投资要点
事件：4月25日，公司发布2023年年报及2024年一季报，公司2023年营业总收入为109.87亿元，同比+9.80%，归母净利润为4.31亿元，同比+19.27%，扣非归母净利润4.65亿元同比+57.86%。其中，2023年Q4公司营业收入为27.93亿元，同比+10.56%，归母净利润为0.50亿元，同比-2.09%，扣非归母净利润为0.74亿元，同比+55.64%。2024年Q1公司营业收入为26.14亿元，同比+3.66%，归母净利润为0.90亿元，同比+46.93%，扣非归母净利润为1.00亿元，同比+33.75%。受到一只酸奶牛出表的影响，2024Q1营收增速放缓，但利润实现较快增速。公司加大分红比例，2023年股利支付率提升至30.14%。
坚持“鲜酸双强”发展策略，DTC业务快速增长。分产品，2023年液体乳营收97.55亿元同比+11.15%；奶粉0.79亿元，同比+11.28%。其中核心品类低温鲜奶和低温特色酸奶表现较佳，鲜奶业务同比双位数增长。高端产品占比提升，“24小时”高端系列产品同比增速近40%；“今日鲜奶铺”高钙升级“浓”牛乳，同比增长超过150%。分地区，2023年西南地区营收40.95亿元，同比+9.98%；华东地区营收30.20亿元，同比+4.80%；华北地区营收11.10亿元，同比+39.03%，西北地区营收14.24亿元，同比-0.97%。根据投资者关系记录表，公司取得较快增长的区域主要集中在华东和华中地区，特别是唯品公司，2023年唯品整体营收超过25%；安徽白帝公司、苏州双喜公司以及湖南南山公司都取得了超过20%的增长。分渠道，直营模式营收55.88亿元，同比+10.22%；经销模式42.47亿元，同比+12.41%。2023年DTC业务整体收入同比增长超过15%，其中远场电商业务同比增长超过40%，自主征订业务同比增长超过15%，带动整体盈利能力提升。
销售净利率提升，产品结构优化。2023年公司销售净利率3.98%，同比+0.37pct；经营活动现金流量净额15.57亿元，同比+50.58%。2024Q1销售净利率3.57%，同比+1.09pct，主要受到原奶价格下行以及产品结构调整的影响，净利率持续提升。2023年销售费用率和管理费用率分别为15.28%和4.28%，同比分别+1.72pct和-0.42pct。2024Q1销售费用率和管理费用率分别为17.08%和5.10%，同比分别+1.59pct和0.67pct。销售费用率的增长主要由于广告宣传及促销费用的增加。随着公司产品结构的持续优化以及原奶价格的下行，公司净利率水平有望加速提升。
及时调整资产结构，聚焦核心业务。由于战略调整，2023年11月，公司转让新澳牧业55%股权，转让后不再持有。2023年12月转让重庆瀚虹45%股权(一只酸奶牛)，转让后持有重庆瀚虹15%股权。公司及时优化资产结构，聚焦低温鲜奶和低温特色酸奶核心品类。
投资建议：公司以“鲜立方战略”为核心方向，加持强有力的现代化媒体营销力，率先“强势”突围，优先实现“泛全国化”布局，抓住市场机遇，精准卡位低温奶高端市场，我们调整公司2024-2025年盈利预测。预计2024-2026年公司实现归母净利润6.22/7.87/9.62亿元；EPS分别为0.72/0.91/1.11元，对应PE估值为14/11/9倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险，产品推广不及预期，行业竞争加剧风险。
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