投资要点
事件：公司公告2023年报和24Q1季报，2023年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润140.45/14.78/13.65亿元，同比+15.29%/+34.24%/+36.80%。23Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润37.74/3.56/3.38亿元，同比-6.27%/-13.41%/-13.93%。24Q1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润37.55/4.38/4.20亿元，同比+17.67%/+21.24%/+21.56%，24Q1略超预期，23Q4+24Q1收入同比+4.31%，归母净利润同比+2.80%，基本符合预期。
全年主业量级单品驱动收入稳增，Q4旺季不旺造成拖累。2023年收入同比+15.29%，略低于此前预期，主要系Q4旺季不旺、天气较热拖累，其中主业收入同比+11.64%，火锅料同比+11.18%，锁鲜预计增长快于主业，小厨预计贡献4亿元左右体量，面米行业竞争比价加剧，相应面米制品增速放缓至同比+5.40%，自产菜肴同比+22.66%，其中预计虾滑、龙虾尾仍有较快增长，但千叶豆腐在老品比价下同比小幅下滑。
主业锁鲜仍有亮眼表现，并表业务表现平淡。24Q1收入同比+17.67%，拆分如下：1)主业：收入同比增加23%左右，环比呈现恢复性增长，预计与天气转冷，公司竞争策略及时调整跟进有关，其中火锅料同比+30.02%，预计锁鲜增速30%左右拉动主业增长，面米同比+4.42%，竞争压力仍存，自产菜肴同比增加32%左右，其中虾滑、蛋饺、千叶豆腐均呈现较高增长，小厨预计增速在小酥肉的拉动下维持高增。2)并表业务：冻品先生收入持平左右，净利率8.8%左右，其中1-2月在牛羊肉卷等火锅食材周边推动下表现较好，但由于OEM模式下的缺货，收入增速稍显乏力；新柳伍、新宏业预计维持Q4的增长压力，今年小龙虾价格低开，后续亟待寻找破局之法；功夫食品聚焦速冻产品，预计收入同比增速快于整体(17%以上)。24Q1收现同比+4.31%，慢于收入增速，与公司延长授信、部分放宽账期刺激渠道备货有关，预收款环比+7.41%，较为良性。
23年成本红利下主业盈利能力进一步提升，Q4新柳伍减值有所拖累。2023年归母净利率10.52%，同比+1.49pct，拆分如下：1)主业：净利率为12.16%，同比+2.26pct，拉动整体业务增长，毛利率提升、费效比下降为盈利能力提升主因，2023表观毛利率23.21%，同比+1.25pct，面米/肉制品/鱼糜/菜肴毛利率分别为25.58%/27.37%/28.89%/11.65%，同比分别+2.05pct/+1.54pct/+2.69pct/+0.23pct，成本红利为毛利率提升主因，其中主要原材料鱼糜采购金额同比-13.62%，鱼糜毛利率同比提升幅度最大，2023年总费率9.36%，同比-0.76pct，销售/管理/研发/财务费率6.59%/2.74%/0.67%/-0.64%，同比-0.57pct/-0.07pct/-0.09pct/-0.02pct，销售费率下降与广宣费用投入同比-3.18%有关；2)并表业务：冻品先生净利率预计为6%左右，与酸菜鱼等大单品出现规模效应有关；新柳伍、新宏业净利率约5.6%、2.5%，除小龙虾价格下降导致的存货减值外，新柳伍由于利润对赌未达成造成商誉减值3609.29万元。
Q1成本红利延续，主业盈利能力再创新高。24Q1归母净利率11.68%，同比+0.34pct，拆分如下：1)主业：净利率预计达到单季度最高水平，按23Q1-Q3的提升幅度测算，预计超过13%，主要系锁鲜拉动、成本红利、费投精准化协同贡献，表观毛利率为26.55%，同比+1.85pct，24Q1总费率10.68%，同比+0.55pct，销售/管理/研发/财务费率7.45%/3.12%/0.58%/-0.48%，同比+0.09pct/+0.30pct/-0.01pct/+0.16pct。2)并表业务：预计新宏业、新柳伍在存货减值计提影响下，维持中低个位数归母净利率，冻品先生净利率预计同比也有所下降。
盈利预测与投资建议：公司目前全国化布局逐步完善，“销地产”模式下市场反应和经营效率显著优于中小企业。未来随着主业B端的持续渗透、锁鲜加持下C端渠道的拓展及菜肴制品的发力，行业市占率将不断提升，规模化效应亦将持续显现。我们根据最新财报，调整了公司的盈利预测，预计2024-2026年公司收入为158.01/179.99/205.93亿元，同比+12.5%/+13.9%/+14.4%，考虑股权激励费用影响，归母净利润为16.45/19.12/22.24亿元，同比+11.3%/+16.2%/+16.4%，对应2024年4月26日收盘价，2024-2026年PE估值为15/13/11x，当前位置基本面企稳，考虑公司质地，向下空间有限，估值性价比显著，维持“增持”评级，建议投资者积极关注。
风险提示：原料价格上涨；竞争持续加剧导致费用投入居高不下；食品安全风险。
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