医美板块2023 年&2024 年一季报披露完毕。对比海外来看，国内医美市场仍处高成长期。从海外龙头医美集团来看，1）艾尔建：22-23 年收入分别同比+2%/-1%；2）Inmode：22-23 年收入分别同比+27%/+8%；3）高德美：2024Q1 净销售额同比增长12.4%，其中注射美学业务同比增长19.3%。
2024 年净销售额预计同比增长7-10%。对比来看，国内头部医美厂商中，爱美客22-23 年收入增速维持在34%/48%，华东医药国内医美业务22-23年收入增速维持在141%/50%，均远高于海外医美厂商收入增速，因此我们认为，对标国际成熟市场来看，国内医美市场在基数较小、渗透率有待提升背景下，成长性可期。
下游医美市场维持高景气度，上游业绩与品类迭代强关联：1）下游机构维持稳健增速：2023 年朗姿股份医美业务/美丽田园医美业务/医思健康/雍禾医疗收入增速28%/37%/33%/26%。2）上游供给驱动、新品驱动：爱美客/昊海生科医美业务/华熙生物医疗终端业务收入增速48%/41%/59%，其中胶原蛋白赛道增势显著，锦波生物医疗器械业务/巨子生物收入增速123%/49%，符合品类迭代趋势。3）上下游整体盈利能力趋于提升：上游端，爱美客/华熙生物医疗终端板块/昊海生物医美板块/锦波生物医疗器械板块毛利率分别+0.2/1.2/4.3/4.9pct，主要系高毛利产品占比提升下的结构改善；下游端，朗姿股份医美业务/ST 美谷医美业务毛利率分别+3.6/1.7pct，主要系代工产品占比提升&规模化。
展望2024-2025 年，建议关注核心厂商新品获批节奏：1）2024 年：透明质酸类建议关注爱美客宝尼达2.0、昊海生科第四代有机交联透明质酸填充剂、华熙生物颈纹填充产品等；胶原蛋白类建议关注巨子生物、锦波生物；痤疮治疗类建议关注科笛外用4%米诺环素泡沫剂。2）2025 年：建议关注爱美客Hutox 肉毒、巨子生物重组胶原蛋白植入剂&交联重组胶原蛋白凝胶、锦波生物17 型重组胶原蛋白、科笛外用非那雄胺等。
投资建议：从医美2023 年报&2024 年一季报业绩来看，核心厂商实现稳健增长，短期关注品类迭代，推荐关注美妆双品牌势能抬升、医美管线有望近期落地的巨子生物（2367.HK）；业绩持续兑现的重组胶原医美龙头锦波生物（ 832982.BJ ）； 韩版童颜针开启国内正式销售的江苏吴中（600200.SH）。中长期公司经营质量、产品研发获证/BD 能力、平台化发展能力为核心，推荐关注具备注射、光电、减重多半看布局的医美龙头爱美客（300896.SZ）。
风险提示：医美消费不及预期，核心厂商新品研发获批不及预期，宏观经济波动。
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