（来源：财通证券研究）
宏观
亮相：特朗普的“梦之队”——“特朗普经济学”系列之内阁人选
> 大选结果落定后，特朗普紧锣密鼓地开始筹备新任期的执政团队，竞选结束后两周已基本完成了新内阁重要职位的提名。他的新团队人物都来自哪里，有什么特点？将如何配合特朗普，将竞选承诺落地兑现？
> 更忠诚的团队。截至11月23日，特朗普新内阁的15个部长职位中，已有13位完成提名。在特朗普的新内阁提名中，许多人选并不具有担任公职的经历，更多的是来自商业界和媒体行业的高管与知名人士。在与财政、关税相关度较高的关键职位，例如被提名为商务部长的霍华德·卢特尼克（Howard Lutnick），是金融服务公司坎特·菲茨杰拉德（Cantor Fitzgerald）的CEO。引发较大关注的还有两位福克斯新闻主持人，分别是交通部部长和国防部部长人选。不过，特朗普提名的人选基本均为其忠实跟随者。一是曾坚定支持特朗普的政策法案，并且在弹劾事件、国会山事件等事件中为其坚定辩护并投票，二是竞选以来的核心团队成员，三是频繁在媒体公开为特朗普发声辩护。
> 如何助力政策落地？财政方面，特朗普提名财政部部长由斯科特·贝森特（Scott Bessent）担任，其为华尔街对冲基金经理。前美联储理事凯文·沃什（Kevin Warsh）后续或成为美联储主席人选。整体而言，财政关键职位人选均支持减税，并试图通过提高行政效率缩减开支，达到降低赤字的目的。此外，特朗普计划增设政府效率部，由埃隆·马斯克和维韦克·拉马斯瓦米领导，撤销政府监管、减少行政管理和节约成本。移民边境方面，边境和移民政策可能将主要由白宫的“边境沙皇”汤姆·霍曼和副白宫幕僚长兼国土安全顾问斯蒂芬·米勒主导。能源气候方面，能源部长赖特的观点与特朗普的立场最为接近，他公开否认气候变化危机、支持化石燃料、反对清洁能源补贴以及减少能源监管，相关政策可能落实较快。外交方面，对外更鹰，关税政策关注商务部部长发言。新外交团队中，目前仅卢比奥一人拥有处理对外事务的资历和经验。在关税问题上，商务部部长卢特尼克将领导关税和贸易议程，并直接负责美国贸易代表办公室。卢特尼克曾表态全面关税是贸易谈判中的筹码，因此后续关税谈判需关注商务部部长的态度。
> 政策落地或更顺畅。在特朗普第一任期，政策落地顺序大致为：移民、能源气候、减税和关税。第一任期减税落地相对较慢，主要受废除奥巴马医改的拖累，特朗普直到11月初才开始推进税改，从正式提出《减税和就业法案》到落地花费约一个半月。而移民、能源和关税相关事项，特朗普均通过签署行政命令或总统备忘录的方式实施，不过也受到了一定阻力。本次政策落地或更加顺畅。首先，移民和气候政策或仍将迅速落地。其次，减税法案落地更快，可能从年初开始随预算谈判和债务上限进行，并在年底前落地。最后，现有关税上调或先经过谈判，而新关税调查需要一定时间发起调查。
风险提示：参议院否决提名人选，特朗普更换人选。
文章来源:《亮相：特朗普的“梦之队”——“特朗普经济学”系列之内阁人选》
分析师：陈兴，SAC证书编号：S0160523030002
发布日期：2024年11月24日
策略
回调后，风格切——大象起舞28
> 年度策略《大象起舞》重磅推出：①国内：财政强+金融稳+科技兴；②海外：川普上+联储降+周期动；③市场：盈利底+估值升+ETF舞；④配置：金融起+科技兴+出海精。
> 消化拥挤+海外风险调整出空间，关注补仓良机+风格大小切换可能。
当前市场3大博弈焦点：国内政策落地和景气验证情况如何， 海外风险影响几何（特朗普+地缘），股市情绪热度和拥挤度会不会调整。本周弱验证下（特别海外担忧增加），行情阶段调整。展望后续，政策和景气预期看，强政策背景下长期预期向上明确，资产价格看制造上游和权益市场对景气预期已显著修复；海外风险看对国内风险仍相对可控；情绪和拥挤度看，单日成交额已企稳在1.6-1.8万亿元、情绪企稳，拥挤度看小盘拥挤度正从高位回落、可能结构调整，综合看长期向上趋势仍较明确。
节奏上看，消化完一轮上涨+结构拥挤后，随着政策继续出台/明确+景气端逐步修复，行情或将逐步进入第二阶段（情绪市→复苏市），拾级而上。
风格上看，节奏可能从风险偏好修复下小盘抢跑（9-10月），到政策+基本面确认修复下大盘蓝筹搭台（11-12月），再到后续确认经济和股市向上小盘成长高弹性（明年）。拥挤度看，中证1000为代表的小盘和TMT指数拥挤度均在较高位置，成交额占比分别在滚动60日76%/80%分位数，当前的拥挤消化或将引领风格特别大小盘切换。
