行业景气下行，业绩有所承压。2023H1 公司实现营收654.36 亿元，同比+16.3%，归母净利润64.68 亿元，同比-34.3%，扣非归母净利润61.58 亿元，同比-33.8%，EPS 为1.22 元/股，其中Q2 单季度实现营收340.68 亿元，同比+10.6%，归母净利润39.18 亿元，同比-20.3%。业绩有所承压主因市场需求不足，行业竞争加剧，水泥价格中枢下行。
水泥市场份额持续巩固，骨料业务快速增长。上半年公司水泥熟料自产品销量为1.3 亿吨，同比+1.8%，高于全国水泥产量增速，市场份额进一步巩固，测算上半年吨价格/吨成本/吨毛利分别为305.7/223.4/82.3 元/吨，分别同比-42.5/-7.8/-34.7 元/吨；骨料业务实现收入16.9 亿，同比+117.0%，主要受益于产能扩张，板块毛利率57.6%，同比+1.8pct；混凝土业务收入9.8亿，同比+21.8%，板块毛利率12.6%，同比-9.7pct。随着海外销售市场网络不断完善，海外项目公司销量同比+4.9%，收入实现21.8 亿，同比+14.3%。
Q2 盈利水平环比改善，现金流保持充足。上半年综合毛利率为19.4%，同比-9.0pct，Q2 单季度为22.1%，同比/环比分别-4.0/+5.6pct。上半年期间费用率实现7.1%，同比-0.2pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为2.5%/4.8%/-1.3%/1.1%，分别同比-0.2/-0.02/+0.4/-0.4pct。上半年经营活动现金流净额为50.77 亿，同比+13.6%，主因缴纳税费同比减少。
强化水泥主业发展，积极延伸产业链。报告期内，主业方面水城海螺置换项目投产，其他建设项目有序推进，产业链方面，八个骨料项目顺利投产，新增了八个在运营商品混凝土项目，合计新增骨料产能2160 万吨，商品混凝土产能780 万立方米，光储发电装机容量38MW。
风险提示：需求恢复不及预期；供给增加超预期；成本上涨超预期。
投资建议：龙头竞争优势明显，安全边际充足，维持“买入”评级。
随着7 月下旬以来政策再次强调逆周期调节，下半年稳增长有望加码，需求存改善预期。近期行业进入淡旺季切换阶段，出货需求逐步边际改善，价格有望企稳修复。公司作为行业优质龙头企业，在行业景气承压背景下市场份额持续巩固，成本优势明显，盈利水平保持较强韧性，目前在手现金充足，估值处于低位，高股息背景下具备良好安全边际，考虑到上半年需求影响，下调2023-25 年EPS 为2.8/3.1/3.4 元/股（调整前为3.5/3.8/4.1 元/股），对应PE 为9.4/8.3/7.6x，维持“买入”评级。
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