家用电器行业2025年年度策略：兼具内外销成长，稳速前进_新浪财经

（来源：财信证券研究）

复盘：家电板块经营稳中有升，当前估值处于后31.19%分位数的较低位置。本年度（2024.1.1-2024.12.30）申万家用电器行业累计涨幅27.72%，跑赢沪深300指数9.63pct，白电/黑电/小家电/厨电涨跌幅分别为+39.67%/+33.64%/+6.72%/+7.01%，表现最好的为白电，涨幅亮眼且走势稳定。估值方面，截至12月30日，家电板块PE估值为16.69倍，处于近十年的后31.19%分位数，估值上仍存在较大的上行空间。经营方面，家电整体在2023年的较高基数下，营收和业绩端仍维持了良好增长。但分板块来看，只有白电是业绩端实现正增长的板块，白电企业通过出海、降本增效、提高生产环节成本优势等一系列方式，真正实现了盈利质量的提升。

家电出口高景气仍在延续，家电出口结构、产品力和全球化布局三方面改善，长期来看强化我国家电出海优势。2024年1-11月我国累计出口家电40.99亿台，累计同比+21.3%，单2024年11月家电出口3.77亿台，同比+13.8%，增幅虽然有所下滑，但在2023年较高基数的基础上，整体仍维持在高位。1）家电出口结构改善，新兴市场出口占比提升，且更具成长性，对美出口风险敞口下降；2）国产家电品牌凭借性价比在大家电全球市场扩张份额，依靠创新引领全球小家电市场，海外定价权提高，企业整体盈利质量提升；3）企业积极布局全球产能，巩固全球产业链优势，整体的出海能力在提升。

以旧换新支撑耐用消费回暖，家电内需大幅改善，展望明年需求刺激的边际效用可能递减。从各类家电的终端零售表现来看，大部分家电品类都有明显的改善，2024年1-11月家电社零累计同比+9.60%。政策执行初始阶段刺激消费者购买热情，但从长期来看，当前家电市场为存量主导，随着存量更新需求的消费人群基数缩小，政策带来的需求刺激效应可能边际递减。

2025年投资策略：长期来看，家电的海外和国内市场都存在结构性机会，我们维持对行业“同步大市”的评级，1）对海外市场而言，更多增量空间来自发展中国家市场对基础家电的需求快速提升，和新品类渗透率提升的成长空间；2）国内市场方面，虽已进入存量时代，但更新需求对耐用品质量要求只增不减，智能家电和高端家电的需求仍在攀升。因此我们投资逻辑主要聚焦于内外销兼济、海内外市场双覆盖的公司，以实现业务均衡发展下的稳健回报。建议重点关注海尔智家、石头科技、萤石网络，推荐关注美的集团、海信家电、苏泊尔。

风险提示：原材料价格波动风险，汇率波动风险，市场竞争激烈，地产竣工不及预期，终端需求不及预期。

2024年家电行业表现回顾

1.1 家用电器全行业

家电板块全年涨幅表现领先，各子板块走势逐渐企稳，业绩稳增和高股息类的家电板块受市场青睐。本年度（取2024.1.1-2024.12.30，下同）申万家用电器行业累计涨幅27.72%，跑赢沪深300指数9.63pct，家电子板块中，白电/黑电/小家电/厨电涨跌幅分别为+39.67%/33.64%/6.72%/7.01%，表现最好的为白电，涨幅亮眼且走势稳定；黑电板块主要受益于个股四川九洲和四川长虹的强势拉动作用；厨电板块受到家电国补政策的强刺激，最终全年涨幅录得7.01%；而小家电板块涨幅相对其他板块则表现较弱，涨幅为6.72%。

家用电器板块估值位于近十年后31.19%分位数，存在上行空间。取2015年至今，近十年的家电板块PE估值中位数为19.25，家电板块估值从2021年初开始回落，到2024年8月触底至12-13倍区间，目前已上修至16倍的位置，处于近十年的后31.19%分位数，也显著低于近十年的家电板块估值中位数，估值方面仍然存在较大的上行空间。

