战略转型升级焕新篇，业绩连续高增成效显著。三只松鼠线上起家，聚焦品牌和渠道运营，初期采用代工模式布局全品类，在电商平台红利见顶、流量成本抬升下，2020 年增速换挡进入深度调整期，公司主动精简长尾低效 SKU、优化线下门店，2022 年全面推进战略转型升级，以“高端性价比”打造品牌新定位，推动发展理念、发展路径、发展模式转型升级，自建坚果示范工厂，加大科研投入、分销渠道拓展和供应链建设，打造“抖+N”渠道矩阵，让坚果和健康食品普及大众。自23Q3 以来，公司已经实现连续3 个季度收入和业绩高速增长，24Q1 营收/扣非同比+91.8%/+92.8%，战略升级成效显著。
“高端性价比”战略为基，供应链升级为翼，全链路全要素整合重组。“高端性价比”战略的本质是在品质不变的情况下为消费者提供价格更低的产品，以优质渠道牵引供应链变革，重构“一品一链”供应链管理模式，基于坚果自主制造及零食供应链协同模式创新，全面梳理核心单品各环节价值链，实现成本、质量、效率的最优，从而给消费者提供高性价比高品质商品。目前，公司已经打造了每日坚果、夏威夷果、蜀香牛肉、手撕面包等超 10 款亿级大单品，孵化了芒果干、鹌鹑蛋、沙琪玛、辣卤礼包等款热销单品，未来将持续以“一品一链”为核心，创新合作模式做强一批大单品，从而实现成本的进步优化。
打造“抖+N”全渠道协同体系，构建“全品类全渠道”经营能力。电商方面，公司在短视频领域已经构建电商闭环矩阵，包括达人分销、自直播与商城三大领域的经营能力，自2023 年6 月起稳居休食第一，带动公司整体规模快速提升，24Q1 单季度短视频营收超10 亿元；在综合电商领域积极调整品类结构和损益模型实现连续三个季度逆势增长。线下分销方面，公司构建三节礼品渠道矩阵的同时，逐步渗透日销品的区域分销，加大终端覆盖面。自有品牌社区零食店方面，单店模型初步跑通正保持持续优化，后续在拓店+运营效率提升下有望持续贡献业绩增量。在小鹿蓝蓝儿童健康食品领域，进一步完善了“零食、辅食、营养品”三大品类矩阵的搭建。
投资建议：2024 年，公司总体目标是“重回百亿，在全中做强”。我们看好公司“制造型自有品牌零售商”的商业模式、“高端性价比”总战略、“全品类、全渠道”的经营方式，品类渠道双向调整后改革成效有望持续显现。我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为106.4/147.0/187.1 亿元，同比+49.5%/38.2%/27.3% ； 归母净利润分别为3.9/6.0/7.9 亿元， 同比+75.3%/54.7%/31.8% 。预计公司2024/2025/2026 年EPS 分别为0.96/1.49/1.96 元，当前股价对应P/E 分别为28/18/13X。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，原材料价格大幅上涨，食品安全风险。
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