贝壳-W(2423.HK):最强中介的突围与回归

贝壳-W(2423.HK):最强中介的突围与回归
2025年01月26日 00:00 民生证券

贝壳控股是国内领先的房屋交易和服务平台。贝壳起源于2001 年成立的链家房地产经纪公司,2018 年贝壳找房正式上线,凭借中国最大的真房源库,2020年贝壳(BEKE.N)在纽交所上市,成为中国居住服务第一股;2022 年贝壳(2423.HK)以介绍上市的形式在港交所上市。

贝壳营收和净利润总体波动上升,2023 年起已全面实现盈利。营收方面,2019-2023 年,贝壳营收由460 亿元增长至778 亿元,CAGR 约为14%,2024Q3 公司收入为623 亿元,同比增长8.3%;净利润方面,2023 年贝壳扭亏为盈实现净利润59 亿元,Non-GAAP 净利润98 亿元,2024Q1-3 公司净利润约为35 亿元,Non-GAAP 净利润约为59 亿元。

平台优势显著,贝壳有超越市场的阿尔法能力。截至2024Q3,贝壳平台拥有门店超4.8 万家,经纪人超47.6 万名,全行业平台规模最大。从用户画像看,贝壳主要深耕高线城市。基本盘业务来看,存量房业务和新房业务均贡献收入30%以上,分别贡献毛利40%和25%以上。1)存量房业务:一线城市复苏快于大盘,公司更快受益于政策拉动带来的行情;2)新房业务:公司在行情较差时更易抢占市场份额,当前阶段为买方市场,贝壳易于获得更高议价权,从而提升货币化能力,持续提升盈利水平。

深层挖掘产业链需求,2C 发展家装和租赁业务,2M 积累开发经验。在地产消费的链路中,行业集中度较低。1)贝壳凭客户体量发展家装业务,收入增速较快,具备行业头部体量后,毛利率可维持在较高水平。公司在试点城市单城盈利后,复制经验有望推广至全国,规模效应下业务整体盈亏平衡可期。2)在地产交易震荡行情下,公司以轻资产拓展租赁业务,标准化服务具有用户信任优势。3)在深耕地产多年后,2023 年提出“一体三翼”战略,成立贝好家事业部,公司通过亲自操盘可为数据化赋能产业积累经验。

投资建议:我们认为贝壳是国内地产经纪龙头平台,24Q3 贝壳和链家的APP+小程序月活用户数量为4620 万,用户基础好且80%以上为高线优质客户,付费能力较强。业务层面来看,1)基本盘业务稳健且已形成自身平台优势;2)家装和租赁业务增速较高,满足地产交易的衍生和替代需求;3)公司账面现金充裕,发展贝好家具有较高安全边际;4)公司持续回购,具有较好的股东回报率。我们预计2024/2025/2026 年公司经调整净利润分别为87/98/117 亿元,基于2025 年1 月24 日收盘价,对应PE 分别为17/15/13X, 首次覆盖给予“推荐”评级。

风险提示:房地产行业复苏不及预期,佣金政策监管的风险,反垄断政策的风险。

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贝壳 净利润 地产

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