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首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002
分析师：华强强，SAC：S0360519090003
报告导读
转债总有新鲜事
近期转债市场出现几件值得关注的事件，一是临到期的海印转债溢价转股量较大；二是下修博弈出现新的关注点；三是新券炒作遭交易所出手监管。
海印转债溢价转股，偿还压力减轻。近期即将停止交易的海印转债余额下降约2亿元，主要为转股所致，最新余额为4.34亿元。海印转债近期溢价率未完全压缩至0，转换价值低于转债价格，所以近期转股属于溢价转股。海印转债到期偿还价格为110元，近期转债价格维持在110元左右，对于投资者来说，不考虑信用风险的前提下，此时持有到期比溢价转股更合适。但对于发行人来说，虽溢价转股但有助于减轻偿还压力。
下修博弈出现新的关注点。一是，博世转债、赛伍转债下修不彻底。博世转债2022年5月19日晚间发布向下修正转股价的公告，此次并未将转股价一修到底，次日博世转债下跌4.49%。二是，上22转债公告董事会下修议案后正股大幅上涨至转股价附近，后续或无需下修转股价。
永吉转债上市价格再创新高，交易所出手监管。上周转债转债指数日成交金额攀升至1500亿以上，新券上市炒作现象继续发生。上周二永吉转债上市首日收盘涨幅高达276.16%。上交所发布公告称“个别投资者在交易永吉转债（113646）过程中存在盘中拉抬等影响市场正常交易秩序、误导中小投资者交易决策的异常交易行为，上交所依规对相关投资者采取了暂停账户交易等自律监管措施。
关注正股驱动的交易性机会，低价龙头有长期配置价值
上周疫情修复和政策发力驱动正股市场继续反弹，上证指数周度上涨2.02%，创业板指上涨2.51%，电气设备、有色金属、汽车、电子等板块涨幅居前。光伏风电、汽车板块相关转债跟随正股上涨，如上22转债、晶科转债、新春转债、帝尔转债、福能转债、天能转债等，转债平均溢价率小幅被动修复。
上周五5年期LPR下调15个BP，宽信用信号进一步明确，后续政策或将继续发力。后续看，一方面，复工复产持续推进，供应链和运输问题有望进一步缓解，消费场景修复，疫情影响边际修复；另一方面，稳增长或需进一步加码。转债方面，估值高企且转债需求未明显回升情况下，主要依托于正股行情，主题可关注疫情修复板块如汽车、出行以及稳增长板块。此外，虽高估值或导致短期弹性不足，但低价龙头转债的中长期胜率较高。可关注行业低价龙头转债的中长期配置价值以及个券下修机会。
1、稳增长预期下，可关注建筑建材、房地产产业链等个券。大金融板块方面，关注兴业、南银、杭银、苏银等。有色、化工等周期品受益于稳增长下的需求回升，关注明泰转债、靖远转债、甬金转债、嘉元转债、湖盐转债、金诚转债、友发转债等。
2、低价龙头转债的中长期配置机会，关注华友转债、通22转债、隆22转债、闻泰转债、中特转债等。
风险提示：正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。
一、转债总有新鲜事
近期转债市场出现几件值得关注的事件，一是临到期的海印转债溢价转股量较大；二是下修博弈出现新的关注点；三是新券炒作遭交易所出手监管。
（一）海印转债溢价转股，偿还压力减轻
海印股份（维权）2022年5月21日公告：“海印转债”转股数额累计达到转股前公司已发行股份总额10%。海印转债2016年7月1日上市，属于存续时间较长的转债，转债到期日为2022年6月7日，根据规定“海印转债”将于2022年5月24日停止交易。在停止交易后、转股期结束前“海印转债”持有人仍可以依据约定的条件将“海印转债”转换为“海印股份”的股票。
