【兴业证券】“新时代，新机遇”：2023年度策略会圆桌论坛纪要|疫情_新浪财经

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　　【兴业证券】“新时代，新机遇”：2023年度策略会圆桌论坛纪要

　　2022年11月15日上午，兴业证券“2023年中国资本市场策略会”在上海重磅开幕。15日上午10：35-11：20的嘉宾圆桌论坛上，我们很荣幸邀请到了来自工银安盛人寿、华安基金、兴证全球基金、富国基金和中欧基金的五位重磅嘉宾，共同探讨分享2023年的投资机会展望．

　　张启尧：各位投资者大家好，我是兴业证券首席策略分析师张启尧，感谢大家参加圆桌论坛，今天我们有幸邀请到了五位重磅嘉宾一起分享2023年投资机会展望。

　　首先介绍一下各位嘉宾，他们是：工银安盛人寿副总经理兼首席合作官郭晋鲁总、华安基金刘潇总、兴证全球基金谢书英总、富国基金章旭峰总、以及线上连线的中欧基金李帅总。

　　2022年是一个非常动荡的年份，首先经历了俄乌冲突，还有疫情的扰动，导致了资本市场的动荡。到了今年年底，是时候对2023年做一下展望。首先请郭总介绍一下您对于明年权益市场、债市以及各类投资机会的展望。

　　郭晋鲁：非常高兴能参加兴业2023年年度投资策略会。每到岁末年初，大家都要预测第二年的市场，然而往往容易被打脸。我记得今年年初时，整个市场对于2022年是比较乐观的，但市场走下来超出了大部分投资者的预料。

　　我觉得在这个点位来看明年，确实有很多因素，如果一定要让我们来判断一下，我个人觉得2023年对于中国的股票市场是可以谨慎乐观的。长期来看，中国股市机会蛮多的，落实在明年可以说是谨慎乐观的。对于债券，中长期利率是下行的，但放到明年可能会有一些阶段性的波动，所以明年债券在长期利率下行过程中会有波动。

　　从股票来看，在这个点位上，无论是俄乌冲突、美国加息、中美关系，还是中国房地产紧缩、疫情防控，市场已经反映出很多利空因素，而且把很多长期不利因素打在估值里了。从这个意义上来讲，可以看到明年因素的变化，要看哪些因素可以给我们带来惊喜。我觉得明年对市场影响最大的因素是疫情防控的节奏和调整的步伐。

　　既然我们认为目前位置处于低位，而疫情一定会走出去，从长期来看，我们可以相对乐观一些。看到了广东广州对疫情防控的实践和尝试，我们有理由相信疫情防控有可能会给我们带来一定超预期的乐观因素。疫情关系到各行各业和每一个人，也关系到投资者的情绪和风险偏好，所以我觉得这是明年的主题，我们围绕着这个主题可以做一些判断，我个人感觉现在市场还是相对悲观的，围绕着这个作为依据，我们觉得明年可以看得更谨慎乐观一些，但也决定于整个疫情的演变，我觉得是大的因素。

　　债券正好相反，如果明年经济起稳或回升，而疫情防控也调整的话，市场可能会对宏观经济的乐观情绪导致利率阶段性的上升。当然，中国的利率水平从中长期来看还有下降的空间。这就是我的简单观点以及最主要的支撑因素。

　　张启尧：同样的问题也请教一下谢总，谢总是选股高手，从您自上而下的视角对明年是怎么判断的？能不能给投资者一些建议？

　　谢书英：我是做权益市场为主的，落脚点不像郭总那么全面，我们主要看一下国内的A股市场。我自己是喜欢从两个维度去看：一、企业盈利；二、估值水平：

　　如果纵向去看目前整个A股市场，自己和过去的自己比，估值水平处于历史上偏低的位置。从企业盈利角度去看，无论是疫情扰动还是其他的宏观因素，整体经济周期应该是处在偏低的位置，往后还是有理由和有信心相信中国经济未来向上的概率更大。

