出同比增速录得17.7%（前值26.1%），已连续2个月保持大幅正增长态势。在政府性基金收入未出现好转的情况下，政府性基金支出增速的上行很大程度上是受到新增专项债发行进度的影响。
风险提示：东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对外需拉动不足；地产政策出台过慢，导致经济动力和市场信心再次下降。
（分析师 陶川、邵翔）
行业
商贸零售：
10月社零总额同比+7.6%高于预期
线下社零同比增速好转
投资要点
11月15日，国家统计局公布2023年10月社零数据。2023年10月，我国社零总额为4.33万亿元，同比+7.6%，前值为+5.5%，10月社零同比增速好于wind一致预期的+7.3%。除汽车外的消费品零售额为3.91万亿元，同比+7.2%。社零总额2021年10月至2023年10月CAGR（下称近2年CAGR）为3.5%，低于9月的4.0%。
分渠道看：线上增速加快或受益于双11大促提前。10月，网上实物商品零售额为1.26万亿元，同比+4.9%（前值为4.6%），近2年CAGR为10.0%（前值为+6.4%），线上增速加快或受益于10月底的第一波双11促销力度加大。推算线下社零总额为3.08万亿元，同比+8.7%（前值为5.8%），近2年CAGR为1.1%（前值为+3.2%）。分业态看，便利店、专业店表现相对更好，2023年1-10月我国便利店/ 专业店/ 品牌专卖店/ 百货店/ 超市零售额同比+7.3%/ +4.7%/ +3.6%/ +7.2%/ -0.6%。
分消费类型看：商品零售回暖，CAGR增速与餐饮大致相当。10月商品零售额同比+6.5%，近2年CAGR为3.5%（前值为+3.8%）；餐饮收入同比+17.1%，近2年CAGR为3.7%（前值为+5.8%）。
分品类看：
必选消费品整体表现稳定，烟酒、粮油食品、中西药品增幅较大：10月，粮油食品、饮料、烟酒、日用品、中西药品类分别同比+4.4%/ +6.2%/ +15.4%/ +4.4%/ +8.2%，近两年CAGR为+6.3%/ +5.1%/ +7.0%/ +1.0%/ +8.5%。其中，烟酒类同比增速较高，主要因为去年10月同比-0.7%，基数较低。
可选品：体育用品表现亮眼，汽车、珠宝、通讯器材表现较好：2023年10月服装、化妆品、珠宝分别同比+7.5%/ +1.1%/ +10.4%，近两年CAGR为-0.3%/ -1.3%/ +3.6%。体育娱乐用品同比+25.7%，近两年CAGR达13.1%，或受益于居民户外运动的复苏。汽车类同比+11.4%，近两年CAGR达7.6%，维持良好趋势。通讯器材类同比+14.6%，同比明显回暖。
10月初“双节”催化下，社零延续恢复趋势。10月初开始的“双节”出行消费氛围火爆，“双节”国内旅游出游人数超2019年同期，这一定程度上带动了10月的社零消费，也反映居民消费意愿正在回暖。我们看好之后消费的继续恢复。
建议关注：①国企改革相关标的，推荐小商品城、老凤祥、重庆百货等；②景气度较高的消费出海赛道，推荐安克创新、名创优品等；③“双11”有较高增速或销售额排名靠前的标的，推荐珀莱雅、贝泰妮、巨子生物等。
风险提示：宏观经济波动，消费恢复不及预期等。
（分析师 吴劲草、阳靖）
个股
富士莱（301258）
硫辛酸API龙头之一
加速CDMO转型
投资要点
硫辛酸龙头之一，加速CDMO转型：公司是硫辛酸原料药龙头之一，拥有全球最大硫辛酸产能和最全品类；2020 年度公司硫辛酸系列产品直接出口额位居行业第二位，GPC 和 L-肌肽产品直接出口额均排名行业第一。此外还有肌酸、磷脂酰胆碱系列品种，且开始CDMO业务转型。同时公司积极拓展CMO/CDMO业务，和恒瑞医药合作的艾瑞昔布原料药商业化项目从 2018 年立项到2022 年实现小批量供货。
硫辛酸稳定放量，公司产能开始释放：硫辛酸主要用于糖尿病治疗领域和抗氧化保健品，市场稳定增长。据Global Market insight测算，2020年硫辛酸市场规模为8.06亿美元，2027年有望达到12.36亿美元，2020-2027年CAGR为5.49%；下游需求稳定增长。公司是全球第二大的出口商，2020年公司占全球出口量的37.61%。随着公司产能的释放，有望保持龙头地位。
目前公司积极从原料药企业向CDMO转型：从产业链来看，CMO/CDMO上游为精细化工行业，下游客户是医药公司，与特色原料药行业产业链极为相似，特色原料药企业借助合成方面的优势，在向CMO/CDMO拓展时具有天然的优势。公司和恒瑞医药合作的艾瑞昔布原料药商业化项目已经取得突破，2022 年实现小批量供货，公司已经做好吨级库存备货以满足客户需求。公司艾瑞昔布原料药实现收入203万元。阿帕替尼原料药商业化项目研发进展顺利，公司已经于2022 年 8 月向国家药品监督管理局审评中心提交注册资料。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年总营收分别为5.41/5.98/6.43亿元，同比增速分别-5%/10%/7%；归母净利润分别为1.40/1.59/1.72亿元，同比增速分别-21%/13%/8%，2023-2025年P/E估值分别为23/20/19X；基于公司硫辛酸、肌酸等业务稳定放量，积极向CDMO转型，估值合理，业务逐渐向好；首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：产能消化存在不及预期风险；海外竞争加剧风险；新竞争对手风险；汇率波动风险。
（分析师 朱国广、周新明、徐梓煜）
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