躺枪的巴菲特、被边缘的博格、厚黑的芝加哥学派，原来指数基金的历史这么八卦|指数基金_新浪财经

如今指数基金在国内已经得到了大众的认可，据统计，今年三季度，在偏股型公募基金中，被动指数基金持有A股市值占比达51.11%，首次超过主动权益类基金。这次连个人养老金都纳入了指数基金，可见其火热。

提到指数基金我们会想到“指数基金之父”约翰·博格（John Bogle，1929年5月8日-2019年1月16日），以及他创办的先锋集团在1976年发行的第一只指数型基金——先锋500指数型基金。不过他的这个第一只指的是第一只面向普通大众投资者的指数基金，并不是世界第一只指数基金。围绕这两只第一只指数基金的产生还有一段让人唏嘘的八卦历史。

一、第一个吃螃蟹的人

世界上第一只指数基金同样诞生于美国，由富国银行（WELLS FARGO BANK）于1971年发行，与先锋500指数型基金不同的是它只面向机构投资者，甚至可以说是一只机构专户。因为这只基金是由新秀丽箱包老总用公司的养老金成立的，规模仅为600万美元。

不过这只基金从孕育开始就注定了它的短命，因为这只基金当时的设计理念是等权重地投资纽交所上市的所有股票、近似模拟整个美股市场的基金。这一思路存在两个重大缺陷：

（1）包含股份太多。共1500只，我们现在常见的沪深300才跟踪300只股票、标普500也只有500只股票，再加上当时的跟踪统计工具也不如现在发达，给记录带来诸多不便，造成诸多统计误差；

（2）交易成本高昂。由于股价是随时波动的，为了保持等权重该基金不得不频繁调仓，由此带来高昂的交易成本。

因此这只基金没有存续多久就清盘了，不过人们对指数型基金的探索并没有因为第一次尝试的失败而终止。受此基金的启发，先后有三家机构发行了面向机构的指数基金，分别是：

百骏公司在1972—1973年推出了标普500指数基金；

美国国家银行在1973年9月发行了标普500指数基金（这只基金并不是新成立的，而是由之前一个产品转化来的）；

富国银行则在1973年11月推出了标普500指数基金，并面向所有机构客户。

普通人对新事物的认知总是比较缓慢的，加上有富国第一只指数基金的失败先例，购买者寥寥无几，人们称它为“愚蠢的主意”。而且用当下的眼光看当时三位开创者的产品，都不能被称为完美的指数基金，因为这些基金都没有买下标普500指数基金中的每一只股票。

但他们的共同举措推动了指数基金的发展，到1975年年底，富国银行、百骏公司、美国国家银行，都成功运作着指数基金，投资人主要是养老金、捐赠基金等机构投资者。据估计，百骏公司当时的管理规模约为1亿美元、美国国家银行约为1.2亿美元、富国银行约为1.5亿美元。这些基金的管理费率在0.3%～0.6%。

富国、百骏、美国国家银行为何敢为天下先呢？

二、理论基础

★孕育：1965年

指数基金的产生源自当时美国芝加哥大学商学院引领的一场金融理论革命，即著名的有效市场假说理论。

该理论首先由芝加哥大学尤金·法玛(Eugene Fama，1939－)于1965年在他的博士毕业论文《股票市场价格行为》中提出，文中写道：“市场是有效的，股票价格反映了所有可以获得的信息，这使得股票在任何时候都是充分定价的”。（注：1970年尤金·法玛又对该理论进行了深化，正式提出有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis，简称EMH）。）

尤金·珐码为何会提出这一想法呢？

他受其校友——时任麻省理工学院经济学家保罗·萨缪尔森（Paul A. Samuelson，1915年5月15日-2009年12月13日）在同年发表的一篇论文的启发，在文中萨缪尔森证实了一个观点“股票过去的表现对未来是没有影响的”，这就是大名鼎鼎的随机漫步理论(Random-walk Finance)。

这两个理论在当时的美国学术界与金融界引发轩然大波，因为在这之前市场上充斥着各种预测股票未来的理论，而这两个理论则把之前的一切都推翻了。新思想认为：从理论上来说市场是有效的，投资者无法长期战胜市场。但当时现实中却有一个活生生的反例，那就是长期战胜市场的巴菲特。

为了证明自己理论的正确性，这帮从来没有在证券市场上连续赚到过超额市场收益、只会纸上谈兵的学院派把巴菲特当成了活靶子，展开了对巴菲特的围攻。可怜的、偏居在奥马哈小镇闷声发大财的股神就这样莫名躺枪了。

