投资要点
事件： 山西焦煤 发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收555亿元，同比-14.8%；归母净利润67.7亿元，同比-37.0%；扣非归母净利润68.2亿元，同比-27.2%。2024Q1单季度，公司营收105.5亿元，同比-28.5%，环比-28.8%；归母净利润9.5亿元，同比-61.5%，环比-16.2%。对此，我们点评如下：
高比例分红延续，股息率超7%。公司重视股东回报，派息有逐年递增趋势。2021-2022年公司分别分红32.8、68.1亿元，分红率分别为64%、63%。据2023年年报，公司拟每股含税分红0.8元，合计分红45.42亿元，分红率为67%，对应4/30收盘价股息率为7.6%，股息回报可观。
煤炭：效益更优的精煤销售提升，煤炭售价下滑成本增长拖累板块毛利率。2023年，公司煤炭板块营收354.18亿元，同比-14.65%；营业成本144.72亿元，同比+5.81%；板块实现毛利率59.14%，同比-7.9pct。同期，公司产煤4608万吨，同比+5.09%；销售商品煤3200万吨，同比-0.53%，其中洗精煤销售1920万吨，同比+4.1%，占商品煤销量比例为60%，占比提升3个百分点；吨煤综合售价1096.8元，同比-13.7%；吨煤综合成本452元，同比+6.4%；吨煤毛利率58.8%，同比-7.8pct。
其他：电力及热力毛利率下滑，焦化产销规模收缩。①2023年，公司电力热力板块营收70.33亿元，同比-2.49%；营业成本72.50亿元，同比-1.52%；毛利率-3.09%，同比-1.0pct。
同期，公司发电219亿度，同比+1.86%；售电203亿度，同比+1.5%；供热量3354万GJ，同比+16.0%。②2023年，公司焦炭营收96.44亿元，同比-24.5%；营业成本96.85亿元，同比-26.44%；毛利率-0.42%，同比+2.63pct。同期，公司焦炭产、销分别为385、384万吨，同比-6.1%、-8.35%。
全年来看，预计煤炭减产影响有限。2024Q1业绩明显下滑，主因焦煤价格下行、煤炭产销下滑影响。2024Q1，新华山西焦煤价格综合指数为1618.8元/吨，同比-13.3%；同期，产能450万吨/年的沙曲矿因事故停产117天，已于4月8日复产，合计影响原煤产量约140万吨，预计后续公司煤炭产销有望环比改善。2024年，公司计划生产原煤4480万吨，较2023年实际产量减少128万吨/减少2.78%，计划生产精煤1888万吨，较2023年精煤产增加4万吨/增加0.21%。从全年范围来看，预计减产影响较为有限。
投资建议：公司作为国内焦煤龙头企业，资源禀赋优异，具备一定规模和成本优势。随着下游钢铁需求的持续恢复，我们认为焦煤价格仍有回升空间。同时，公司重视股东回报，股息回报仍可观。此外，考虑到全年减产影响预计有限，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为50.65/51.88/52.36亿元，分别同比-25.2%/+2.4%/+0.9%，对应EPS分别为0.89/0.91/0.92元，对应4月30日的收盘价PE分别为11.8/11.5/11.4倍，维持“增持”评级。
风险提示：宏观经济波动、煤价大幅下滑、煤炭产销量大幅波动、环保及安监政策变化等
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