全年业绩快速增长，收入、利润表现喜人。2023 年全年营收21.24 亿元（+114.44%），归母净利润2.84 亿元（+82.07%）。加回上市开支及以股份为基础的薪酬开支后的经调整归母净利润为4.12 亿元，同比增长112.12%，营收和利润均实现快速增长。
毛利率保持稳健，期间费用整体控制良好。公司2023 年毛利率26.35%，与上年基本持平。销售费用率0.72%（-0.17pp）；管理(含研发）费用率9.46%（+1.07pp），主要系上市开支较大所致；财务费用率0.03%（-0.26pp）；三项费用率合计10.21%（+0.64pp），整体期间费用率控制较好。
战略有效引领，项目数和客户数均快速增长。公司采用“赋能、跟随并赢得分子”策略，不仅通过提供产品开发早期阶段的服务与现有客户共同成长，也在生物偶联药物进程中不断赢得新客户。2023 年，公司新增了128 个发现项目，新增50 个临床前和临床项目，累计客户数量从2022年的265 名大幅增加至2023 年的345 名。由于“赋能”策略的成果，公司共有36 款ADC 候选药物从发现阶段进入CMC 开发阶段；由于“赢得分子”策略的成果，在143 个进行中的综合项目中，有47 个项目是由公司客户或其外包服务提供商转让获得。
IND 前项目不断向后推进，看好公司未来收入增长态势。截至2023 年12月31 日，公司有67 个正在进行的临床前生物偶联药物项目及43 个正在进行的IND 后生物偶联药物项目。随着IND 前项目推进至IND 后阶段以及IND 后项目在临床和商业化阶段的进展，预计项目合同价值的平均收益也将增加，收益增势强劲。
风险提示：地缘政治风险；行业竞争加剧风险；行业景气度下行风险。
投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。
公司为全球布局的ADC CRDMO 龙头，已建立起全面一体化的一站式CRDMO 平台，覆盖ADC CRDMO 服务的全流程，综合能力全球领先。随着公司全球产能的不断扩张及IND 前项目不断向IND 后阶段推进，我们认为公司未来3 年业务将保持较快增长，预计2024-2026 年归母净利润6.11/9.72/13.82 亿元，同比增长115.5%/59.1%/42.2%。综合绝对估值与相对估值，我们认为公司合理市值区间为227.15—265.31 亿港元，合理股价18.97—22.15 港元，较当前股价有3%-21%溢价空间。考虑公司的龙头地位和较好的成长性，首次覆盖，给予“增持”评级。
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