惠誉：上调中国能源建设(03996.HK)长期外币发行人评级至“A-”，展望“负面”_新浪财经

本文来自“惠誉评级”。

4月26日，惠誉评级已将中国能源建设股份有限公司的长期外币发行人违约评级和高级无抵押评级从'BBB+'上调至‘A-’，并将评级移出负面评级观察名单，展望负面。

惠誉上调中国能建股份的评级是由于其适用了2024年1月12日发布的新版《政府相关企业评级标准》。鉴于中国能建股份的支持得分为30分、独立信用状况为‘bb-’，惠誉依据其《政府相关企业评级标准》中的评级等级调整指引，基于中国主权信用评级(A+)下调两个子级得出中国能建股份的评级。

惠誉认为中国能建股份的母公司——国有企业中国能源建设集团有限公司(中国能建集团)是一家无实质业务亦无大量债务的中间控股公司，因此根据其《政府相关企业评级标准》，基于中国的主权信用评级“穿透”中国能建集团得出中国能建股份的评级。

关键评级驱动因素

政府决策与监管“强”：由国务院国有资产监督管理委员会(国务院国资委)和全国社会保障基金理事会分别持股90%和10%的中国能建集团直接及间接持有中国能建股份45.06%的股份。中国能建股份几乎贡献了中国能建集团的全部营收、债务和资产。国务院国资委通过中国能建集团对中国能建股份保持严格监督，对中国能建股份的主要业务、战略方向和投资选择施加重大影响，并通过重叠的高管层加以强化。

支持先例“强”：中国能建股份受益于政策性银行和国有银行持续提供的融资，以支持其在中国和国际市场的发展。此外，在政府和大型国有金融机构的支持下，中国能建股份的子公司完成一系列的债转股计划以减轻债务负担。政府还以包括注资在内的形式大力支持中国能建集团。

支持动机“强”：惠誉评定中国能建股份“维持政府政策职能”为“强”。尽管能源结构向可再生能源转型，但火电仍然是中国能源结构的重要组成部分，而中国能建股份在这一领域占据主导地位。中国能建股份还肩负实施国家能源发展战略行动计划的重任，并在可再生能源建设市场居领先地位。中国能建股份若违约可能会严重扰乱中国传统和可再生能源电力基础设施工程建设，从而影响中国的电力供应和能源转型。

鉴于中国能建股份是活跃的国内债券发行人，亦是国际市场上重要的中资工程建设国企，惠誉认为中国能建股份若违约带来的“蔓延风险”为“强”。中国能建股份若违约将对其他国企的融资产生重大影响。

新能源业务成为增长引擎：中国能建股份致力开拓新能源市场，包括承接新能源工程建设业务以及新能源发电装机投资。2023年新能源建设新签合同额增长26%，占全年新签合同总额的40%以上。该公司还计划到2025年末将累积新增装机从2023年的9.5GW提高到20GW以上。与传统工程建设业务相比，发电业务的现金流稳定且具有较高的利润率可预见性，因此，惠誉预计，在投资周期完成后，中国能建股份的业务状况将得到加强。

资本支出推升杠杆率：中国能建股份'bb-'的独立信用状况受制于其高杠杆率。惠誉预计，中国能建股份的EBITDA净杠杆率将从2022至2023年间的7-8倍升至2024至2027年的9倍以上，原因在于中国能建股份持续投资可再生能源发电，导致其未来几年的自由现金流持续为负。然而，中国能建股份的业务状况强劲、经营规模庞大、在主营业务领域居领先地位且能够以相对低廉的融资成本募集大量资金，并且EBITDA利息覆盖率达3倍左右的较高水平，这均为其独立信用状况提供支撑。

评级推导摘要

惠誉基于中国的长期发行人违约评级下调两个子级得出中国能建股份的评级，反映了其作为政府相关企业的强势地位。中国能建股份的支持得分与国资委下属其他在各自细分市场中居领先或主导地位的大型工程建设公司相同，如中国交通建设股份有限公司(中国交建，A-/稳定);中国交建在公路、桥梁和港口等交通运输基础设施领域处于领先地位。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2024至2027年间营收增速为6.4%-9.7%。

- 2024至2027年间EBITDA利润率为6.2%-6.4%。

- 2024至2027年间每年资本支出约为250亿-330亿元人民币。

- 2024至2027年间每年股息为108亿-123亿元人民币。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 中国能建股份获中国政府支持的可能性减弱。

流动性及债务结构

流动性充足：截至2023年末，中国能建股份持有可用现金逾600亿元人民币及大量未使用的银行授信额度，可覆盖其逾700亿元人民币的短期债务(包括永续债和保理交易)。不过，该授信额度为非承诺性授信额度，因为承诺性授信额度在中国的银行系统中不常见。

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