核心观点
高基数影响下，业绩增速环比回落。截至24H1， 江苏银行 营收、PPOP、归母净利润累计同比增速(下同)分别较24Q1变化-4.6pct、-4.1pct、0.03pct。营收增速虽有所走弱但结构明显改善：净利息收入增速季度环比上升2.5pct，来自资产强劲扩张和净息差表现稳定的共同支撑；净手续费收入增速环比大幅改善28.1pct，主要受益于理财规模显著增长下的代理费收入增长；净其他非息收入增速环比回落明显，部分受23H1高基数影响。营收增速回落，带动PPOP增速环比下降4.1pct，而信用成本下行支撑归母净利润增速环比基本持平。
对公贷款支撑资产端强劲扩张，负债成本大幅改善是息差收窄有限的核心原因。截至24H1，江苏银行贷款同比增速高达17.6pct，较24Q1提高4.5pct。从结构上看主要来自对公贷款的贡献，个人贷款余额较年初小幅下行，其中消费贷款余额下降超130亿元。24H1江苏银行净息差1.9%，较23年回落8BP，好于行业平均水平，受贷款投放结构的影响，生息资产收益率下行14BP，而计息负债成本率亦大幅改善11BP，在已披露中报的上市银行中表现突出，主要来自存款成本的显著下降(15BP)。
个贷资产质量仍有一定压力，拨备覆盖率小幅下行。截至24H1，不良率较年初持平(调整后口径)，关注率环比上升3BP，测算不良净生成率较年初上行31BP。不良率的改善部分来自较高力度不良核销的支撑，结构上看资产质量压力主要来自个贷风险暴露的提速，24H1个贷不良率较年初上行19BP(23年全年上行9BP)，其中个人经营贷不良率上行9BP。拨备覆盖率较年初下降32pct至357.2%(调整后口径)，拨贷比环比下降20BP，拨备安全边际充足。
盈利预测与投资建议
根据24H1财报数据，预测公司24/25/26年归母净利润同比增速为15.6%/15.2%/13.9%，EPS为1.77/2.04/2.33元，BVPS为12.86/14.47/16.30元(原预测值12.85/14.44/16.30元)，当前股价对应24/25/26年PB为0.60X/0.53X/0.47X。基于公司较优的业绩增速和扩表能力，相较可比公司维持20%估值溢价，给予24年0.82倍PB，对应合理价值10.49元/股，维持“买入”评级。
风险提示
经济复苏不及预期；信贷需求不及预期；资产质量恶化。
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