　　横向去比，A股是全球化的市场，国外资金对国内市场影响很大，所以不可避免要拿A股市场和美国市场进行比较。目前在美国这么高的利率之下，往后货币政策肯定会影响到实体经济，至少大部分的经济学家都认为美国经济大概率是向下的，正好跟中国经济的周期是反的，所以我们觉得国内企业盈利情况和增速会比美国更好，已经体现在了全市场一致预期的。如果看估值，无论是PE TTM还是未来的PE，整体A股的估值水平都已经比美国水平更有吸引力，股息率也是如此。

　　在这样的背景之下，我自己是偏乐观一些的，这是我大致的观点。

　　张启尧：听了两位的发言之后，我们可以对明年的市场更乐观一点。今年整体市场是波折的，但有一些板块和结构性机会还是比较突出的。去年底，兴证策略发明了一个词叫“新半军”，这个词也成为了引领市场的结构性主线，特别是今年的新能源板块表现也非常好。

　　今年非常荣幸邀请到了中欧基金李总，李总是新能源方面的投资专家，您现在对2023年的新能源板块怎么看？2023年有哪些结构性的方向值得把握？

　　李帅：简单分析一下我对新能源板块的理解。通常看一个板块是从中长期角度和短期角度，中长期一般是关注两个方面：一、大时代背景。二、产业趋势。

　　这两个方面共识度是比较高的，我不再展开。我们`背景就是“制造强国、科技兴国、碳中和”，新能源是完全符合这三条，而且是最强的交集。

　　从产业局势来看，全球新能源的空间和渗透率共识度是很高的，特别是中国企业在全球的竞争力。明年的投资还是聚焦中短期，中短期基本面就是景气程度和景气程度的变化。第二是估值，估值是性价比，包括和别的行业比。

　　我们的研究结论是，在新能源里面，大致可以分成两个维度：一、以电动车为代表。特征是现在市场分歧比较大，在新能源里面估值是比较低的。二、以储能为代表。增速是非常快的，无论是今年还是明年，行业层面的市场一致预期是百分百以上的增长，景气度是非常高的。与此同时，这个板块的估值从不同角度看是不一样的，制造业公司是20多倍的市净率，不同投资者的投资期限不一样，我觉得因人而异。我觉得深入研究行业的时候，是需要把他们区别开来的。我认为在这个位置展望未来一年的话，电动车在我这里是排在最前面的，是性价比相对比较高的。

　　现在电动车是处在什么状态？其实明年的增速是有保障的。大家最大的质疑点是今年30%渗透率，这是一个很有意思的事情。在去年年底时，根据产业规律来看，今年30%的渗透率是毫无疑问的。但在去年11月之前，电动车受到市场追捧，股价在比较高的位置时，大家认为30%渗透率是这个板块的利好，当时找到了很多研究证据，最常见的证据是但凡有科技属性产业，当到达30%渗透率的时候，一定会到达60-80%的渗透率，同时这个过程中可能是加速的，而且确定性非常高，所以大家认为是利好。

　　同样是这个数字，到了今年的三四月份，当市场比较低迷的时候，当这个板块的股价在偏低位置的时候，大家是怎么理解30%渗透率的？即便明年和后年到了60%的渗透率，那也就只剩下一倍的空间了。我觉得这是比较有意思和代表性的思维方式，就是同一个数据不到半年的时间，当股价和板块在高位的时候当利好，当股价或板块低的时候当利空。我认为投资的具体行业空间和标记空间恰恰是来源于认知偏差或认知分析下的机会，所以无论从中长期还是短期角度，我是比较看好新能源的，这里面排序最靠前的我认为是电动车。

　　再细分到每个细分环节，电动车从上游的材料到电池再到整车，细分环节很多，每个环节的景气度是不一样的，我们需要关注每个细分环节的景气度和竞争格局的变化。

　　张启尧：除了新能源之外，“新半军”里还有一个板块最近关注很高，就是军工。在二十大里面，军工把安全放到更高的定位，今年军工的景气度非常好。章总是军工行业的投资专家，请章总分享一下明年对军工板块怎么看。

