公司公告：2023 年公司实现营业收入3251.1 亿，同比增长12.5%，实现归母净利润11.6亿，同比下降65.3%；其中Q4 实现营业收入860.6 亿，同比增长34.5%，环比增长1.8%，实现归母净利润10.5 亿，同比提升31.6 亿，环比下降14.9%，符合我们的预期。公司拟派发2023 年度现金分红总额9.57 亿元，对应分红比例为82.7%。
23 全年公司期间费用率略有提升，在建工程大幅增长。2023 年公司期间费用率达到4.9%，同比增长0.9pct，增长主要来自研发费用和财务费用。2023 年公司研发费用同比增长50%，主要由于公司下游规划多个高端新材料研发投入增加所致；财务费用同比增加36%，主要系公司利息支出上升。季度来看，23Q4 期间费用率达到3.6%，环比下降2.2pct，主要系研发费用下降影响。2023 年公司在建工程同比增加67%至409.9 亿，主要系高性能树脂、高端新材料、金塘新材料项目投入增加影响，预期新项目有望在25-26 年陆续建成投产，有望带动公司业绩上行。
大炼化盈利有所修复，未来有望持续改善。在需求回暖下，公司大炼化价差有一定修复，2023 年公司石化板块实现毛利367.3 亿，同比提升21.5%；毛利率水平达到12.37%，同比提升1.1pct，我们测算公司2023 年大炼化价差约1507 元/吨，同比提升约6%。考虑到2024 年油价维持高位震荡，大炼化有望受益于油价走高带来的库存收益，未来随着化工品价格底部回暖，炼厂盈利有望持续改善。
化纤板块盈利基本持平，景气度有望提升。2023 年涤纶长丝行业由于新增产能较多，供需延续过剩格局，但由于疫情修复下，行业需求逐步回暖，利润中枢略有提升，我们计算2023 年POY/FDY/DTY价差分别-1%/+9%/0%，2023 年公司化纤板块实现毛利4.72 亿，同比基本持平。展望2024 年，随着行业格局改善，长丝和PTA 价差存在修复预期。根据化纤信息网数据，考虑落后产能退出，预计2024 年国内涤纶长丝产能将净新增53 万吨，未来新增产能相对不大，长丝景气有望上行。此外，PTA 由于盈利较差，老旧装置存在检修停产预期，供需有望收窄，景气有望持续修复。
与沙特阿美加强合作，打开远期发展空间。根据公司公告，2024 年1 月2 日，公司与沙特阿美签署《谅解备忘录》，主要内容为双方拟分别出售和购买荣盛石化全资子公司中金石化和沙特阿美全资子公司SASREF 各50%的股权，以及按股权比例分别联合开发中金石化和SASREF 的扩建工程，双方的合作也为公司的未来发展赋予更多的成长空间。
投资分析意见：考虑到公司成本和产品端双重承压，且近一年公司所处行业景气有所变化，我们对公司2024-2025 年业绩进行调整，其中下调油价和下游化工品价格预测；同时由于通常情况下新投产炼厂3 年内需要进行检修，下调炼厂开工率水平；由于国内PTA 和芳烃行业仍在投产周期内，景气度存在低于预期情况，因此下调芳烃和烯烃毛利率水平；综合测算2024-2025 年公司主要产品毛利水平下调32、62 亿（不考虑投资收益）。因此我们下调2024-2025 年盈利预测至60.30、105.40 亿（原为135.14、175.95 亿），并新增2026 年盈利预测151.73 亿，对应PE 分别为18X、11X 和7X。参考可比公司联泓新科和华锦股份的PE 均值（26），考虑到公司具备大炼化平台优势，而沙特阿美的深度参与赋予公司更大的成长空间，我们给予公司2024 年24 倍市盈率，维持“买入”评级。
风险提示：油价大幅波动，炼化项目开工率不及预期，在建项目投产不及预期等。
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