思源电气：输变电设备领先企业，受益于行业β+自身α优势共振【华西电新杨睿团队】|电网_新浪财经

报告摘要

►业绩增长稳健，核心竞争力筑盈利优势

公司深耕输配电领域数载，持续专注研发创新，产品品类覆盖广泛，2024H1年研发费用率达7.21%，同比增长0.29pct。公司核心竞争力不断巩固，业绩增长稳健，2024H1公司实现营收61.7亿元，同比增长16%；实现归母净利润8.9亿元，同比增长27%。同时，公司盈利能力较强，销售净利率整体处于行业领先水平，2024H1公司销售净利率达14.54%，同比增长0.83pct。

►国内配套电网建设需求提升，网内中标份额靠前国内新能源转型深入推进，电网投资力度加大，2024年1-6月份，电网工程完成投资2540亿元，同比增长24%；同时，国网预计2024年电网投资将首超6000亿元，配套电网建设需求景气度明确。2023年1-6批国网输变电设备招标中，公司多类产品网内中标份额领先，有望深度受益于国内电网投资提速。

►全球电网建设投资景气上行，海外业务表现亮眼2023年公司海外新增订单达40.1亿元，2019-2023年CAGR为26%；在订单规模扩张的同时，公司海外业务盈利能力持续提升，2024H1毛利率达到33.82%，同比增长1.52pct。在全球电网投资景气的背景下，公司有望依托长期坚持出海战略形成的海外市场拓展及客户积累优势、高度重视产品技术的研发创新优势而进一步扩大市场份额，为公司贡献可观的业绩增量。

►投资建议公司深耕输变电设备多年，兼具技术、产品、盈利等多重优势，综合竞争力强劲，有望显著受益于国内外电力设备需求共振。我们预计，2024-2026年，公司营业收入分别为153.26、187.70、230.70亿元，同比增速分别为23.00%、22.47%、22.91%；归属于上市公司股东的净利润分别为20.33、25.35、31.30亿元，同比增速分别为30.38%、24.69%、23.48%；EPS分别为2.63、3.27、4.04元，对应PE分别为25X、20X、16X（以2024年8月20日收盘价64.74元计算）。综上，考虑后续公司的发展前景，首次覆盖，给予“增持”评级。

►风险提示：电网投资不及预期、招中标情况不及预期、产品竞争加剧风险、海外贸易政策风险等。

1.业绩增长稳健，核心竞争力筑盈利优势

公司业绩增长稳健，盈利能力处于行业领先水平。公司业绩稳步增长，2019-2023年公司营收由63.8亿元增长至124.6亿元，CAGR为18%；归母净利润由5.6亿元增长至15.6亿元，CAGR为29%。2024H1，公司实现营收61.7亿元，同比增长16%；实现归母净利润8.9亿元，同比增长27%。同时，公司盈利能力较强，销售净利率整体处于行业领先水平，2024H1公司销售净利率达14.54%，同比增长0.83pct。

专注研发创新&品类拓展，核心竞争力持续巩固。公司深耕输配电领域数载，持续专注研发创新，2024H1年研发费用率达7.21%，同比增长0.29pct。基于持续的研发投入，公司产品品类不断拓宽，覆盖范围广泛，目前成长为输配电设备行业中少数几家具备电力系统一次设备（传统机械类电力设备）、二次设备（控制类电力设备）、电力电子设备等产品的研发、制造和解决方案能力的厂家之一。

经营目标可观，历史兑现度较高。2024年公司预计将通过采取巩固国内电网市场、进一步加强海外重点市场的布局、高度重视产品开发和技术创新等措施，实现新增合同订单206亿元（不含税），同比增长25%；实现营业收入150亿元，同比增长20%的经营目标。复盘公司近5年的经营目标及实际完成情况，我们发现，公司的经营目标历史兑现度较高，因而认为在多项举措加持下，公司业绩有望持续获得突破。

2.国内配套电网建设需求提升，网内中标份额靠前

电网投资持续加大。2020年国家电网的电网投资开始回升，2020-2022年完成电网投资分别为4605、 4882、5094亿元，2023年国家电网电网投资额超5200亿元。2024年国家电网预计电网投资将超6000亿元，电网投资力度加大。同时，据人民日报报道，2024年南方电网公司固定资产投资安排达1730亿元，同比增长23.5%，投资规模连续4年维持在1250亿元以上。

