公司发布2024Q1 季报，收入同比+30%/业绩同比+64%，超出预期。1）伴随着公司订单及出货的改善，2024Q1 公司实现收入47.6 亿元，同比+30%，业绩为7.9 亿元，同比+64%，扣非业绩为7.8 亿元，同比+64%。我们估计2024Q1 美元计价的收入同比增长20%~30%中段/业绩同比增长60%左右。2）量价拆分来看：
2024Q1 运动鞋销量为0.46 亿双（同比+18%）/人民币单价同比+10%。3）盈利质量：2024Q1 公司毛利率同比+5.0pct 至28.4%，我们判断主要系公司产能利用率同比修复+降本控费效果体现；销售/管理/财务费用率同比分别基本持平/+1.8/-0.7pct至0.5%/5.2%/0.1%，管理费用率提升主要系绩效薪酬费用增加；净利率同比+3.4pct 至16.5%，我们判断2024 全年有望保持在较高水平。
期待2024 年核心客户订单健康增长。1）公司与Nike、Deckers、VF、PUMA、UA等核心客户保持深度合作，同时挖掘细分领域成长品牌新客户，积极推进合作进度，2023 年前5 大客户销售占比分别38%/20%/12%/7%/6%（前五大客户合计占比-9pct 至82%），其他客户销售占比+9pct 至18%。伴随着下游库存恢复良性、品牌商下单量有所恢复，我们估计2024 年公司大部分客户订单同比稳健快速增长，带动全年公司收入有望增长20%左右。2）中长期来看，我们认为运动赛道下游需求仍有望稳健增长，公司目前已形成成熟的客户合作体系，伴随着老客户份额提升+新客户持续拓展，我们估计公司未来订单有望具备长期成长性。
产能建设持续推进，成本管控效益体现。1）公司成本及费用管控颗粒度细，同时伴随着产能利用率的提升、规模效益得以显现，2024Q1 盈利质量同比提升，毛利率/净利率分别达28.4%/16.5%（同比分别+5.0/+3.4pct）。2）2023 年内短期公司产能利用率相对薄弱，2023 年总产能/总产量分别2.21/1.92 亿双（同比分别增长-7%/-12%），产能利用率86.7%（同比-4.3pct），我们估计2023Q4~2024Q1 以来产能利用率环比逐步改善，2024 全年趋势预计持续。3）中长期产能扩张规划持续推进，据公司公告，2024Q1 末公司新建的成品鞋工厂越南峻宏、印尼世川（一期）开始投产。公司以大规模可持续的订单生产为主，员工成熟度高，同时借助自动化设备、SAP 系统等持续推动效率提升、成本优化。
存货周转优化，现金流管理匹配利润表现。公司精细化管理存货，2024Q1 末存货同比+2.6%至32.6 亿元，存货周转天数-11.3 天至79.2 天，应收账款周转天数-1.7 天至62.7 天。现金流方面，公司2024Q1 经营性现金流量净额10.7 亿元，约为同期业绩的1.4 倍，现金流管理健康。
订单改善趋势清晰，2024 预计快速增长。1）考虑季度基数差异（估计2023Q2 出货及业绩基数均较高），我们估计2024Q2 公司收入及业绩同比增速较Q1 预计将放缓。2）展望全年来看，我们认为2024 以来公司订单增长将持续带动产能利用率同比改善，综合估计2024 年公司收入及业绩均有望增长20%左右。
投资建议。公司是运动鞋制造龙头，伴随客户订单资源倾斜、产能持续放量业绩有望快速增长。我们略上调盈利预测，综合预计2024~2026 年业绩为38.9/44.8/51.4亿元，对应2024 年PE 为19 倍，维持“买入”评级。
风险提示：下游消费需求及库存波动风险；产能扩张及改造不及预期风险；外汇波动风险。
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