公司发布2023年年报和2024年一季报：1)2023全年：实现收入39.76亿元(同比+15.7%)，归母净利润为5.66亿元(同比+21.1%)，扣非净利润5.28亿元(同比+16.4%)。单Q4实现收入9.92亿元(同比+4.7%)，归母净利润1.69亿元(同比+23.8%)，扣非净利1.49亿元(同比+8.8%)。预计Q4销量约为8.1万吨(Q3下游补库、环比略降)；价格端受产品结构调整、预计均价环比略下滑；吨盈利受益于低价浆入库优化成本、基本保持稳定。
2)2024Q1：实现收入9.52亿元(同比+4.2%)，归母净利润为1.47亿元(同比+36.6%)，扣非净利润为1.45亿元(同比+50.0%)。预计销量接近8万吨(环比小幅下降)、均价维持稳定，但成本小幅提升、吨盈利预计环比略下降。此外，受益于木浆持续上涨，木浆贸易预计贡献利润增量。展望未来，成本压力仍存，但受益于公司提前囤货、预计影响有限；价格端受益于海外高价产品占比提升&公司挺价能力优异、预计维持稳定。
出口表现靓丽，多元业务驱动远期成长。2023年内销/外销收入分别为31.61/7.80亿元(同比+8.3%/+66.9%)，毛利率分别为16.8%/28.5%(同比分别-0.7pct/+4.5pct)。公司凭质量&性价比优势切入海外核心客户供应链，持续扩张份额，2023年外销收入占原纸收入比例已达25.1%(同比+5.5pct)，预计高毛利外销占比有望进一步提升。此外，公司23年6月投产8万吨装饰原纸后总产能已达35万吨，未来逐步切入食品、医疗、工业等特种用纸，成长路径清晰。
盈利能力&费用投放稳定。2023年毛利率为19.1%(同比+0.6pct)，归母净利率为14.2%(同比+0.6pct)；单Q4毛利率为22.1%(同比+4.6pct)，归母净利率为17.1%(同比+2.6pct)；2024Q1毛利率为20.2%(同比+6.1pct)，归母净利率为15.4%(同比+3.7pct)。从费用表现来看，2024Q1期间费用率为4.0%(同比+2.5pct)，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.5%/1.0%/2.9%/-0.3%(同比+0.04/-0.2/+1.0/+1.7pct)。
现金流表现稳定，积极储备低价原材料。2023年净经营现金流为4.39亿元(同比-1.00亿元)，单Q4为4.83亿元(同比+3.20亿元)，2024Q1为-2.08亿元(同比+0.05亿元)。营运能力方面，截止2024Q1，应收、应付、存货周转天数分别为49.27、79.76、111.95天(同比+3.32、+2.22、+14.36天)，存货增加预计主要系公司积极囤积低价原材料。
盈利预测：预计2024-2026年归母净利润分别为6.3、7.3、8.4亿元，对应PE估值分别为11X、10X、9X，维持“买入”评级。
风险提示：竞争加剧，需求复苏不及预期、成本超预期波动。
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