事件：公司发布2023年三季报，2023 年前三季度公司实现营收45.4 亿元/同比+54%，归母净利7.9 亿元/同比-54%，扣非归母净利6.3 亿元/同比扭亏。其中，Q3 实现营收11.7 亿元/同比+69%，归母净利2.1 亿元/同比-87%，扣非归母净利1.6 亿元/同比扭亏。
海南旅游市场需求向好，机场业务景气度延续受益于国内暑期出行需求旺盛，Q3 公司旗下机场航班起降架次/旅客吞吐量/货邮吞吐量分别同比增长 127%/174%/155%，其中核心机场三亚凤凰机场航班起降架次/旅客吞吐量/货邮吞吐量分别同比增长135%/174%/260%，恢复至19 年同期的118%/119%/242%。全国民航已开启冬春新航季，海南或将逐步进入传统旺季，公司旗下机场计划执行航班超10.8 万架次，冬春航季航班量有望超越历史最高水平，助力客流加速恢复。此外，三亚凤凰机场三期改扩建项目计划11 月底开工，建成后凤凰机场可满足年吞吐量3000 万人次需求，进一步拓展机场承载量。
离岛免税持续修复，地产业务进一步去化
Q3 海南离岛免税实现销售额86.4 亿元/同比+44%，购物件数1064 万件/同比+27%，购物人数152 万人次/同比+92%，客流回升带动离岛免税销售额增长。
9 月cdf 三亚凤凰机场免税店二期开业，新增面免税经营积0.5 万平方米，有望带动公司免税业务增长。同时，公司地产业务持续去化，Q3 公司房地产销售项目签约面积3.3 万平方米/同比+23%，签约金额5.0 万元/+25%。
盈利能力逐步改善，整体控费得当
公司前三季度/Q3 毛利率分别为44.9%/46.2%，分别同比+15.1/+44.8pct，主要因多个项目开业，导致成本增长。费用方面，前三季度公司销售/管理/财务费用率分别为2.8%/11.7%/8.5%，同比+0.3pct/-3.3pct/-5.1pct。其中，Q3 销售/管理/财务费用率分别同比+1.6pct/-5.6pct/-10.6pct。综合影响下，公司前三季度/Q3 净利率分别为19.1%/20.9%，分别同比-41.5/-230.8pct，净利率大幅下滑主要因22 年同期南海明珠岛土地出让影响利润约20 亿元。
行业估值的判断与评级说明：
公司为海南自贸港核心资产，卡位多个交通枢纽并深度绑定免税运营商，有望全面受益于自贸港建设和离岛免税发展。预计公司2023-25 年归母净利各为10.6、15.2、18.4 亿元，当前股价对应PE 各为41X、29X、24X，维持“推荐”评级。
风险提示：海南旅游市场增长低于预期风险；离岛免税销售低于预期风险。
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