李扬：主要问题仍然是经济衰退_新浪财经

　　来源国家金融与发展实验室

　　9月27-28日，“新空间·新动能——凤凰湾区财经论坛2023”于香港、深圳两地同步举行。中国社会科学院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬出席论坛，并在“多重考验下的全球经济：复苏还是衰退”环节发表主旨演讲。李扬教授认为，全球经济的主要问题仍然是衰退，其中通胀是问题之一。

　　李扬教授表示，目前各国应对通胀的武器主要是货币政策，因此，通胀的延续会引致货币紧缩，并进一步引发全球金融风险暴露，导致宏观政策陷入两难。

　　李扬教授指出，“经历了长达近40年的低通胀，世界各国宏观当局显然对此次通胀认识不足，政策准备也缺乏。特别是，这次通胀是在全球化急剧倒退以及乌克兰危机长期化的背景下产生的，致使宏观政策陷入两难：如果采取很强的紧缩政策会引起经济衰退，如果不采取措施则通胀有可能会不断恶化。可以认为，现在世界各国的宏观政策都在寻求刀刃上的平衡”。

　　李扬教授认为，目前全球总体通胀率有所下降，但核心通胀下行速度慢于整体通胀，仍远高于大多数央行的目标，且比预期的可能更加持久，这说明各国经济均存在严重的结构性失衡，也彰显了全球化倒退的恶果。

　　“过去几十年全球的核心通胀是很低的，其中非常重要的原因是中国向世界供应了大量高质量的中低端产品，现在，发达经济体中与人们日常生活相关的产品价格上升很快，很重要的原因是其切断了和中国的贸易联系，减少了质高价廉的、与人们‘吃穿住行用’密切关联的产品的供给。在这样的现象背后，我们看到了全球化的消退及其消极影响。所以全球要应对核心通胀的缓慢下降，需要结构性调整，而结构性调整显然不可能短期完成，因而，核心通胀居高不下的问题还会在中长期存在”，李扬教授谈到。

　　对于新兴经济体的通胀，李扬教授表示，印度、俄罗斯、巴西和中国的情况各不相同，相比而言中国应当说是最好的，只是曾经有点物价上涨，现在反而要面对物价下跌的局面，这是我们一个主要的问题。

　　主要问题仍然是经济衰退

　　尊敬的各位嘉宾，女士们，先生们，大家上午好！非常荣幸再次受邀参加凤凰的会议。

　　我们这个部分的主题是分析全球经济的走势，我的演讲标题对此给出了明确的回答——“主要问题仍然是经济衰退”。下面，我从五个方面来阐述这一看法。

　　经济增长

　　大家知道，很多国际组织和机构都在预测全球经济增长，结果都相差无几。这里不妨引用相对中性的机构也就是IMF在七月份的最新预测，他们给出的预测结果是3.0%，比起上半年的预测，这次提高了0.2个百分点。预测结果提高当然值得庆幸，但是3.0%的水平还是令人沮丧：根据经验，全球经济增长率若落在3.0%以下就是衰退，也就是说，IMF的预测结果告诉我们，全球经济仍然在衰退的边缘上徘徊。

　　我们一般将全球经济体分为两大群体，一个群体是发达经济体，另一个群体是新兴经济体和发展中国家。我们看到，发达经济体整个增速在放缓，其中美国、日本、欧洲全面放缓，而且后年可能比今年更差。正是占全球GDP60%以上的发达经济体的增速放缓，拖累了整个世界经济的增长。

　　需要指出的是，在21世纪初，发达经济体和新兴经济体各自占全球经济总量的比例不断发生变化，基本趋势是新兴经济体比重不断上升。此涨彼消，差不多在2007年，发达经济体和新兴经济体各自占全球GDP的比重已经基本接近。然而，经过几次危机的冲击，发达经济体虽然增速放缓，但其应对冲击的能力显然非新兴经济体可比，加之近年来美元指数呈上升趋势，以致于新冠疫情冲击过后，两大群体的相对地位重又恢复。根据IMF的数据，2022年底，发达经济体占全球GDP的比重仍然占到60.8%，新兴经济体的相对地位重又下降。这意味着，发达经济体整体的下行对于全球经济增长的影响举足轻重。