配置方面，年度策略《大象起舞》中长期看好金融起+科技兴，当前也持续推荐：大盘蓝筹/金融/红利，长期政策支持+拥挤度阻力小+大小盘可能切换+年底政策交易，提示关注；科技（科创/传媒/AI应用/智能体/半导体等），长期政策支持+景气α，其中应用端国内外产品/业绩逐步验证+拥挤度阻力相对小。
> 从多资产价格来看各市场对国内政策+景气预期情况：权益+外需已修复至中位，债汇+地产链还相对低，制造相关已相对高。对比2021年以来资产价格的历史分位数情况，可以看当前景气修复相对历史的修复情况（①价格整体在同一平台，②资产价格接近的两段时间，商品的供需预期或较为接近（特别需求），对应对下游景气的预期可能接近）。对比看，权益/债汇/制造上游（有色+橡胶）/地产链（黑色+建材）/全球需求（能源+运费）各市场之间价格走势有差异，市场内部走势接近。具体看：1）权益市场：景气预期回到中位（40-50%），接近2022Q2、2023Q1，反映权益市场对政策预期相对乐观，结构看小盘预期比大盘和港股更好（游资和散户预期更好）。2）债汇市场：景气预期仍在低位（0-5%），反映债券市场和外资预期仍相对弱。3）制造上游（有色+橡胶）：预期已在高位（75+%），反映制造业景气预期高。结构看，橡胶（对应汽车）景气相对更高。4）地产链（黑色+建材）：预期仍在低位（0-20%），反映地产&后周期景气预期仍有待修复。5）全球需求（能源+运费）：预期下降至中位（40%），反映全球景气端预期有所下降，但还在中位。
> 拥挤度经验：风格过度拥挤后，行情仍可能继续上涨，大小盘往往切换。1）2015年后4轮大小盘拥挤度泡沫，风格往往切换，市场多数上涨。2015年2月大切小：限购解禁+降息+杠杆资金膨胀，大盘成交额占比达到高点（54%）后快速下降，但随后3月全A大涨超60%；2016年7月小切大：联储加息+英国脱欧公投，小盘拥挤度高点34%，后3月A股小幅上涨6%；2018年2月大切小：金融去杠杆+并购重组监管+中美贸易冲突，大盘拥挤度高点40%，后续A股小幅下跌3%；2021年3月大切小：白马抱团瓦解+科技创新政策+偏好大盘股的公募基金发行回落，大盘拥挤度41%，后续A股小幅上涨7%。2）2015年后3轮TMT红利拥挤度泡沫，风格未必切换，市场涨跌不一。2015年2月红利切换TMT：股市泡沫+场外配资监管+政府救市，红利成交额占比达到高点（11%）后快速下降，但随后3月全A大涨超60%；2020年2月TMT风格未切：中美贸易冲突+原油价格战+新冠疫情+联储紧急降息，TMT拥挤度高点36%，后3月A股小幅下跌6%；2023年6月TMT风格未切：疫情后全球经济复苏+俄乌冲突，TMT拥挤度高点40%，A股后3月内小幅下跌3%。
> 配置层面，年度策略《大象起舞》中长期看好金融起+科技兴，同时年底关注大盘蓝筹超额机会。风格看，阶段关注大盘蓝筹机会：11-12月政治局会议+中央经济工作会议定调交易政策，大盘蓝筹相对受益（历史年底交易政策大盘胜率更高），同时拥挤度看有可能大小盘阶段切换。板块看，金融/红利拥挤度阻力相对小+年底政策交易或有超额。科技（科创/传媒/AI应用/智能体/半导体等），长期政策支持+景气α，其中应用端国内外产品/业绩逐步验证+拥挤度看向上阻力相对小。
风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。
文章来源:《回调后，风格切——大象起舞28》
分析师：李美岑，SAC证书编号：S0160521120002
分析师：张日升，SAC证书编号：S0160522030001
分析师：任缘，SAC证书编号：S0160523080001
分析师：张洲驰，SAC证书编号：S0160524070004
发布日期：2024年11月24日
商社
继续关注整合并购主题的优质标的
> 文旅：假期延长叠加冰雪游热度提升，四季度旅游有望维持景气。免税方面关注顺周期下免税客单价修复逻辑，以及四季度起市内免税店开业催化。回顾2024年Q2与Q3，客单价是海南免税销售额下滑的重要因素之一，目前顺周期预期下，海南旅游大盘有望得到修复，同时可以展望客单价修复对于销售额回暖的带动。旅游出行方面，本轮顺周期行情OTA受益于出行链热度提升，估值有望上调，建议关注OTA渗透率提升以及竞争格局改善逻辑，个股关注港股OTA携程集团-S与同程旅行。