近期海印转债余额下降约2亿元，主要为转股所致，最新余额为4.34亿元。海印转债近期溢价率未完全压缩至0，转换价值低于转债价格，所以近期转股属于溢价转股。海印转债到期偿还价格为110元，转债价格近期维持在110元左右，对于投资者来说，不考虑信用风险的前提下，此时持有到期比溢价转股更合适。但对于发行人来说，虽溢价转股但有助于减轻偿还压力。
（二）近期下修出现新关注点
正股市场下跌后，转债下修条款触发面增大，4月下旬以来，下修案例明显增多。下修原因多样，但在博弈下修的过程当中仍需关注一些新的变化，特别是主动下修案例较多的时候。
一是，博世转债、赛伍转债下修不彻底。博世转债2022年5月19日晚间发布向下修正转股价的公告，将转股价从11.26元/股下修至7.72元/股，公司股东大会召开前二十个交易日公司股票交易均价为5.9241元/股，股东大会召开前一个交易日公司股票交易均价为5.8692元/股，公司2021年度经审计每股净资产为5.40元，因此博世转债此次并未将转股价一修到底。
二是，上22转债公告董事会下修议案后正股大幅上涨，后续或无需下修转股价。上机数控5月14日发布董事会提议向下修正转股价的公告，公告中提出：如该次股东大会召开时，召开日前二十个交易日均价和前一个交易日均价中的较高者、每股净资产高于调整前“上22转债”的转股价格（145.66元/股），则“上22转债”转股价格无需调整。5月20日上机数控的交易均价为144.01元/股，若后期上机数控股价进一步上涨，则无需调整转股价。
转债的转股价下修涉及到股本摊薄比例扩大，可能会出现下修不彻底的情况，2010年以来的下修案例中，共出现18次下修不彻底的情况。
（三）永吉转债上市价格再创新高，交易所出手监管
上周转债转债指数日成交金额攀升至1500亿以上，新券上市炒作现象继续发生。上周二永吉转债上市首日收盘涨幅高达276.16%，收盘价为376.16，转股溢价率为382.17%，永东转2、垒知转债上市首日转股溢价率在90%左右，收盘价较平价偏离幅度较大。
上交所5月18日发布公告：“个别投资者在交易永吉转债（113646）过程中存在盘中拉抬等影响市场正常交易秩序、误导中小投资者交易决策的异常交易行为，上交所依规对相关投资者采取了暂停账户交易等自律监管措施。上交所再次提醒投资者关注风险，合规交易。” 永吉股份5月18日晚间发布转债停牌核查的公告。
可转债管理办法实施后，监管层对可转债市场的交易异动关注度较高。此前上交所也曾发布过“联泰转债”异常交易情况的通报；深交所也对正元转债、智能转债、蓝盾转债、万里转债等涨跌一场的可转债持续进行重点监控，并及时采取监管措施。
二、政策发力，正股继续反弹
（一）估值继续修复，高价分位数上涨较快
上周估值继续回落。截至5月20日，按余额加权的平均转股溢价率为45.91 %，较前周周五下降0.32个百分点。5月20日，转债收盘价平均值为118.09，较前周周五上升1.05%；转换平价为85.29，较前周周五上升1.17%。上周转债收盘价涨幅小于转换平价涨幅，估值继续修复。
目前中低价格转债占比仍较高。截至5月20日，收盘价格位于100元-130元之间的个券支数占比为70.73%，其中价格在110-120元之间的个券支数占比为35.85%。收盘价格在130元以上的高价券占比为28.05%。
5月20日，5%价格分位数、25%价格分位数分别为105.32、112.99，分别较前周五上涨1.04%、0.89%。75%、80%、90%分位数较前周上涨2.53%、2.25%、3.98%。价格中位数为119.71，较前周周五上涨1.34%。
（二）关注正股驱动的交易性机会，低价龙头有长期配置价值
上周疫情修复和政策发力驱动正股市场继续反弹，上证指数周度上涨2.02%，创业板指上涨2.51%，电气设备、有色金属、汽车、电子等板块涨幅居前。光伏风电、汽车板块相关转债跟随正股上涨，如上22转债、晶科转债、新春转债、帝尔转债、福能转债、天能转债等，转债平均溢价率小幅被动修复。