　　章旭峰：大家对军工板块的感受是既“爱”又“恨”，“爱”是什么？军工股的弹性是比较大的，往往会给投资者带来一定的超额收益。“恨”是什么？军工股的回撤也是比较大的。今年年初和去年年初，军工板块分别经历了两次比较大的回撤，预计2023年回撤现象会得到明显好转。原因主要有以下几点：

　　第一，机构投资者对军工板块的认知和研究深度在加强。从最新公布的基金三季报可以看到，公募基金对军工板块的配置比例达到了5%，这在军工投资历史上是比较高的水平，但我认为这不是终结，只是开始。原来大家对军工投资的理解更多是主题投资，现在更多是依靠成长股PEG投资来理解的。

　　看未来3-5年军工行业的增速，我们预期大概在25%左右，但核心上市公司增速一定是超过行业增速的，换句话说，也就是3年上市公司的利润就翻倍了。目前，军工板块占沪深300的权重大概在2.8个百分点，我们相信未来这个比例会进一步上升。为什么会上升？首先来看电力设备。最新公布的基金季报当中可以看到，电力设备在20%左右的配置比例，在过去来看是无法想象的，2018年还是在个位数。现在军工的配置比例大概在5个点左右，标配是2.8个点。我相信，随着这样高的行业增速，未来配置比例会进一步上升，如果仅仅拿过去历史来比拟，一定看不到类似现在新能源电力设备配置比例的快速增长，所以我们还是要看未来，预计2023年整个军工行情还会延续。

　　第二，资产证券化步伐会进一步加快。过去一年有不少军工类企业通过IPO上市，我们预计在未来的一年，可能会有不少大型央企通过IPO上市。与此同时，随着央企改革，今年是国企改革行动方案第三年，也是最后一年，但我相信这不是终结，预计未来央企会通过更多的股权激励和资产注入证券化来加入A股市场，所以整个军工占沪深300的权重一定会上升。

　　第三，二十大报告显示国家对安全领域重视程度进一步加强。我们预计，在明年的两会当中，军费会得到进一步提升，它的提升不是因为仅仅我国会提升。今年俄乌战争之后大家就看到了，全球军费开支都在进一步提升，所以我觉得这个现象会进一步持续，这对整个军工板块会带来一定利好。

　　总结一下，2023年我们对整个军工板块持乐观的判断。重点讲一下它的细分赛道，会有很多投资者问，军工板块是否所有都可以投资？从专业机构投资者来看，可能它并不是全部。未来3-5年整个军工行业的需求主要是体现在航天与航空两个方向，航空主要是以军机为代表，包含了C919大型机，航天主要是以导弹、无人机、卫星互联网为主。

　　在地区战争当中，导弹、无人机作为现代战争惯用的手段经常在使用，为什么？是因为人的价值越来越贵了。无人机作为一种耗材在大规模的战争当中频繁使用，在国际上中国无人机和导弹领域的技术水平处于领先地位，在未来这一块的装备需求也是比较大的。卫星互联网也是一个比较新的词，装备采购除了在海陆空方向的需求以外，在太空也会保证一定的战略威慑。所以我们看到了“十四五”规划，也相信“十五五”在该领域的装备需求会越来越多，以上就是我对军工板块的判断。

　　张启尧：章总说的很形象，之前市场对军工板块是既“爱”又“恨”，希望明年市场以及各位投资者能给军工板块更多一点“爱”。

　　还有一块也是属于成长板块，过去一两年整个表现相对低迷，今年它的估值到了底部区域，最近市场关注度有明显上升，这块就是医药。今天很荣幸请到刘潇总，请刘总给咱们分享一下医药板块，明年会不会迎来收复或反转呢？