家电行业整体的营收和业绩维持正增长，子板块间表现有所分化。家电整体在2023年的较高基数下，营收和业绩端仍维持了良好增长。分板块来看，白电是唯一在业绩端实现正增长的板块，白电企业通过出海、降本增效、提高生产环节成本优势等一系列方式，真正实现了盈利质量的提升；黑电的营收大幅改善，但业绩端仍有所承压；小家电和厨电板块的表现则类似，单季度营收增速在下滑，同时业绩端承压。

1.2 白电：全面改善，出口大年

空调产销双增，外销表现优于内销。2024年1-11月空调累计产量为1.83亿台，同比+18.25%，销量为1.83亿台，同比+16.61%，其中内销同比+3.53%，出口同比+35.87%。

1）内销端：2023年的空调行业高景气由内销主导，基于对全球极端天气多发和我国空调库存处于低位的判断，2024年初以来空调厂商排产信心较高，但Q2受天气影响，终端市场表现不及预期，内销相对走弱，Q3在家电国补政策推行刺激之下，出货信心重振，整体来说，2024年全年的内销走势稳定增长。2）外销端：2024年起，需求大幅改善，我国空调在全球的产品综合竞争力较强，叠加全球极端天气多发和地区能源危机，催生了海外需求增长。从我国空调出口的地区增速来看，2024年海外需求主要以新兴市场和欧洲地区拉动，由于新兴国家的空调普及率并不高，后续增长仍有成长空间。

冰箱产销高增，外销大幅提振。冰箱2024年1-10月累计产量为8773.80万台，同比+21.74%，销量为8748.54万台，同比+21.58%，其中内销同比+12.74%，外销+32.16%。内销有较大改善，增速先降后增，我们认为冰箱主要也是受益于家电国补拉动了换新需求；冰箱外销则全年保持了平稳的增长，贡献了主要的增长动力，目前处于持续的环比改善趋势。

洗衣机表现相对较弱，整体产销维持平稳增长。洗衣机2024年1-10月累计产量为7367.15万台，同比+12.17%，销量为7400.87万台，同比+12.01%，其中内销同比+5.91%，外销+15.59%。内销增速从7月开始加快，总体维持了平稳增长；洗衣机外销则在2023年的高基数下，仍实现了较快增速，反映出海外需求也在持续改善。

从空冰洗的当前排产量来看，空调的排产信心充足，冰洗的排产计划偏保守。家用空调的2024年10/11/12月排产增速分别为31.54%/43.05%/43.03%，2025年1月排产增速下滑至1.66%，主要受春节假期错配影响，整体上空调外销延续的高景气叠加国内的家电以旧换新刺激，排产信心恢复，反映出各厂商对2025年的空调行业态度比较积极乐观；冰洗的排产走势比较相似，尽管2024Q3以旧换新政策全国顺利推行，终端零售的改善也并未扭转厂商的排产节奏，整体偏于平稳。

国补政策大幅改善白电消费，白电零售从2024Q3开始企稳回升。摒除2023年和2024年春节假期错配形成的年初高增速，白电上半年的零售表现一般，零售端的回暖是从2024年8月的家电以旧换新实行以来，开始逐渐回暖，尤其对线下渠道的刺激作用更强。总体来说，排产端和零售端都反映了白电的改善趋势。

1.3 黑电：需求改善，盈利修复可期

全年出口表现优于内销，我国彩电厂商的全球化程度不断加深，大型体育赛事刺激海内外彩电需求。彩电作为传统的家用显示设备，随着产品更迭和技术发展，其市场需求逐渐被智能手机、平板和家用智能微投等新兴视听设备所分流，近年来的市场规模呈下滑趋势。我国黑电企业近年来通过积极扩张海外市场、稳健运营、多品牌经营等策略，凭借稳定的生产技术质量和性价比优势，在海外市场也赢得了好口碑。2024年作为体育大年，欧洲杯、美洲杯、奥运会络绎不绝，一方面，彩电消费者通常追求大屏化和清晰度，专业级爱好者则更甚，体育赛事会直接刺激消费者的彩电购买需求；另一方面，海信和TCL等企业通过借助体育赛事进行营销，加快了全球化步伐和间接唤醒潜在消费者需求，因此，整体来说，2024年彩电行业需求端实现了行业性修复。