电网工程投资同比提升。据国家能源局统计，2024年1-6月份，电网工程完成投资2540亿元，同比增长24%；单就5、6月份来看，电网工程完成投资为474亿元、837亿元，分别同比增长14%、28%。

多类产品网内中标份额领先。据Data电力统计，2023年1-6批国网输变电设备招标中，思源电气的中标金额达41.85亿元，中标金额份额占比为5.87%，在上市公司层面排名靠前；分产品来看，在6个批次中，公司中标金额份额均在10%以上的产品包括组合电器、电容器、互感器、消弧线圈。我们认为，国内配套电网建设需求景气度的确定性和延续性较强，公司多类产品在网内市场中标份额领先，有望深度受益。

3.全球电网建设投资景气上行，海外业务表现亮眼

公司长期坚持出海战略，订单规模增长显著。公司持续加大海外市场布局，

设立子公司或参股公司：在巴西、墨西哥、瑞士、肯尼亚等 10 多个国家与地区设立了子公司或参股公司。

产品方面：多款产品在意大利，英国，比利时，丹麦，澳大利亚，阿联酋，沙特，南非，萨尔瓦多，希腊，摩洛哥，阿塞拜疆，巴拉圭，保加利亚，马其顿，阿尔及利亚，巴拿马，格鲁吉亚，塞内加尔，赞比亚，墨西哥，智利，阿根廷，巴西等多个国家市场实现突破。

订单方面：2023年公司海外新增订单达40.1亿元，同比增长34%，2019-2023年CAGR为26%，订单规模增长显著。

市场拓展：根据240619投资者关系活动记录表，公司表示今年开始在北美做一些布局，加大对北美的市场投入力度。

海外业务表现亮眼。2019-2023年海外营收由13.6亿元提升至21.6亿元，CAGR为12%，2023年海外营收占比17.3%，2024H1公司海外收入达15.2亿元，同比增长40%。同时，公司海外业务盈利能力持续提升，2024H1毛利率达到33.82%，同比增长1.52pct。我们认为，全球电网投资景气上行，公司依托于研发创新优势&海外市场拓展及客户积累经验，市场份额有望进一步提升，海外业务或为公司贡献可观的业绩增量。

4.投资建议

公司深耕输变电设备多年，兼具研发、产品、盈利等多方面优势，综合竞争力强劲，有望显著受益于国内外电力设备需求共振。我们预计，2024-2026年，公司营业收入分别为153.26、187.70、230.70亿元，同比增速分别为23.00%、22.47%、22.91%；归属于上市公司股东的净利润分别为20.33、25.35、31.30亿元，同比增速分别为30.38%、24.69%、23.48%；EPS分别为2.63、3.27、4.04元，对应PE分别为25X、20X、16X（以2024年8月20日收盘价64.74元计算）。综上，考虑后续公司的发展前景，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示

电网投资不及预期；招中标情况不及预期；产品竞争加剧风险；海外贸易政策风险等。

研报说明

分析师：杨睿/李唯嘉

执业证号：S1120520050003/S1120520070008

注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

证券研究报告：《【华西电新】思源电气动态报告：输变电设备领先企业，受益于行业β+自身α优势共振》

报告发布日期：2024年8月21日

关于我们

杨睿，电力设备与新能源行业首席分析师

执业证号：S1120520050003

华北电力大学硕士，专注能源领域研究多年，曾任民生证券研究院院长助理、电力设备与新能源行业首席分析师。2020年加入华西证券研究所，任电力设备与新能源行业首席分析师。第三届新浪财经金麒麟电力设备与新能源行业新锐分析师第一名。

李唯嘉，电力设备与新能源行业分析师

执业证号：S1120520070008

中国农业大学硕士，曾任民生证券研究院电力设备与新能源行业分析师，2020年加入华西证券研究所。第三届新浪财经金麒麟电力设备与新能源行业新锐分析师第一名团队成员。

罗静茹，电力设备与新能源行业分析师

执业证号：S1120524040005

英国华威大学硕士，曾任莫尼塔研究先进制造组分析师，2022年加入华西证券研究所。

耿梓瑜，电力设备与新能源行业分析师

执业证号：S1120522120002

首都经济贸易大学硕士，曾任东兴证券研究所电力设备与新能源行业分析师，2022年加入华西证券研究所。

哈成宸，电力设备与新能源行业研究助理

美国康奈尔大学硕士，2022年加入华西证券研究所。

王涵，电力设备与新能源行业研究助理

新加坡国立大学硕士，2023年加入华西证券研究所。

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