量贩零食稀缺标的，首次覆盖给予“增持”评级
公司由食用菌业务转型量贩零食赛道，目前是国内门店数量前二的量贩零食经营企业。量贩零食行业快速扩张的背景下，我们看好公司凭借相对优势实现超额增长。参考可比公司Wind 一致预期，并考虑到公司所处量贩零食赛道的优越性，我们对公司2024 年量贩零食业务盈利给予36xPE、对2023年食用菌业务盈利给予10xPE，分部估值目标市值59.8 亿元，对应目标价38.97 元，首次覆盖给予“增持”评级。
引领第四次渠道变迁，量贩零食快速崛起可期
近年来量贩零食店凭借低价格、多品类、便利化的优势正快速崛起，或带动零食行业的第四次渠道变迁。我们统计全国量贩零食门店数量2021-22 年的年增速均超过100%，2023H1 末全国门店数量或已超过1.6 万家。量贩零食各品牌门店数量正加速扩张、覆盖范围不断扩大，我们认为量贩零食行业空间广阔，行业规模或能保持较高的扩张速度。
量贩零食“两超多强”格局已形成，公司有望保持规模领先量贩零食行业已形成“两超多强”格局，行业集中度提升。我们统计2023H1行业CR5 约为68%，万辰系品牌和零食很忙市场份额分别为18%、19%，已成为业内领先的“两超”。公司量贩零食业务布局坚定、起步早、投入高，在苏皖地区已形成规模优势，我们统计2023H1 末其门店总数量超2800 家，有望凭借规模优势及供应链优势进军河南、山东等潜力市场、打造四省零食龙头。我们认为公司零食店规模有望保持高增速，保持门店规模领先。
食用菌下游需求改善，新产能投产或能带来收入增长下游餐饮消费复苏，食用菌需求修复。金针菇价格波动每四年为一个阶段，2020 年以来，受疫情影响，金针菇价格振幅缩窄、均值降低。我们预计，随着下游需求的改善，金针菇价格季节性波动或增强，价格高点及均值有望回升。考虑到公司年产5.3 万吨金针菇项目已完工，我们认为在金针菇价格改善的背景下，公司新产能投产有望带来食用菌业务收入增长和盈利提高。
量贩零食或能改善盈利，有望抵御食用菌周期
我们预计2023-25 年公司归母净利润为0.63/1.66/3.24 亿元，其中零食业务为-0.58/1.33/2.21 亿元。考虑到零食业务前期门店铺设投入大、盈利释放有限，我们给予2024 年零食业务盈利36xPE，对应市值47.9 亿元。综合考虑食用菌周期属性和新产能投放，我们给予2023 年食用菌业务10xPE，对应市值11.9 亿元。合计目标市值59.8 亿元，对应目标价38.97 元。
风险提示：零食店增速/金针菇价格/产能投产不及预期，零食店盈利恶化。
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