面板价格波动导致黑电板块业绩承压。结合我们在1.1家用电器全行业部分中所提到的黑电板块营收表现大幅改善，但业绩端的下滑压力较大，我们认为主要压力来自成本端的面板价格压力，面板是彩电成本的主要组成部分，产品成本受面板价格变动影响最大，从2023Q2以来，面板价格上涨后进入横盘状态，对公司经营上造成一定压力，2024Q1-Q3单季度的营业成本同比增速持续提升。

1.4 小家电：整体平淡，存在结构性亮点

小家电的可选属性相对较强，在消费需求疲软的大环境下，全年表现一般，清洁小家电需求较快增长，厨房小家电表现平淡。即使从2024Q3起，大部分小家电也受到了来自家电国补的拉动作用，但复苏节奏仍较慢。根据奥维云网数据，2024年前三季度，厨房小家电整体零售额为371亿元，同比-4.60%；零售量18898万台，同比+0.20%；均价196元，同比-4.80%。厨小电行业仍处于价格内卷的气氛中，刚需品类持续承压，品需改善类在迎合消费需求下表现较好。

清洁电器品类不断丰富，渗透率较低叠加消费者的家庭清洁刚需，销量表现亮眼。根据奥维云网数据，2024年前三季度清洁电器全渠道零售规模为234亿元，同比+11.00%，销量1901万台，同比+17.90%，其中除了拖把之外，清洁电器每个细分品类的销售额都实现正增长。扫地机器人新品层出不穷，产品迭代迅速，作为劳动替代的清洁刚需品类，叠加国补优惠刺激，量价提升显著，销额同比+19.70%，销量同比+13.00%，均价同比+5.90%；洗地机需求仍然向好，但价格战不止，销额同比+6.30%，销量同比+25.10%，均价同比-15.00%；其他的清洁电器品类，例如吸尘器、除螨仪、擦窗机器人、布艺清洁机以价换量效应显著，均价都在下滑，销量增长贡献了主要增长动力。

1.5 厨电：地产后周期下，需求承压

厨卫电器的地产关联性较强，受地产端的拖累，近年来的厨电需求同样承压。2024年11月我国房屋新开工/竣工/销售面积累计同比分别为-23.00%/-26.20%/-14.30%，地产端持续下滑，传导至企业端，2024年厨卫电器企业的营收和业绩下滑明显。

厨卫电器板块的PE估值从2024年8月起触底回升。截至2024年12月30日，厨卫电器板块实现区间涨幅7.01%。全国推行家电以旧换新活动，激发了厨电换新需求，终端零售端呈现明显的修复迹象，以及中央与相关部门多次部署促房地产平稳健康发展工作，打出 “组合拳” 助力市场止跌回稳，市场对厨卫电器板块迎来复苏的预期较高，带动了板块的PE估值从2024年8月的12倍位置提升到12月的21倍。

传统厨具烟灶和新兴品需类厨电零售端改善。随着以旧换新政策的深入落地与实施，烟灶市场需求得到改善，根据奥维云网数据，油烟机和燃气灶的零售额增速在9月大幅提升，其中油烟机9月单月零售额同比+43.00%，燃气灶9月单月零售额同比+37.00%；2024年1-9月我国油烟机市场累计零售额为231亿元，同比+4.50%；灶具市场累计零售额为131亿元，同比+6.30%，政策促进作用明显。另外，随着洗碗机、消毒柜、嵌入式微蒸烤和净水器这四类品需厨电进入多地的以旧换新名单，品需厨电市场同样呈现明显的上行态势。根据奥维云网数据，品需厨电2024年前三季度累计零售额为296亿元，同比+3.70%，洗碗机/消毒柜/嵌入式微蒸烤/净水器的零售额同比增速分别为6.50%/2.90%/3.50%/2.40%。

