事项：
鸿路钢构发布2024 年一季报：2024Q1 公司实现营收44.27 亿，同比-11.77%；归母净利润2.03 亿，同比+1.12%。经营性现金流量净额为0.84 亿，同比-49.97%。
评论：
吨毛利同比企稳，研发费用较高致盈利下滑。2024Q1 公司实现营收44.27 亿，同比-11.77%，归母净利润2.03 亿，同比+1.12%，扣非净利润0.87 亿，同比-38.79%，扣非后业绩有所下滑，主要系计入当期损益的政府补助同比增加。
产量方面，24Q1 公司钢结构产量约91.79 万吨，同比增长0.09%，增速环比23Q4 大幅放缓约20pct，我们认为可能与Q1 基建、地产、制造业等投资项目开工较弱有关。我们测算Q1 吨收入4823 元，同比-649 元，吨毛利511 元，同比+4 元，扣非吨利润95 元，同比-61 元，我们认为盈利下滑主要系研发费用大幅增长，Q1 公司研发费用达1.57 亿，同比+105%，为历史同期最高值。
需求端，公司2024Q1 累计新签合同69.65 亿元，同比-3.33%，全部为材料订单。我们测算24Q1 板材均价为4565 元，同比-5%，考虑公司采用“材料费+加工费”的定价方式，我们认为Q1 订单金额下降可能与原材料价格下降相关。
盈利仍承压，收现比改善。公司Q1 毛利率为10.59%，同比+1.34pct。净利率4.59%，同比+0.59pct，扣非归母净利率1.97%，同比-0.88pct。期间费率7.18%，同比+2.54pct，分项看，管理费率、研发费率、销售费率、财务费率同比各+0.12pct、+2.02pct、+0.04pct、+0.36pct。经营性现金流净额0.84 亿元，同比-0.84 亿元，主要系工资发放时间差致支付给职工以及为职工支付的现金增加。
收现比106.75%，同比+6.88pct。资产负债率60.5%，同比-1.37pct。分红方面，公司近期调整了2023 年分红方案，将每股派发现金红利由0.26 元提升至0.52元，分红总额由1.79 亿元上调至3.57 亿元，分红率大幅提升至30%。
规模化生产与智能化制造打造高壁垒，关注盈利边际变化。1）产能持续扩张，公司2023 年钢构产能已达500 万吨，市场占有率逐年提升，在生产和采购两端都建立起了明显的规模优势；2）智能化制造构筑更高壁垒，2021 年公司专门成立了智能制造研发团队，近年来研发或引进了智能激光切割设备、智能型钢二次加工线、智能工业焊接机器人、便携式轻巧焊接机器人及自动喷涂流水线等先进设备；3）制造业景气度回升，需求有望回暖：根据统计局最新数据，3 月制造业PMI 为50.8%，重返扩张区间，需求端已现积极信号，成本方面，板材价格也已连续四个季度徘徊在4500 元~4700 元/吨，我们认为行业量、价底部区间或已经出现，需求端的边际变化有望带来可观的盈利弹性，公司当前PE（TTM）仅为10x，而近十年的历史最低值为8.7x，下行空间有限。
投资建议：考虑原材料价格及盈利仍处低位，我们保守预计公司2024-2026 年EPS 各为1.94/2.20/2.48 元/股，对应PE 为9x/8x/7x。根据历史估值法，给予公司2024 年10-12x 估值，目标价区间19.4-23.3 元/股，维持“强推”评级。
风险提示：经济下行压力增大，原材料价格剧烈波动，市场需求不及预期。
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