　　相比而言，新兴市场和发展中经济体在2023年和2024年的经济增长前景堪堪“基本稳定”，其经济增速预期于2023年和2024年将分别达到4.0%和4.1%。其中，中国经济今明两年的增长率将分别达到5.2%和4.5%。增长率呈下行趋势，显示出经济增长的潜力不足，值得我们高度关注。

　　所以，我们把这两大群体放在一起来看的话，全球经济增长还是不太乐观。

　　通胀

　　2021年底，从美国开始，全球通胀率突然上升。纵观历史，从20世纪50年代开始至今的80年间，这个世界只在20世纪70~80年代出现过通胀，其余的年份，通胀率只是在2%左右徘徊。2021年通胀突然降临，显然是多重因素造成的。在供给端，三年疫情冲击，乌克兰危机、全球化格局逆转，从根基上侵蚀了供给链条的稳定性；在需求端，21世纪以来财政与货币政策的全面放松，为通胀提供了流动性支撑。并非不重要的是，疫情前长达40年的低通胀与低利率环境深刻地影响了公众与当局的预期，使得人们一时间无所措手足。由于这些原因，通货膨胀突然回归世界，使得传统货币政策应对能力严重不足，因此，固着于使用缩表和加息等传统的货币政策，不仅作用有限，而且，其副作用——造成经济衰退——势难避免。这就是说，当今世界各国的宏观政策均陷入两难：如果采取很强的紧缩政策，可能会引起经济衰退，如果不采取措施，则通胀有可能不断恶化。可以认为，现在世界各国的宏观政策都在这种“刀刃上”寻求平衡。我希望指出，通胀是否会长期持续，根本上取决于供给和需求间的对比关系。现在，全世界大多实行的是市场经济制度，而只要是市场经济，其基本倾向就是供大于求，所以，今年之后通胀渐趋平缓，将是大概率事件。这同时意味着，在今后的一个中期内，世界仍然要同通胀作斗争，而且要应对更为复杂深刻的结构性矛盾。

　　同发达经济体相比，新兴经济体的CPI上涨比较严重。这里给出了印度、俄罗斯、巴西和中国的CPI变动情况，显然，各国情况并不相同，相比而言，在这四个经济体里，中国应当说是最好的。但是，值得注意的是，21世纪以来，我国面对的物价形势总体而言是下行压力，这说明，我国的经济结构和物价走势背后存在着独特的中国因素。这需要我们认真研究，并采取针对性政策措施予以克服。

　　利率

　　为了看清楚大势，我们绘出了一条从20世纪50年代至今的利率曲线。从该曲线可以看出，在过去的80年中，全球利率水平在多数时期都是不高的。近80年间，利率只出现过两个高峰，一个是20世纪70年代到80年代，延续近20年。当时，美国以及主要西方发达经济体都出现了恶性通胀。近来学术界和业界经常使用的“滞涨（stagflation）”一词，就是在那个时代被创造出来的，它是“停滞（stagnation）”和“通胀（inflation）”的组合，用以刻画被宏观经济学奉为圭臬的“菲利普斯曲线”失灵的状况。此间的高利率，记载的就是应对滞涨所采取的极端货币政策。再一次高利率发生在2021年下半年，这次同样也是为了应对汹汹而来的通胀以及经济停滞。本轮通胀刚刚发生时，绝大多数宏观当局都认为它是短期的供给冲击，后来发现，情况并非那么简单，通胀大有延续之势，于是就重新祭起了高利率工具。

　　目前，随着高通胀得到抑制，高利率似乎也到了扭转趋势的节点。我们认为，分析利率的长期走势，主要应当分析经济的基本面，尤其要看全球储蓄和投资的对比关系。我们认为，鉴于全球大多数国家实行市场经济，而市场经济的主要特点之一便是储蓄大于投资，同时，鉴于高通胀的趋势已经基本得到控制，继续实行高利率的必要性也就不存在了。

　　在我们引用的这个利率走势图中，还有一个情况值得关注，这就是，随着全球利率走势趋降，实际利率上升的幅度也在下降。我们知道，实际利率对非金融的实体经济部门的影响最大，这个利率走低，对于经济恢复来说是个好消息。