家电出海为长期看点

2.1 全年家电出口高景气，热度仍在维持

全年家电出口实现高增长，2024年1-11月我国累计出口家电40.99亿台，累计同比+21.3%，单2024年11月家电出口3.77亿台，同比+13.8%，增幅虽然有所下滑，但在2023年较高基数的基础上，整体仍维持在高位。分品类来看，白电板块里空调的出口景气度持续提升，2024Q4出口环比2024Q3更佳，冰箱和洗衣机的出口增速则趋于缓和；其他家电例如彩电、燃气灶、电热水器和小家电都有出口加速的迹象。

我国最大的出口国美国进入补库周期，拉动家电出口，对美出口景气度有望延续至2025Q1。我们从美国库存周期来看这轮出口持续性的话，参考美国上一轮完整的家电补库周期，发生在2020年7月至2022年6月，历经23个月，持续时间较长，其间主要受到海外疫情滞产、海运费高增和原材料价格波动等多重因素影响，一定程度上延长了出口高景气。

通常来说，库存增速触底的传导为零售商—批发商—制造商，此轮家电零售商和制造商增速见底发生在2023Q2，随后制造商和零售商的库存增速接连进入上升区间，对应我国家电对美出口也开始逐季改善，而对于明年家电出口走势，我们认为美国加征关税会加大中国家电企业抢出口现象，预计直到2025Q1，我国对美的家电出口都能够维持较好的增长。

2.2 三方面改善，强化我国家电出海优势

首先我们划分区域和产品，1）选取欧洲包括德国、英国、法国、意大利、俄罗斯5个国家，2）东南亚包括印度尼西亚、泰国、新加坡、越南、马来西亚、菲律宾和缅甸7个国家，3）非洲包括南非、埃及、阿尔及利亚、尼日利亚、埃塞俄比亚、摩洛哥和肯尼亚7个国家，4）南美洲包含巴西、阿根廷、哥伦比亚、智利、秘鲁、厄瓜多尔6个国家；5）大家电包括空调、冰箱和洗衣机的几个主要品类，小家电包含吸尘器、扫地机器人、电熨斗、微波炉、电吹风、榨汁机和研磨机7个品类。

家电出口结构改善：新兴市场成长性高，对美出口风险敞口下降。根据海关总署的出口数据， 2020-2023年，我国对美国/欧洲/东南亚/非洲/南美地区的大家电出口规模复合增长率分别为-5.48%/13.18%/21.37%/11.04%/21.75%，对美国/欧洲/东南亚/非洲/南美的小家电出口复合增长率分别为9.33%/6.69%/27.16%/7.65%/-1.40%。新兴市场如东南亚、非洲和南美地区由于家电产品渗透率相对较低，随着经济的快速发展和居民生活水平的提高，家电消费市场潜力巨大，国产家电凭借性价比优势和本地化营销策略，在当地市场快速拓展；欧洲地区由于能源危机和原本较低的空调渗透率，近年来的大家电出口增速也较快。我们认为我国的家电出口结构有所改善，对美出口的单一依赖性在减小，对美出口的风险敞口更加有限，更加活跃的其他新兴市场有望成为我国家电出口的增长动力。

产品力方面：中国家电品牌凭借性价比在大家电全球市场扩张份额，依靠创新引领全球小家电市场。相比海外本土大家电品牌的高端定位和价格，我国依托完善的产业链、强大的供应链以及规模效应，产品极具性价比优势；小家电产品竞争力主要体现在创新功能和推新节奏两方面，例如我国的扫地机器人产品率先结合了视觉避障和激光导航，并辅以AI算法深度学习，在2020年就集成了自清洁和自集尘功能，大幅改善了产品使用体验，完成了一次行业技术迭代，加上我国品牌每年多款的上新频率，快速地占领了海内外市场；而原先的海外扫地机器人龙头irobot直到2023年才推出首款自清洁款扫地机器人，无论创新力或是产品力上都已经不及国产品牌。

国产小家电在海外较强的定价能力提高了企业盈利质量。以石头品牌为例，配置和设计上较为相似的两款扫地机器人，P20 Pro在国内售价为4599元，而Qrevo Curv在海外亚马逊售价则为1599美元，海外售价约为中国售价的2倍，但在海外市场仍十分畅销，获得了北欧和亚太多地的市占率第一。发达国家的消费者收入水平较高，消费能力较强，对于高品质、高附加值的产品有较高的支付意愿，因此创新型家电产品在海外市场往往能以较高的价格出售，对企业利润带来正向贡献，也提高了企业经营的整体盈利质量。我们观察以下几家出口导向型的家电企业，其销售净利率都有明显的提升趋势。

