事件：公司公布2023 年年度报告。
投资要点：
公司业绩短期承压。2023 年，公司实现营收413.58 亿元，同比下降3.35%；营业利润18.76 亿元，同比下降47.79%；净利润15.81亿元，同比下降47.42%；扣非后净利润15.18 亿元，同比下降49.90%；经营活动产生的现金流净额5.01 亿元，同比增长118.01%；基本每股收益2.18 元，加权平均净资产收益率15.96%；利润分配预案为拟每10 股派发现金红利4.18 元(含税)，公司业绩短期承压。
其中，公司第四季度实现营收70.29 亿元，环比下降36.95%，同比下降56.79%；净利润3891 万元，环比下降87.17%，同比下降95.63%。2023 年，公司非经常损益合计6227 万元，其中政府补助7418 万元。公司主要从事锂电池正极材料的研发、生产和销售。
我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长，带动正极材料需求增加。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2023年我国新能源汽车合计销售944.81 万辆，同比增长37.48%，合计占31.45%；其中新能源汽车合计出口120.3 万辆，同比增长77.6%。
2024 年1-3 月，我国新能源汽车销售208.90 万辆，同比增长31.76%，合计占比31.10%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2023 年我国动力电池和其他电池合计产量778.10GWh，同比增长42.5%；其中出口152.6GW。2024 年1-2 月，我国动力和其他电池合计产量108.8GWh，累计同比增长29.5%；其中出口16.6GWh。2023年12 月中央经济工作会议明确要深入推进生态文明建设和绿色低碳发展，2024 年延续和优化了新能源汽车车辆购置税减免政策；动力电池上游原材料价格回落有助于动力电池降价及提升新能源汽车性价比，总体预计2024 年我国新能源汽车仍将保持两位数增长，对应电池上游正极材料需求将持续增增长。高工锂电统计显示：
2022 年，我国正极材料出货190 万吨，同比增长68.14%；2023年出货248 万吨，同比增长30.53%，其中磷酸铁锂材料占比66.53%、三元材料占比26.21%、钴酸锂占比3.39%。
公司LFP 出货增速高于行业水平，预计2024 年出货将增长。2019年以来，公司主营产品磷酸铁锂出货量持续增长，由2019 年的1.25万吨增至2022 年的32.39 万吨，期间复合增长率为195.55%；伴随主营产品销量增长，公司磷酸铁锂对应营收大幅增长，由2019年的5.57 亿元增至2022 年的426.67 亿元，期间营收复合增长率为324.68%，显著高于销量复合增长率，主要是伴随需求高增长，LFP 供需总体紧平衡，特别是2021-2022 年LFP 在动力电池中的装机占比显著提升，导致行业价格大幅上涨；LFP 在公司营收中占比总体持续提升，2022 年占比99.71%。2023 年，公司磷酸铁锂出货50.68 万吨，同比增长56.49，增速显著高于行业水平，其中储能领域销量占比已提升至约28%；对应营收411.06 亿元，同比下降3.66%，营收占比99.39%；营收下滑主要系公司产品销售均价显著下降，LFP 行业等锂电产业链前期大幅扩产，且扩张产能2023 年以来有序释放，同时叠加上游原材料价格下行和下游需求增速放缓，多因素作用下导致LFP 等产品价格总体在2023 年以来显著承压，总体预计2024 年仍将处于去产能阶段。同时，预计公司LFP 出货仍将保持较高增速，主要基于：一是我国动力电池和储能电池出货仍将增长，从而带动电池上游LFP 正极材料需求增加。
其次，电池和LFP 行业技术进步及政策变动导致LFP 在动力电池领域装机占比维持高位，同时储能电池需求增速将高于动力电池增长，如高工锂电统计：2023 年我国储能电池出货225GWH，同比增长50%，而储能锂电池正极材料以LFP 为主。第三，公司深度绑定战略客户。公司与宁德时代、比亚迪等建立了长期稳定业务合作。2020 年12 月，公司增资扩股引入宁德时代、比亚迪作为战略投资者，截止2023 年底，二者持股占比分别为7.90%和3.95%；2023 年公司前五大客户营收占比高达96.11%，其中第一大客户营收占比40.98%。第四，公司坚持“资源-前驱体-正极材料-循环回收”一体化发展思路，目前正加速推进磷矿勘查、探转采等；磷酸铁前驱体方面已实现全部自供，截止2023 年底：公司磷酸铁锂设计产能约70 万吨，2023 年产能利用率89.77%；磷酸铁锂产品市占率超过30%，连续4 年稳居行业第一。
关注公司非公开发行股票预案进展。2023 年8 月，公司公布向特定对象发行股票预案：拟向35 名特定对象发行股票，发行数量不超过113587960 股，募集资金总额不超过65 亿元，拟用于年产32 万吨磷酸锰铁锂项目、年产7.5 万吨超长循环磷酸铁锂项目等4个项目建设，以及补充流动资金。
股票激励计划彰显公司信心。公司公布2024 年限制性股票激励计划：拟向激励对象授予限制性股票总量1514.506 万股，占公司股本总额的2.0%，其中首次拟授予不超过1238.210 万股；首次及预留授予价格为17.43 元/股；计划授予激励对象不超过288 人，包括董事、高级管理人员和核心骨干人员；考核年度为2024-2026 年，其中第一个归属期公司层面业绩考核要求为2024 年磷酸铁锂销量增长率较2023 年不低于25%、2025-2026 年归母净利润分别不低于15 亿元和20 亿元。在行业去产能大背景下，公司股权激励业绩考核要求彰显公司管理层信心。
公司盈利能力显著回落，预计2024 年仍承压。2023 年，公司销售毛利率7.65%，同比回落4.83 个百分点；其中第四季度毛利率为3.33%，环比第三季度回落2.92 个百分点。2023 年主营产品盈利显示：磷酸铁锂销售毛利率为7.30%，同比回落5.17 个百分点，环比2023 年上半年回落2.20 个百分点，主要系磷酸铁锂正极材料产能显著释放导致行业竞争加剧，且行业议价能力相对较弱。展望2024 年，上游原材料价格总体仍承压，正极材料行业仍处于去产能阶段，总体预计2024 年盈利仍将承压。
维持公司“增持”投资评级。预测公司2024-2025 年摊薄后的每股收益分别为1.52 元与2.92 元，按4 月24 日31.96 元收盘价计算，对应的PE 分别为21.0 倍与10.95 倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。
风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；项目市场拓展不及预期。
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