事件：4月23日公司披露2023年报及2024年一季度报。2023年公司实现营收105亿元，同比-39%，毛利率28%；归母净利17亿元，同比-75%，净利率16%。分季度看，Q1-Q4分别实现营收35/31/23/16亿元，Q4同环比-65%/-31%；归母净利8.8/4.9/4.5/-1.6亿元，Q4同环比转亏。2024Q1公司实现营收17.5亿元，同环比-50%/+13%，毛利率17%；归母净利5亿元，净利率29%；扣非归母2.6亿元，扣非净利率15%，环比实现扭亏。
锂价下跌与矿端成本刚性构成公司业绩大幅下滑主因。从毛利结构来看，公司主要盈利来源为锂盐、防静电超净产品与医疗器械，2023年毛利分别为27/1/1.4亿元。2023年锂盐价格大幅下跌，而矿石原料调价周期相对滞后，成本刚性下公司锂盐版块盈利空间大幅收窄，并产生3亿元资产减值损失。
得益于与 宁德时代 的深度捆绑关系，公司部分采用来料加工模式赚取稳定加工费，保证了相对平稳的净利率水平。同时，由于国内管控措施放开，公司防静电超净产品与医疗器械业务营收亦出现下滑。随着锂价平抑，2024Q1公司实现环比扭亏，毛利录得3亿元，环增11%；同时，公司资产减值损失冲回2.16亿元并获3.8亿元其他收益(主要为政府补贴)，归母净利明显改善。截至2024Q1公司账面存货价值19亿元，占流动资产比重由去年同期21%降至15%，环比有增主因锂精矿备货增加，总体库存压力偏低。
资源&冶炼一体化布局稳步推进，背靠宁德时代有望以量补价。(1)冶炼端，公司现已建成13.5万吨电氢+3万吨电碳产能。其中天宜锂业(持股75%)5万吨和四川天华(持股93%)6万吨电氢产能，目前均已达产；伟能锂业(持股75%)规划5万吨电氢项目，一期2.5万吨电氢项目于2023Q3达到预定可使用状态；奉新时代(持股75%)规划建设10万吨碳酸锂产能，一期3万吨于去年7月投产。远期规划26万吨电池级锂盐产能。预计今年新建产能将持续释放增量；公司通过合资、来料加工、相互持股等方式与宁德时代形成稳定利益共同体，有望依靠大客户消化新增产能，实现以量补价。
(2)资源端：公司现为AVZ、环球锂业、Premier、QXR等海外资源商第一大股东，并获得旗下矿山远期包销权。其中Premier旗下Zulu项目浮选厂此前因设计问题产能不及预期，预计今年4月项目完成装置优化并进入调试阶段。若能达到设计产能，项目有望加速推进，远期资源短板或得到补强。
投资建议：公司是国内电氢龙头，背靠宁德时代有望实现以量补价；资源端多点开花提供中远期业绩弹性。预计2024-2026年公司归母净利18/20/22.6亿元，对应PE为9.1/8.3/7.4倍，维持“买入”评级。
风险提示：需求增速不及预期，供给项目超预期释放，非洲矿权开发风险。
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