全球化布局继续推进：我国大家电企业积极布局全球产能，拥有全球产业链优势。根据海尔智家和美的集团官网显示，2024年海尔在全球拥有35个工业园、143个制造中心、126个营销中心，并在全球市场覆盖23万个以上销售网点，业务覆盖200多个国家和地区；美的集团在多个产品系列已是全球重要的制造商之一，通过MBS、自动化和信息化打造智能制造工厂，拥有40个全球生产基地。广泛的海外布局巩固了全球产业链优势，企业通过贴合当地客户需求进行产品开发与营销，我国家电企业已具备海外制造和营销的双优势。

以旧换新大幅提振内销

3.1 政策刺激家电更新需求释放

8月24日，商务部等四部门办公厅发布《关于进一步做好家电以旧换新工作的通知》，其中再次明确补贴品种和补贴标准。支持资金按照总体9:1的原则实行央地共担。对个人消费者购买2级及以上能效或水效标准的冰箱、洗衣机、电视、空调、电脑、热水器、家用灶具、吸油烟机8类家电产品给予以旧换新补贴，补贴标准为产品最终销售价格的15%，对购买1级及以上能效或水效的产品，额外再给予产品最终销售价格5%的补贴。每位消费者每类产品可补贴1件，每件补贴不超过2000元。

在中央规定的8类基础家电品种上，各地方积极加码消费品以旧换新补贴种类。《通知》发布后，各地纷纷出台相关细则，目前全国各省市自治区均已发布家电以旧换新细则，对具体补贴品类及幅度、实施方式等作出具体规定，大部分省市自治区在上述规定的8类家电的具体品种上，积极响应国家对厨卫和适老化家装改造的号召，增加了对智能家电家居和消费电子的补贴，如手机、平板、智能穿戴设备、智能门锁（含智能防盗门）、智能窗帘、智能晾衣架、智能家用监控、智能照明、智能马桶（含智能马桶盖）、智能床（含智能床垫）、智能桌椅（含智能按摩椅、智能沙发）、智能健身设备、智能语音设施（含智能音箱）、智能服务机器人（含智能扫地机、拖地机）、智能洗碗机、智能蒸（烤）机、净水机、咖啡机等产品。

总的来说，以旧换新政策执行效果非常好，从各类家电的终端零售表现来看，大部分品类都有明显的回暖，并且线下渠道的家电销售增速超过线上，线下家电消费得到大幅提振。10月在国补优惠和双11开门红的叠加作用下，销售增速最高，而11月销售增速有所回落。

3.2 存量主导，家电的需求刺激效应呈边际减弱

国家政策引导支持下，耐用消费品普遍回暖。2024年国家将消费刺激的领域率先对准家电和汽车，并取得了明显成效。根据中国政府网，截至2024年12月19日，全国汽车报废更新近270万辆，汽车置换更新超310万辆，超3330万名消费者购买相关家电以旧换新产品超5210万台，家装厨卫“焕新”补贴产品超5300万件，电动自行车以旧换新超100万辆，消费品以旧换新政策整体带动相关产品销售额超1万亿元。受以旧换新政策带动，汽车、家电、家装等产品销售火热，促进了消费持续回暖、国内需求不断扩大。

单看家电社零数据，2024年1-7月家电社零累计同比增速为2.30%，而从8月以来，各地方全面参与执行家电以旧换新政策，家电社零增速实现了明显修复，2024年1-11月家电社零累计总值9188.90亿元，同比+9.60%，其中8/9/10/11月家电社零同比增速分别为+3.40%/20.5%/39.2%/22.2%，9月家电社零开始明显提速，11月增速有所收窄，但整体上，家电延续了较高的增长。