上周五5年期LPR下调15BP，宽信用信号进一步明确，后续政策或将继续发力。后续看，一方面，复工复产持续推进，供应链和运输问题有望进一步缓解，消费场景修复，疫情影响边际修复；另一方面，稳增长或需进一步加码。转债方面，估值高企且转债需求未明显回升情况下，主要依托于正股行情，主题可关注疫情修复板块如汽车、出行以及稳增长板块。此外，虽高估值或导致短期弹性不足，但低价龙头转债的中长期胜率较高。可关注行业低价龙头转债的中长期配置价值以及个券下修机会。
1、稳增长预期下，可关注建筑建材、房地产产业链等个券。大金融板块方面，关注兴业、南银、杭银、苏银等。有色、化工等周期品受益于稳增长下的需求回升，关注明泰转债、靖远转债、甬金转债、嘉元转债、湖盐转债、金诚转债、友发转债等。
2、低价龙头转债的中长期配置机会，关注华友转债、通22转债、隆22转债、闻泰转债、中特转债等。
三、周度复盘：转债指数上涨，又见转债下修
（一）转债指数周度反弹
上证指数周度上涨2.02%，创业板指数周度上涨2.51%，中证转债周度上涨0.99%，转债指数周度涨幅小于股指。现存可转债超过400支，余额规模超过7450亿元，其中精工转债、湘佳转债、杭氧转债等尚未上市交易。
申万一级行业指数来看，上周行业指数中大部分行业指数上涨，仅医药生物板块出现下跌；电气设备、有色金属、汽车、电子等板块涨幅居前。
上周共有310支转债周度上涨，85支转债周度下跌。涨幅居前主要包括永吉转债（290.96%）、永东转2（69.01%）、垒知转债（57.33%）、蓝盾转债（44.39%）、铂科转债（33.01%）。跌幅居前主要包括同和转债（跌10.26%）、盘龙转债（跌10.20%）、城市转债（跌8.85%）、尚荣转债（跌5.14%）、卡倍转债（跌5.06%）。
（二）赎回条款变动不大，2支转债启动下修
1、3支转债公告不提前赎回
朗新转债、飞凯转债、靖远转债公告不提前赎回， 交科转债、新春转债、川恒转债、苏试转债发布可能满足赎回条款的公告。
截至周五，交科转债、新春转债、川恒转债、苏试转债累积赎回天数在10天以上，下周关注条款触发和公告情况。
上周华兴源创、锦鸡股份发布董事会下修议案，启动下修。截至2022年5月20日，共230支可转债已经触发下修条款，4月下旬以来，下修频次明显增加。分别从大股东持债比例、回售压力以及股权稀释比例三个角度进行筛选。
从大股东持债比例角度来看，环旭转债、鹤21转债、中信转债、泰林转债、中特转债、回盛转债的第一持债人持债比例较高，持债比例过高是主动下修的动力之一。
股权稀释比例角度，因下修后，转股数增加，股权稀释比例增加，股权稀释比例是股东大会投票时考虑因素之一，若稀释比例变动过大，未持债股东或将反对下修议案。若考虑潜在稀释比例，假设转股价下修至正股5月20日收盘价，亚药转债、城地转债、天创转债、首华转债、重银转债潜在稀释比例变动幅度在15个百分点以上，对中小股东股权稀释比例影响扩大，下修阻力或较大，且须关注下修是否彻底。
（三）2支新券发行，待发规模近300亿
1、2支新券发行
福莱转债、杭氧转债两支新券发行，合计发行规模51.37亿元。
2、待发转债规模近300亿
截至5月20日，共有17家上市公司拿到转债发行批文，拟发行规模206.88亿元左右。此外有13家上市公司转债发行已通过发审会，等待批文，合计规模91.25亿元。上周航天宏图、测绘股份等8家上市公司发布预案。
四、风险提示
正股波动较大、转债估值压缩、业绩增长不及预期、外围市场波动等。
具体内容详见华创证券研究所5月22日发布的报告《转债市场总有新鲜事——可转债周报》
法律声明
本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。
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