中泰国际：重申天伦燃气买入评级 目标价9.00港元

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　　2021年核心利润同比上升2.2%

　　公司近日公布略逊预期的2021年业绩。股东净利润同比下跌4.1%至10.0亿元人民币（下同），分别相对市场及我们预测的10.2亿元及10.5亿元，低出1.6%及4.4%，主因：（一）天然气上游涨价但用户顺价延迟，导致零售销气毛差同比下跌12.5%或0.07元至0.49元/立方米。毛利率下跌4.5个百分点至23.3%；（二）去年7月中旬河南省特大水灾造成乡镇接驳工程约一个季度延误（见图表1）。如扣除其他收益及亏损，核心利润同比上涨2.2%至9.2亿元。零售销气量同比上涨28.6%，略低于我们预计的29.3%升幅，但高于公司去年中公布的25.0%升幅目标。其中，居民及工商用户销气量分别同比增长19.3%及34.3%。

　　期待低碳能源新业务落实

　　公司去年12月公布2022-24年新发展战略纲要，其中提及大力发展创新业务，其中包括光伏在内的低碳能源服务。我们预计公司以轻资产模式参与，提供EPC（工程采购施工）及运营管理服务（注：可参考我们于2021年12月6日发表名为《乐见新发展战略纲要出台》的报告）。公司最新定下2022-25年乡镇光伏累计开发量达到约1GW的目标。我们期待公司今年内落实展开新业务，透过与第三方合作，例如国家电投集团河南电力有限公司或战略性股东珠海港（000507 SZ），开拓屋顶光伏发电项目。

　　微降2022年及上调2023年盈利预测

　　公司就2022年零售销气量定下20-25%同比增长目标，低于2021年实际增长率，但远高于我们原本的14.4%升幅假设。另一方面，地缘政治风险今年加剧，预计天然气上游持续涨价，导致公司今年毛利率受压。综合上述因素，我们微降2022年股东净利润预测0.8%，但上调2023年预测3.5%（见图2及3）。

　　调整目标价，重申“买入”评级

　　为反映近期资本市场不明朗性的因素，提升风险溢价假设，我们将贴现现金流（DCF）分析推算的目标价由10.00港元下调至9.00港元，这对应6.3倍2022 年市盈率及63.3%上升空间（见图表4及5）。重申“买入”评级。

　　风险提示：（一）项目延误、（二）天然气供应紧张、（三）接驳费下降或被取消。

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责任编辑：李双双