其中普林斯顿大学的马尔基尔（《漫步华尔街》的作者）的攻击最为犀利，他在《华尔街日报》上公开发表文章称：“巴菲特充其量不过是一只幸运的猴子”；萨缪尔森则称巴菲特的成功只是偶然（讽刺的是萨缪尔森买了许多伯克希尔的股票，他的财富是巴菲特创造的）。

当然，股神也不是好惹的，先让这帮小丑尽情表演，等他们闹够了，与1984年，在哥伦比亚大学庆祝格雷厄姆著作《证券分析》诞生50周年的大型研讨会上发表了著名的演说《格雷厄姆-多德都市的超级投资者》（The Superinvestors of Graham-and-Doddsville），并用九位基金经理傲人的业绩为例予以了强有力的反击，狠狠地打了这帮学院派的脸。

不过芝加哥学派的新思想还是获得了不少金融界领袖的认同，那段时间他们每半年在芝加哥大学聚会一次，与学院派一起探讨这两个理论并开始围绕这两个理论来开发产品。他们认为：打不过就加入，既然市场无法战胜，最好的办法就是成为市场本身。而成为市场的最佳途径就是参考指数，这就是指数基金的雏形。

当时对新产品的研发设计最积极的三位领导者是：富国银行的约翰·麦克奎恩、美国国家银行的雷克斯·辛克菲尔德、百骏公司的迪恩·李巴伦。

最先获得投资的是富国银行，当时芝加哥大学有一位学生查尔斯·施韦德（新秀丽箱包公司家的少爷）也对这两个理论很着迷。他说服了自己的老板爸爸从公司的养老金中拿出了600万美元成立了世界上第一只指数基金产品。

★火种：法国数学家巴舍利耶

那么芝加哥学派或者说萨缪尔森的灵感来自谁呢？

来自法国数学家巴舍利耶（Louis Jean-Baptiste Alphonse Bachelier，1870年-1946年），

1900年巴舍利耶在其博士论文《投机理论》中，首次将布朗运动原理运用于金融资产，通过对巴黎股市的研究，提出了有效市场、股价随机漫步等思想原型。因此巴舍利耶被称为“金融数学领域之父”，也被认为是指数投资的思想教父。

但大众的认知总是滞后先哲许多年的，巴舍利耶的思想在他活着的时候一直未能引起学术界的重视，以至于他在高校任职的时候一直是普通教师，靠临时奖学金维持生活，临近退休才获得教授职位。

直至他去世十几年后，也就是思想提出五十多年后，被芝加哥大学统计学教授莱纳德·萨维奇偶然发现，惊艳之下，将其翻译成英文并推荐给身边的好友，由此得到了美国诸多经济学家的认可和大力推崇，其中一位就是保罗·萨缪尔森。此外，还有诺贝尔经济学奖得主：哈里·马科维茨和威廉·夏普。

火越烧越旺，最终被另一位诺贝尔经济学奖得主尤金·法马全面点燃，星星之火开始燎原了，以芝加哥大学为中心，发展成一场全面革命，从而为全球指数投资的浪潮奠定了坚实的学术基础。

三、指数基金走向大众

通过前面的回顾我们了解了指数基金最初并不是面向大众的，推动指数基金走向平民百姓的是约翰·博格。

★春风得意

约翰·博格在普林斯顿大学读经济学，1949年12月的一天，他在《财富》杂志上读到一篇名为《波士顿的巨大财富》（Big Money in Boston）文章，文章描述了“迅速扩张且有争议的行业——共同基金”，引发了他对共同基金的兴趣。

1950年，他准备以共同基金为主题撰写自己的毕业论文《投资公司的经济作用》，论文对基金行业的历史和发展动态做了梳理，指出“共同基金的市场表现不会超过市场平均水平”，并在此基础上提出自己对共同基金管理的想法：

第一，清楚地阐明基金的目标：

第二，降低销售佣金和管理费用；

第三，不要承诺自己的业绩优于市场平均水平。

从论文可以看出，变革基金行业的种子早就在博格的心里种下了，但直到二十五年后，才有机会付诸行动。

博格的论文获得了惠灵顿基金管理公司（Wellington Management Company）创始人沃尔特·摩根（Walter Morgan）的赏识，并让博格大学毕业后立即到公司就职。入职后的事业发展更是一路火花带闪电：