社零结构上，耐用消费品表现优于日用消费品。每年四季度是国内的销售旺季，其中10月和11月因电商平台和经销商大规模促销的推动，通常成为观察消费者主要消费动向的关键时期。拆解我国社零结构来看，2024年粮油食品、家电、家具和汽车在10月和11月都实现了较高的增长，除了粮油食品之外，家电、家具和汽车都是以旧换新政策大力刺激的行业，我们认为此轮政策刺激的确非常有效，带来了高单值低频次的耐用消费品需求集中释放，然而，一定程度上也造成了结构性的“消费转移”，日用消费类如饮料、烟酒、服装和化妆品等增速并不亮眼，整体的消费信心回升之后，有望迎来整体的消费大盘改善。

家电购买需求被前置，存量市场主导下，耐用消费品难以形成延续。以旧换新在政策初始阶段能够大大激发消费者的购买热情，但从长期来看，其效果会边际递减，主要因为家电、家具和汽车等耐用消费品当前都以存量市场为主导，随着政策推行一段时间后，具备存量更新需求的消费人群基数将缩小，低频次的耐用消费品难以形成稳定的需求释放。

展望：2025年投资策略

放眼长期，家电的海外和国内市场都存在很多结构性机会，对海外市场而言，更多增量空间来自发展中国家市场对基础家电的需求快速提升，和新品类渗透率提升的成长空间；国内市场方面，虽已进入存量时代，但更新需求对耐用品质量要求只增不减，智能家电和高端家电的需求仍在攀升。明年仍看好家电在海内外市场上的表现，我们维持对行业“同步大市”的评级。

4.1 探索海外新兴市场的高成长性

新兴市场家电渗透率较低。我国的大家电渗透率较高，主要的几个品类如空调、冰箱、洗衣机和彩电在我国城镇地区的每百户保有量都达到了100台以上，在农村地区的每百户保有量也都接近100台。相比之下，2023年东南亚大家电的渗透率仍较低，品类渗透率的表现上与我国农村地区相似，洗衣机在我国率先发展普及，但彩电在1996年渗透率超过洗衣机且更早实现普及，随着新兴市场的经济水平和居民生活水平提升，空冰洗作为刚需大家电，在东南亚地区的渗透率提升空间也较大。

线上渠道发展中，为出海品牌提供渠道红利。近年来东南亚电商发展势头迅猛，物流网络建设加快和人口优势推动了线上消费的繁荣，也为我国家电品牌出海创造了绝佳机遇。根据魔镜洞察发布的《2024年家电出海白皮书》，电商平台如shopee和lazada的家电规模增速也非常高，2024H1在shopee平台上，菲律宾/泰国/越南的家电规模增速高达92.50%/146.20%/301.00%。

国产家电品牌力和产品力提升，市场份额得到扩张。东南亚地区原本以外国品牌为主导，本土品牌较少，另外，由于大部分地区家电渗透率不高，以初级和基础产品为主，高端的品牌需求和功能需求较少，因此国产家电出海过程中，不必过度打造产品差异化。

日韩企业如 LG、Samsung、Panasonic等品牌在东南亚已形成先发优势。但随着国产品牌加速入局东南亚各国，以及自身硬实力的加强，在东南亚地区，TCL、小米、海尔、美的、海信、石头等品牌地位正在不断提升，市场份额不断扩张。同时，因为国内品牌生产基地布局到该地区、自主品牌推广、并购等方式和当地本身对中国产品的认可度等因素，国产家电受到了更多消费者的青睐。

4.2 内销市场把握新品类和高端化

存量市场换新有望拉动产品结构升级，高端家电市场具有成长潜力。我国大家电的每百户保有量都已接近100台，作为家庭刚需，渗透率非常高，经历了家电从无到有的过程，在家电换新上，产品质量的重要程度提高，产品结构升级需求提升。从家电品类的高端占比来说，2022年我国只有冰箱、干衣机、燃气灶和洗碗机四个品类的高端占比达到30%以上，家电的高端市场还有很大的提升空间。

本轮家电以旧换新政策主要对二级能效及以上的家电产品给予补贴，因此消费者高端家电消费意愿增强，带动了家电的中高端市场增长，根据奥维云网数据，国补政策执行后，家电品类在线上和线下高端市场的零售额同比均有大幅增长，尤其线下渠道的高端家电市场反应热烈，销售额迅速增长。

