事件：2024年4 月24 日，恒帅股份（300969.SZ）发布2023 年度报告：营业收入9.23 亿元，同比+ 24.99%；归母净利润2.02 亿元，同比+38.87%；扣非净利润1.91 亿元，同比+46.61%。
对应2023 Q4 营收2.61 亿元，同比+ 21.68%，环比- 1.20%；归母净利润0.52 亿元，同比+ 37.56%，环比- 11.33%；扣非净利润为0.41 亿元，同比+ 81.27%，环比- 16.91%。
事件 2：同期，公司发布2024 年一季度报告：Q1 实现营收2.42 亿元，同比+ 31.73%，环比- 7.44%；归母净利润为0.65 亿元，同比+58.60%，环比+ 24.53%；扣非净利润为0.60 亿元，同比+ 60.79%，环比+ 45.63%。
核心观点：
收入规模稳健增长
营收方面，2023 年公司各项业务继续保持稳健增长，公司此前发布业绩预告，归母净利润位于预告 范围中枢符合预期，24Q1 营收稳健。公司围绕清洗业务和电机业务的双主线核心，营收增长的最大推力来自于清洗系统与汽车电机产品。23 年清洗泵/清洗系统/汽车电机营收分别为2.00/2.67/3.69 亿元，同比增长11.50%/25.85%/37.61%。在新能源汽车零部件领域收入为2.60 亿元，同比+33.85%，占比主营业务收入28.49%。
盈利水平大幅提升，Q1 业绩超预期
盈利方面，毛利率持续上行，期间费用率受益于规模化下降，非经营性获益进一步提升Q1 净利润。
1）毛利率：2023 年主营业务毛利率约为36.25%，同比+3.10pct，其中23Q4 毛利率为36.67%，同比+1.88 pct；24Q1 毛利率为36.79%，同比+2.60pct。受益于原材料价格回落及T2 价格战传导不敏感，以电机技术为核心的清洗泵/汽车电机业务毛利率提升显著，毛利率分别为11.50%/37.61%，同比+4.82/4.11pct。
2）净利率：2023 年主营业务净利润率为21.89%，同比+2.19 pct。
24Q1 净利润率26.82%，同比+4.58pct，主要得益于规模化期间费用率下降、汇兑收益。其中，管理费用率有所增加，主要系公司经营规模扩大、生产基地扩张，职工薪酬及折旧摊销等日常管理成本增加所致。此外Q1 获政府补助441 万元，进一步放大了盈利能力。
流体技术产品业务仍保持增长动能，营收稳步提升得益于公司在清洗领域的技术积累与新客户开拓，公司在流体技术产品领域收入保持较为稳定的增长，2023 年清洗泵和清洗系统产品合计实现收入约4.67 亿元，同比增长 19.27%。而相较传统清洗系统需求，ADAS 清洗随智能驾驶发展必要性日益增加，智能化程度和复杂程度均有大幅提升。ADAS 被动清洗产品需求已带动平均单价抬升，ADAS 主动清洗相关产品已与众多客户车型进行产品路试和系统适配，已取得部分客户的小批量定点，预计 2024 年会有更多增量车型进入定点环节。
汽车电机业务增长迅速，成为推动收入的引擎：
公司电机产品矩阵丰富，并纵向实现“电机+执行器”的产品拓展，包括隐形门把手驱动机构、充电小门执行器等。未来有望向集成度更高的系统产品发展，并且在更多的应用场景上发掘“1+N”的产品开拓机会。在新品开发方面，公司将重点着力谐波磁场电机技术的场景适配，目前，公司已与德国伦茨（Lenze）合作，开发了应用于物流系统的滚筒电机产品，2024 年将匹配谐波磁场电机技术与人形机器人所需电机品种定制化需求的结合点。后续公司会持续尝试将该电机技术应用于汽车、工业自动化、人形机器人等诸多其他应用场景中。
投资建议
以微电机为核心技术能力，清洗业务规模化发展并前瞻智能化清洗，电机业务多品类布局，乘智能化浪潮。盈利能力逐年逐季度上行，我们预测公司 2024-2026 年实现营业收入分别为12.07/15.48/19.31 亿元，同比增速 30.7%/28.2%/24.8%，将实现归母净利润2.69/3.47/4.10 亿元，同比增长33.1%/29.2%/18.1%，对应2024/2025/2026 年P/E 分别为26.22/20.29/17.20x。看好智能化赛道下公司微电机制造的核心能力，上调公司“买入”评级。
风险提示
（1）汽车销量不及预期；（2）汽车智能化发展不及预期；（3）原材料成本上涨；（4）海外工厂建设进度不及预期。
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