　　刘潇：医药调整时间蛮长的，从去年7月份调整到现在，也一年多了。过程蛮曲折的，先是估值高，消化估值。后来大家发现各种各样的负面信息出来，产业趋势在报表上无法验证的情况下，大家的信心需要时间才能找回来，但其实是非常多的预期差带来了信心的反转，因此我觉得医药行业不是反弹，而是反转。

　　说到估值，医药应该是10年期历史最低位，现在医药板块的企稳和反弹是最早的，因为它跌的也是最早。美国一些关于高端制造的倡议或听证会，带来了中美之间对于科技的竞争。这也可以看到，医药作为摩擦对象，它的调整是非常快的，因为这个因素带来了港股的波动，这个变化在9月底的反转是非常快的，像UVL的剔除，医药公司是先从不确定名单中拿出来的。

　　1.7万亿中央贴息贷款带来了另外一个预期差，说明政策不但非常支持，在过去2000多亿的额度之上又加满了。在安全领域，除了信息安全和军工安全，生物安全也是一个非常重要的环节，而且是未来硬实力的体现，不管是药物、疫苗、诊疗，生物安全是为经济发展护航的重要保障。

　　二十大期间，我们看到了关于医药行业政策的提法，第一个提出来的是大健康中国的建设，建设里面有公共卫生体系的建设、中医药机构的发展，最重要的方面是县级医疗体系对新冠救治能力的提升，这是放在了二十大的大会报告里面。二十大和十九大之间对医药的提法，从医改的核心已经回到了发展的核心上。医药行业未来的主旋律是发展，这也是预期差很重要的来源。今年以后我们看到了宏观层面政策的支持以及海外中国企业在在全球供应链分工中的优势所在。

　　从微观层面来看，我们可以看中医药和生物科技的创新。因为港股波动大，过去大家对中国的创新药的信心不是很足。但是在10月份市场看到了龙头公司的数据可以拿到best in class，坚定了中国的创新在全球是走最全面的。

　　中国本土创新能卖到外企，他们拿中国的创新在国外去做推广，中国的创新药并不是像一级市场那么悲观，平均单价金额是大幅上调的，虽然数量没有之前那么多，但单个金额上涨，所以代表了我们在大领域上的创新是有全球竞争力的。医药无论是从总量还是自下而上的α，我们觉得未来都是有很好的信心加持。

　　未来对于医药行业的需求，老龄化需求导致它在消费行业偏刚需需求增长，支付端看政策层面的支持，全球竞争上可以看本土创新和全球创新力，都是未来投资很好的方向。未来投资看好的领域，创新药、创新器械等具有全球竞争力的制造、研发、服务的龙头都在低估值水平，是历史5年期低位的水平，我们觉得还是非常有性价比的。

　　对于国产替代，刚才提到安全层面，医药行业不管是医疗设备还是上下游的科研、制造的设备跟耗材的国产替代，在这几年国产替代率都在5-10%，未来慢慢提到30-50%，这个过程是非常确定的产业发展趋势。

　　关于消费医疗，疫情对消费影响是比较负面的，但对于消费复苏也可以同向比较。医疗行业在消费行业的复苏是非常快速的，对比可选消费，必选的性质是非常强的。二季度有上海疫情扰动，三季度医药行业在诊疗端的复苏是非常明显的，三季报的医药行业也是非常强势的，它的复苏在基本面上的验证是非常好的，不管有没有疫情，疫情怎么去演绎，医药行业在疫情相关的药品、疫苗、制造还是全球出口以及国内消费复苏，它都可以在基本面上找到很好增长点，所以在这么低的估值水平下，医药股是非常有投资价值的。

　　张启尧：当前医药应该是估值的底部，应该也是持仓的底部，期待明年迎来反转的行情。

　　除了医药之外，整个消费板块这两年受到疫情影响比较低迷，明年整个消费板块会不会迎来修复？再请教一下谢总，您明年怎么看大消费这边的投资机会？有哪些比较看好的投资方向？