新兴家电在全球市场具备成长潜力。从各品类来看，根据奥维云网数据，8月各地执行以旧换新政策以来，各品类的零售额增速都有明显加快。大家电的换新需求可能会随产品换新周期，大致维持稳定，而其他新兴小家电例如扫地机器人、洗地机和净化器，当前渗透率较低，虽具备清洁刚需和健康属性，但也承载着消费者生活品质提升的需求，在此轮补贴下，需求有很好的释放，2024年9-11月的全渠道零售额都维持着较高的增速。

4.3 重点投资标的

4.3.1 海尔智家

公司全球化布局领先，依靠自有品牌出海与并购品牌协同开拓海外市场，并且不断深化全球供应链布局，在巴基斯坦推出的太阳能空调能够实现日间零电费，有效应对当地电价上涨的问题，满足消费者在节能、经济性的需求，在埃及开工建设新工厂，以及在印度、巴基斯坦、泰国等地的工厂强化本土制造能力，打造在全球供应链中的先发优势，并且根据当地市场来调整产品结构，进一步增强了本土化竞争优势。2023年，公司在巴基斯坦和泰国市场份额位居第一，同时在东南亚和西欧的零售渠道中也实现了品牌份额增长。目前公司海外业务已经进入良性发展期，成功实现了多品牌、跨产品、跨区域的全球化布局。

另一方面，公司在家电的高端化建设也同样高瞻远瞩，我国缺乏本土的高端家电品牌，海尔将高端子品牌卡萨帝和场景品牌三翼鸟联合，聚焦在家电家居一体化解决方案、全流程数字化服务和智慧生活等方面的体验，提升成套家电销售效率，实现了更高的客单价和市场转化率。

我们预计公司2024-2026年实现营业收入2724.21/2871.20/3042.03亿元，归母净利润182.72/202.37/222.92亿元，EPS分别为1.95/2.16/2.38元/股，对应PE分别为14.50/13.09/11.89倍，维持“买入”评级。

4.3.2 石头科技

公司的内外销均快速成长。石头当前在全球各地区的市占率稳步提升中，市场版图进一步扩大加深。公司从2024年以来持续加快欧洲销售模式从经销向自营模式转型，此前公司在欧洲市场的经销模式毛利率较高，为公司的前期发展保证了较高的盈利质量，而现在向自营模式转型，一方面有利于维护国外渠道，本土化运营效率更高，可以根据地区去做针对性投放和价格策略，另一方面，有利于公司收入和利润规模的扩大，收入增速加快，对公司整体利润率的贡献也是正面的。

内销市场上，清洁电器作为近年来行业增速最快的品类之一，清洁刚需和人工替代的属性有效戳中消费者痛点。明年家电国补优惠延续的预期下，清洁电器仍有望维持较快的销量增速，同时为公司提供了更强的业绩弹性。

我们预计公司2024-2026年实现营业收入108.46/131.34/154.78亿元，归母净利润21.26/25.23/30.00亿元，EPS分别为11.51/13.66/16.24元/股，对应PE分别为19.35/16.31/13.71倍，维持“买入”评级。

4.3.3 萤石网络

“2+5+N”业务模式已成雏形，当前各业务发展仍有侧重：2+5+N的含义是以AI和萤石云为双核驱动，包含了智能家居摄像机、智能用户、智能服务机器人、智能穿戴和智能控制5大AI交互类的核心资源产品线。智能入户作为第二增长曲线，受益于高端定位、产品创新和扩张海外市场，该业务毛利率较高，且增速较快，公司预计于2024Q4实现盈亏平衡；服务机器人业务尚处于孵化阶段，当前毛利率较低，主要因市场竞争激烈、业务规模较小及快速迭代导致，后续随着规模扩大和B端商用机器人的应用投放，未来毛利率有望稳定提升；智能穿戴业务设计核心为服务于产品间的AI交互和智能连接，目前集中于老人看护场景下，用来监测健康数据等，布局老龄化蓝海市场。