1965年担任公司执行副总裁；

1966年并购TDP&L（Thorndike，Doran，Paine＆Lewis，Inc）公司，同时成为总裁兼CEO；

1970年，年仅41岁的他成了公司董事长，全面掌管公司事物。

好景不常在，他一手引进的TDP&L的4位管理层，在1974年1月23日联手将他赶下了台。

★引狼入室

当初为什么要并购TDP&L呢？

成立于1928年的惠灵顿基金经历过大萧条，大萧条期间大多数公司跌幅达90%，格雷厄姆在大萧条期间亏损70%，差点跳楼。因此之后几十年大多数基金公司包括惠灵顿都采取相对保守的平衡型策略：一半国债+一半蓝筹。

然而但这一策略到20世纪60年代开始就不灵了，整个行业都在追逐投机股票，就连许多成熟的基金经理最后也迫于形势加入其中，到了1965-1974年，美国市场又开始流行“漂亮50”，引发了投资者对业绩飙涨的股票型基金的追捧，惠灵顿基金这种平衡型基金被投资者抛弃。

临危受命的博格认为扭转公司颓势的唯一方法是合并一家以成长股投资见长的基金公司，但拜访了几家心仪的基金公司都遭到了拒绝，只能退而求其次地选择了位于波士顿的由四位年轻人合伙的TDP&L，以及他们旗下Ivest基金。

市场先生终归会清醒，火了十年的“漂亮50”行情在1974年开始破灭。博格新合伙人原来的Ivest基金缩水65%，管理的四只新基金中三只也面临清盘；不仅如此，新合伙人管理的另外两只股票型基金同样失败。祸不单行，惠灵顿的平衡型基金中由于持有漂亮50股票，在1966年-1976年被评为全美国业绩最差的平衡型基金。

尽管公司主要被四位新合伙人的业绩拖累，但谁会主动认错呢？锅还是要有人背的，这四位新合伙人利用手中各10%，共计40%的投票权，将只有28%投票权的博格给投了出去。

★涅槃重生

伟人从不会被打倒，痛定思痛之后，博格开始反击。

在和惠灵顿董事会反复沟通中，董事会最终同意，让博格设立一个子公司，这就是于1974年9月24日成立的先锋共同基金公司。先锋（Vanguard）之名，源于18世纪末海军史上的一次伟大战役——纳尔逊海战。在那场经典之战中，英国君主纳尔逊率领他的先锋号，一夜之间歼灭了当时意图征服世界的拿破仑.波拿巴的主力舰队。

先锋负责惠灵顿基金所有行政事务，但不能参与基金任何管理与销售工作。他后来写道：“虽然拥有这1/3面包比什么都没有要强，但我们应该立即着手争夺另外那2/3。”

1975年9月，博格向董事会提案，发行一只指数基金，当董事会犹疑之际，博格辩解道：指数基金是不需要管理的基金，所以先锋领航没有越权，惠灵顿基金管理公司也无须插足先锋基金的新业务。

1976年8月，第一个“市场指数”共同基金最终获得董事会的同意得以发行，最初名为“第一指数投资信托” （First Index Investment Trust）。

第一指数投资信托的发展之路也经历了不少坎坷：

1976年6月开始募集，募集目标是1.5亿美元，然而到8月底却只募集到1132万美元；之后又经历了83个月的净赎回……当时业内巨头们嘲讽“第一指数投资信托”是“博格的傻瓜”，并在背后猜测这个基金什么时候会夭折。

正当博格焦头烂额之际，他发现了查尔斯·埃利斯在975年提出的 “成本理论”观点，他在研究中发现基金成本是影响主动基金收益的重要因素，抵消了股票基金平均20%的收益。看到这一消息，博格高兴的直拍手，这不是自己当初论文中写过的问题吗？我怎么给忘了。

博格果断推出两个与挑战传统基金行业的举措：

一是，“免佣”基金，消灭“中间商赚差价”，即销售先锋集团的基金，先锋集团不支付任何基金销售费用。

二是，最大程度降低基金管理费，覆盖成本即可。

25年前的想法终于付诸实践。

当时美国基金业的收费情况是怎样的呢：销售机构因为把控着客户和销售渠道抽取高额佣金，当时基金认购/申购费高达5%；而基金公司的管理费又在1%左右。1945年至1975年，标普500指数的年化收益率为11.3%，同期主动型基金年化收益率仅9.7%，也就是说扣掉佣金和管理费，投资者实际只能得到4%左右的收益。