　　谢书英：今年以来，大家在资本市场可以感受到，整体消费表现是比较平淡的。消费可以拆分成两个，一是可选，二是必选：

　　可选更多的会跟地产产业链有关联，从一季报到三季报，可选消费品行业的龙头公司经营情况都是远好于行业的，在整个行业β向下的情况之下，企业自身凭借自己非常优异的产品力和管理能力，依然取得了超越行业的经营业绩，这部分股票估值水平到了历史10%分位，非常低的位置。

　　必选方面受到疫情影响会更大一些，主要是因为疫情会影响到大家的出行和消费场景。今年在必选方面，企业会受到比较大的压力。我们相信疫情终将过去，随着国内经济运营整体正常化，这部分企业的盈利迟早会回来的。大家可能觉得短期内消费机会不多，但我觉得大家可以放到宏观层面去看，我原来是学宏观经济学出身的。消费从投入产出比的角度来讲，在消费投入一块钱，产出可能在一块六和一块七，但如果在基建上投资一块钱，产出可能是一块多一点。往后看，中国经济非常强的一个拉动力还是来自于消费，而且中国有非常大的人口基数，伴随着经济增长，人民生活水平提升，我觉得未来消费的发展空间依然是非常大的，消费往往会出现很多牛股，因为他们有非常好的商业模式。

　　我觉得现在是非常好的时间点，大家可以去仔细的在消费行业当中寻找细分行业，寻找那些在行业低迷的时候依然能获得超越行业增长的公司，我们相信随着经济逐步正常化，股票会有非常好的表现。

　　张启尧：现在是一个比较好的布局消费的机遇期。成长行业历来是市场非常重要的主战场，在这里一起问一下大家，明年最看好什么细分方向？

　　刘潇：我觉得是三个主线：一、高端制造；二、共享全球；三、安全。最近可以看到关于经济相关的核心层提法，消费扩内需是稳增长。最后一个是安全，发展的前提是安全，安全主要引导的是科技，生物安全、信息安全、能源安全，有很多科技在中国的应用，这些渗透率都很低。在未来成长的方向上，我们觉得科技也是很好的方向。

　　章旭峰：从过去来看，兴业证券推出了好词，一个是“新半军”，一个是“信军医”，一度在整个市场成为关注的热点。我在这几个字上面又做了进一步细分，我是五个字，叫“高、自、新、军、医”。

　　我认为主要原因是，未来中国制造业在全球发展的空间是非常大的，原来中国是通过低成本的制造业切入全球市场份额。从2018年中美贸易战、2020年新冠疫情中可以发现，有很多产业链，甚至是全球的产业链留在了中国，比如说电池、新能源、光伏、CXO、化工等，这些产业链都代表了未来中国经济转型的方向，也是高端装备产业升级的重点方向。

　　我相信从未来来看，在相当长的时间内，这5个行业一定是中国整个高端制造业产业升级发展的方向，也是我自己最看好的5个方向。

　　张启尧：“高、自、新、军、医”朗朗上口。再请李总在线上做分享。

　　李帅：我个人的想法和兴业证券策略一直是高度共振，无论是“新半军”还是“信军医”。我试着从另外一个角度谈谈对高端装备的理解，我研究中观产业一方面是想在高景气的行业里面选出优质公司，还起到另外一个作用，可以通过领先指标（订单数据）让我来感知宏观经济库存周期变化。在我的跟踪过程中，高端装备业（风控、自动化、机床）从订单数据和库存来看，我们判断景气周期已经有开始启动的苗头了，上轮库存周期是2019年的9月份，通常来说，库存周期是36-42个月。另外一个层面是，我认为中国的库存周期大概率会在今年四季度到明年一季度启动。

　　再补充一下出口的问题，电动车是一个很好的例子，谈到30%渗透率的分歧，去年和今年有不同的理解。如果我们把中国电动车产业放在全球来看，我认为这个问题和困惑就迎刃而解了，虽然中国是30%的电动车渗透率，但放在全球来看只有10%左右的渗透率。中国各个细分产业和优秀公司面对的是全球市场，如果把中国高端装备制造业的视角放在全球经济下面，我觉得很多问题就会比较清楚，有利于从长空间、长周期去买入一些优秀的公司。