　　债务

　　进入21世纪以来，债务问题始终挥之不去。不久前，国际金融协会公布了新的数据，2023年第一季度全球债务总额比2022年底增加了8.3万亿美元，达到304.9万亿美元。与此相应，全球的债务密集度也上升至3.5以上。债务密集度不断上升，一方面说明金融支持实体经济的效率在下降，即，为了取得定量的GDP增长，我们需要投入越来越多的金融资源；另一方面，债务密集度的上升，说明我们的大部分金融活动都服务于金融自身，现实中存在着太多用金融服务金融、用金融创造金融的现象。简言之，金融密集度上升，清楚地表明“脱实向虚”现象愈演愈烈。

　　债务对于不同国家的影响是不同的。一是新兴经济体和发展中国家的问题。债务有官方债务和私人债务两大类，官方债务是国际组织、各国政府间的借款等。我们知道，学术界一般将官方债务称为“软债务”，指的是其时间长、利率低，由于时间很长，通货膨胀可以把它的本金侵蚀大半，因此，官方债务并不构成债务国的真正负担。但是私人债务不一样，私人债务必须用真金白银偿还，我们现在仍记忆犹新的是20世纪末的亚洲金融危机，就是因为韩国、泰国这些国家的私人债务由于长期没有纳入国家债务统计之中，突然一下子爆发了，债主逼债，引发了一次不大不小的危机，中国大陆和香港地区都受到了影响。

　　二是欧洲国家的问题。以前笼统来看，欧洲是发达经济体，但是欧洲有些国家和地区甚至还不如发展中经济体。在次贷危机的时候就有著名的“欧猪五国”之说，近来，这些国家的债务问题再次爆发。

　　我们这里提供一张图。它直观地告诉我们，债务是全球性问题。在这张图里，最值得看的是两条线，一条线是最上面的蓝色实线，刻画的是美国债务的走势，可以看到，美国在所有方面都领先，在债务方面更是如此。另一条线是居中的红色实线，它刻画的是中国的情况。这条线近年来呈急剧上升之势，需要我们认真关注。

　　为了看清楚全球债务的走势及结构，我们提供了一份根据各国对外收支账户绘出的图。这个图的上半部分是全球经常账户的加总，下半部分则是全球投资头寸账户的加总。这两幅图是同构的，区别只是，下面的图中，在经常账户的基础上增加了金融和资本账户。

　　这张图非常清楚地告诉我们，这个世界上，谁是债务人，谁是债权人。一目了然的是，主要债务人是美国，而且长期如此，近年来更有愈演愈烈之势。这意味着，美国作为国际储备货币主要发行国，能够坐享货币发行的铸币税收入。

　　全球的未来和产业链的重组

　　主要讲两点，第一点是看看美国的情况，我们的研究团队指出了三种可能的结果，一是软着陆，二是温和滞涨，三是衰退。我们的观点是，温和滞涨是未来美国最可能出现的情况，这种情况可能延续两年。

　　第二点是一个很深入的实体经济层面的问题，就是全球产业链的重组。这个问题自中美贸易摩擦开始就对全球经济产生越来越大的影响。迄今为止，我们可以见到的此类研究不算很多，我所在的国家金融与发展实验室中有一批人在专门研究这个问题。我们的研究发现，全球产业链重组有四个趋势：本土化趋势、区域化趋势、多元化趋势和数字化趋势。至于产业链的格局，目前我们已经可以看到有三个链条初步形成，一个是以美国为中心的北美产业链，第二个是以德国为中心的欧洲产业链，第三个是以中日韩为中心的亚洲产业链。也就是说，全球制造业围绕美、德、中日韩，通过与周边国家产业链供应链合作，形成了各具特色和优势的全球产业链三大中心。需要指出的是，在这三个全球级别的产业链中，以中日韩为核心的亚洲产业链比较松散，其发展还会受到其他产业链的侵蚀。这说明，亚洲的合作问题，对我们来说至关重要。

　　最后，再回到对经济体的判断，前面讲到形势不容乐观，但是最近世界经济论坛有一个访谈，很多经济学家根据它的指标，对于世界各国的经济发展前景给出评价，其中中国还是评价最高的，这是中国经济的韧性和潜力所在。谢谢各位。

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