森麒麟：全球化布局进展领先 摩洛哥基地即将放量

预告2024 年归母净利润同比增长53%-72%

公司发布2024 年业绩预告，2024 年归母净利润21.0-23.6 亿元，同比增长53%-72%；扣非归母净利润20.4-23.0 亿元，同比增长56%-76%。

即4Q24 公司归母净利润3.74-6.34 亿元，同比+0%~+69%，环比-42%~-2%；扣非归母净利润3.22-5.82 亿元，同比-7%~+68%，环比-51%~-12%。4Q24 业绩预告符合我们预期，环比下降主要是由于公司反倾销退税大部分在3Q24，4Q24 仅剩余少量退税。

关注要点

全球化布局稳步推进，摩洛哥基地即将放量。2024 年公司业绩增长主要来自于泰国基地产能的持续爬坡，同时半钢胎需求端支撑较好，公司产量释放较为顺利。公司仍在持续推进全球化布局，根据公司公告，摩洛哥项目已于4Q24 开始试生产，公司预计2025 年可释放600-800 万条产量。摩洛哥基地议价能力相对泰国更有优势，且该项目主要面向美国的替换市场进行销售，我们预计有望实现较高的利润率水平，2025 年有望带来较大业绩贡献。

轮胎贸易壁垒有持续增加的趋势，公司全球化布局有望分散风险。目前市场较为关注特朗普上台后的贸易政策，认为轮胎行业贸易壁垒或有提升风险。但我们认为轮胎行业已经经过了多轮反倾销调查，市场无需过度担忧关税继续提升的问题。且公司作为中国轮胎龙头，是少数几家在东南亚之外有产能布局的企业。我们认为公司的全球化进展领先，有望分散贸易摩擦风险。

高端配套快速推进，多个项目有望陆续落地。在轮胎配套市场，公司坚持全球中高端主机厂配套原则，持续开拓优质客户。2021 年公司取得德国大众供货商资质，目前已获得多个车型的定点提名，其中途观即将进行正式供货，标志着公司成为德国大众在国内的第一家正式轮胎供应商。此外，2025 年伴随公司摩洛哥基地的推进，我们预计公司中高端车型的海外配套或会有加速进展。

盈利预测与估值

我们维持2024 年/2025 年/2026 年净利润22.57 亿元/25.75 亿元/29.08 亿元。当前股价对应2025/2026 年市盈率9.9/8.8 倍。维持跑赢行业评级，维持目标价32.5 元，对应2025/2026 年市盈率13.1/11.6 倍，较当前股价有31.8%的上行空间。

风险

贸易壁垒提升；原材料价格大幅上涨；需求不及预期；海外产能投放不及预期。

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