　　张启尧：三位的发言都不约而同提到了高端装备制造，这方面一定是明年值得重点关注和布局的行业。除了公募之外，险资是市场非常重要的机构投资者，今年市场也非常关注险资的动态和投资偏好，接下来有请保险大佬郭总分享一下，您觉得明年险资对于权益市场的配置思路和投资偏好是怎样的。

　　郭晋鲁：保险公司的权益配置是从资产负债匹配的角度，目前保险公司配置的权益比例是10-15%，这是跟保险公司目标收益、偿付能力约束以及财务收益要求等因素综合作用的结果。从负债角度来看，保险公司负债是长期的，所以从保险权益投资真正做到长期这一思路来看，比较多的配置是在传统价值蓝筹股，以绝对收益的角度为收益目标，这是保险公司跟市场配置当中差异化的地方。

　　权益投资还是看未来，随着中国结构的转型，对科技、创新、成长等高景气行业，也在保险公司组合当中占了非常重要的比重。

　　此外，保险公司还比较偏爱的高分红、高股息率的股票，随着新会计准则的推出，保险公司权益的投资里面，对于利润稳定性需求大幅增长，这方面在保险公司组合当中占了比较重要的比重。

　　保险公司会在这三者之间根据估值、利率走势等进行偏离或切换。今年成长是比较惨的，而今年蓝筹价值和高分红表现是不错的，尤其是一些高分红的股票。我们觉得从明年来看，保险会更多的会看成长。

　　张启尧：最后一个环节，请几位嘉宾对明年的资本市场或各位投资者做一两句话的总结和展望。

　　郭晋鲁：对于中国未来的资本市场前景，随着中国结构的转型，我们认为权益类资产一定是各类资产当中的王者，这是从中长期的角度来看。随着今年市场大幅下跌，权益风险有效释放，我们可以对未来的前景有谨慎乐观的预期。

　　刘潇：作为一个资本市场的参与者，对大势要有信心。未来经济调结构，很大一部分是在于制造、消费、科技，这些领域还是很需要资本市场的参与，不管是资产证券化还是提供更好的融资途径。未来我们觉得经济的发展动能当中，资本市场的发展是必不可少的环节。未来职业发展空间还是非常大的，对于一些具备长期竞争力的中国产业，越长期越乐观，越能获取更大的市场，在有全球竞争力的背景下，未来是有机会通过跟随优质公司的成长，来获取持有收益，这方面我们会是越来越有信心的。

　　谢书英：明年投资机会点还是非常多的，预祝大家，希望大家能在明年有很好的收获。

　　章旭峰：今年做均衡投资策略的压力是比较大的，从未来来看，均衡投资策略必然受到一定的挑战。主要原因是由于未来5-10年，全球GDP增速会进一步下滑，很多行业增速也会下来，有一些行业大的β应该也就没有了，但国家会通过供给来创造需求，所以可以看到未来产业升级的方向。

　　对于我们来说，一些传统产业要降低预期收益率，但对新兴产业来说，要加强个股研究的深度，为投资者创造更好的收益。2023年，我们仍然认为结构性的牛市是继续存在的。

　　李帅：我认为无论是从企业盈利周期、经济周期还估值来看，相信这里面已经具备了市场向好的必要条件，更重要的是落地，看能不能选出来好的板块。经过刚才讨论，我们发觉有很多的板块正在维持景气周期或即将步入景气周期，而且具备一定的投资性价比，所以我们对A股市场是充满信心的。我们将继续聚焦在“新半军”、“信军医”、“大安全”和“科创板”。我相信在大的新兴行业里面，未来能挖掘出“小巨人”。

　　张启尧：感谢几位嘉宾精彩分享，今天的论坛就到这里了，祝各位嘉宾和投资者2023年否极泰来，业绩长虹。

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