浦银国际研究
导语 .
宏观经济方面，在2025年全球经济的不确定性由于特朗普的当选显著提高的背景下，我们认为中国经济或将有两点确定性：一是政策支持将继续加码，二是内需或将显著改善。我们维持美国经济软着陆的判断，预计政策利率将在下行至3.0%后停止降息。
投资策略方面，展望明年，特朗普2.0将影响中美市场。中国市场或由政策驱动转为基本面驱动。结构性行情下，关注央国企高息股、出海和新质生产力等投资主题。若美国经济保持韧性，美股向好趋势不变，聚焦人工智能和中小盘股等投资主题。
行业方面，消费行业：新形势下，扩大内需将成为2025年经济增长最主要的驱动力。我们认为内需恢复、国产替代、低线渗透、消费出海将会是2025年中国消费行业的主要增长点。互联网行业：中国互联网投资机会主要来自政策驱动估值修复，美国互联网更依赖AI业绩驱动。结构性机会：政策利好电商复苏；特朗普2.0利好信创产业；AI应用或迎爆发。科技行业：展望2025年，作为科技行业推动力，生成式AI既带来端云两侧的AI算力芯片需求爆发，也带动智能手机等终端需求增长，并推动中国晶圆代工和功率半导体周期上行。医药行业：随着反腐及集采风险消退、国家政策进一步支持创新药发展以及多个国产创新药接连实现出海授权，医药行业基本面有望提升，叠加整体估值水平较低，我们对2025年医药整体呈乐观态度，重申看好创新药、创新高值耗材观点。此外，我们认为CXO或具备短期反弹机会。新能源汽车行业：2025年中国新能源车乘用车销量将增长至1,578万辆，同比增长28%，对应渗透率53.7%，渗透率维持加速上扬。与此同时，新能源车企在海外扩张以及智能布局持续加速。
让我们识变、应变、驭变，一同拥抱2025年。
宏观经济
2025年全球经济的不确定性由于特朗普的当选显著提高。在此背景下，我们认为中国经济或将有两点确定性：一是政策支持将继续加码，二是内需或将显著改善，促通胀行动取得一定进展。然而全年经济增速或因净出口拖累减慢到4.5%。特朗普政策对明年美国经济或影响有限，我们维持美国经济软着陆的判断，预计政策利率将在下行至3.0%后停止降息。
投资策略
展望明年，特朗普2.0将影响中美市场。中国市场或由政策驱动转为基本面驱动。A股或较稳健。结构性行情下，看好电信服务、可选消费和医疗健康行业，关注央国企高息股、出海和新质生产力等投资主题。若美国经济保持韧性，美股向好趋势不变，盈利成为核心驱动力。看好金融和工业等周期性行业，聚焦人工智能和中小盘股。
消费行业
特朗普2.0的新形势下，我们预测中国政府将在2025年推出力度更大的政策和措施来增强消费者信心、刺激消费欲望、提振消费市场需求。内需恢复、国产替代、低线渗透、消费出海将会是2025年消费行业的主要增长点。我们预计2025年（1）内需驱动型消费企业的股价表现可能好于出口驱动型企业；（2）可选消费企业的业绩以及股价弹性可能大于必选消费；（3）受特朗普2.0影响较小的出海驱动型企业的股价有望保持强劲；（4）高股息企业依然将受到市场追捧。
互联网行业
中国互联网投资机会主要来自政策驱动的估值修复，或加大回购分红，提升股东回报。结构性机会：1）政策利好大电商复苏；2）特朗普2.0利好信创产业；3）AI应用或迎爆发。中美互联网持续分化：1）AI战略方向；2）全球化布局；3）短视频红利分配。美国互联网更依赖AI业绩驱动, 或引领新一轮的全球AI应用行情。
科技行业
展望2025年，生成式AI是科技行业的主要增量来源。首先，端云两侧的AI算力芯片将直接受益，获得大幅度成长。其次，端侧AI渗透有望带动智能手机等消费电子、汽车电子的出货量和高端需求保持成长，提供供应链成长的基本保障。第三，受益于AI算力芯片需求的溢出效应，中国的晶圆代工和功率半导体有望在明年保持周期上行。
医药行业
随着反腐影响的逐步消退、大品种药品集采风险基本出清、国家政策对于发展创新药创新器械的明确支持、数个国产重磅创新药物预计于2024年底/2025年陆续获批，以及中国创新药企研发能力提升，多款创新药接连实现出海授权，我们认为2025年医药行业基本面有望进一步提升。叠加医药板块整体低估值水平，我们对2025年医药板块整体持乐观态度，重申看好创新药、创新高值耗材的观点。此外，我们认为CXO或具备短期反弹机会。
新能源汽车行业
2025年中国新能源车乘用车销量将从2024年的1,234万辆成长到1,578万辆，同比增长28%，对应渗透率53.7%，渗透率维持加速上扬。同时，新能源车企海外布局持续加速。海外市场的突破有望为车企带来新的销量贡献和盈利来源。而且，中国新能源车企加速布局智能化。更多高阶智驾功能车型的涌现和智能化硬件配置有望向更低价格段车型的渗透。
投资风险：政策刺激不及预期，地方政府债务负担加剧，地缘政治紧张局势升级，通胀恢复不及预期，流动性趋紧。
林闻嘉（首席消费分析师 | 研究部主管）
richard_lin@spdbi.com
(852) 2808 6433
金晓雯，PhD，CFA（首席宏观分析师）
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赖烨烨（首席策略分析师）
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(852) 2808 6441
赵丹（首席互联网分析师）
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沈岱（首席科技分析师）
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阳景（首席医药分析师）
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胡泽宇 CFA （医药分析师）
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桑若楠 CFA （消费分析师）
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杨子超 CFA（互联网分析师）
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黃佳琦（科技分析师）
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马智焱（科技分析师）
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