> 酒店：前三季度龙头开店增速和开店结构均有亮眼表现，供需差拐点短期未见，但四季度RevPAR基数影响有望边际收窄，关注管理提质增效龙头。亚朵三季度业绩实现较快增长，经调整净利润为3.84亿元，同比增长41.2%。
> 教育： 1）公职考培：2025年省考目前已有四川、上海、浙江、山东、天津、江苏、北京7地发布招录公告，笔试均于12月8日进行，合计招录4.71万人。在高校应届毕业生人数走高背景下，公职岗位报考人数有望新高。头部公司纷纷加大基地班建设投入，并研发长周期班型满足市场需求，市占率有望持续提升；2）K12：民办高中业绩增长稳健，FY2024天立国际控股预计收入约为33亿元，同比+43%；经调整溢利5.77亿元，同比+56%，得益于公司所提供综合教育服务的客户人数持续稳健增长。
> 医美：医美作为顺周期板块有望随相关刺激政策落地迎来消费层面和情绪层面同步复苏，关注医美终端景气度恢复及对于上游优质基本面企业的带动效应，标的层面建议关注出海业务及新品管线进展。
> 美妆：11月20日毛戈平宣布已成功通过香港交易所的上市聆讯，预计12月份正式启动首次公开募股，目标交易规模约为3亿美元，有望成为“港股国货彩妆第一股”。美妆行业行业分化格局态势突出，国内龙头企业韧性强，美妆作为大促重要支撑品类，在大促旺季催化下景气度有所恢复，在国货认可度提升下头部美妆品牌具备发展动能，韧性继续彰显。
> 零售：美国消费韧性持续，大选落地及政策担忧或带来一定情绪波动，建议关注后续降息持续性及一带一路概念机会：1）关税担忧下，具有品牌及供应链优势的出海公司有更强抗风险能力，建议关注跨境电商3C品牌运营龙头安克创新（300866.SZ），推荐一带一路非美出海标的小商品城（600415.SH）。2）降息周期下美国房贷利率反弹导致住房交易抑制持续，但美国房地产长期处于供给短缺状态，特朗普上任有望在地产链政策方面出台相关利好，建议关注国际化供应链布局的工具链龙头，推荐手工具龙头巨星科技（002444.SZ）、电动工具品牌龙头创科实业（0669.HK），关注泉峰控股（2285.HK）。
风险提示：宏观经济波动；居民消费意愿恢复不及预期；行业竞争加剧。
文章来源:《继续关注整合并购主题的优质标的》
分析师：刘洋，SAC证书编号：S0160521120001
分析师：于健，SAC 证书编号：S0160522060001
发布日期：2024年11月24日
非银
万亿元宽基ETF启动降费，切实降低投资者成本—证券基金行业周度跟踪
> 本周券商观点：头部ETF启动降费，将切实降低投资者持有成本，推动ETF规模进一步加速扩张，助力长期资金入市。截至11月22日，券商板块静态PB为1.46倍，处于2018年以来56%分位区间，预计业绩增长预期及权益市场高景气下仍有向上空间。个股方面，我们建议继续关注两条主线：1）头部券商做优做强下的并购主线，建议重点关注中信证券、中国银河等标的；2）受益于资本市场流动性改善主线，建议重点关注经纪业务具备较高弹性的东方财富。
> 证券基金业高频数据：1）市场行情：本周（11.18-11.22，下同）沪深300指数下跌2.60%，中证全债上涨0.01%。2）市场活跃度：本周A股及港股成交额均有所回落。本周A股日均成交额为17064亿元，环比上周（11.11-11.15，下同）下降21.8%。年初以来A股日均成交额为9966亿元，较2023年全年增长13.6%。本周港交所日均成交额为1310亿港元，环比上周下降31.2%，年初以来港交所日均成交额1308亿港元，较2023年全年日均成交额增长24.5%。3）公募基金：本周公募基金发行仍以中证A500指数基金为主。本周市场新成立公募基金24只，发行份额266.1亿份；权益基金新成立17只，发行份额194.2亿份；其中主动权益基金1只，发行份额0.20亿份；中证A500指数基金189.9亿份。年初至今，公募基金发行份额10213亿份，同比+13.8%；权益基金发行份额2715亿份，同比+5.9%，其中主动权益基金发行份额612亿份，同比-50.2%。
> 本周热点事件：1）万亿元宽基ETF启动降费，为投资者降低持有成本50亿元/年。11月19日，华泰柏瑞基金、华夏基金、南方基金、易方达基金、华安基金和嘉实基金发布公告，调降旗下部分宽基ETF产品的管理费率和托管费率，将年管理费率降至0.15%，托管费率降至0.05%。此次降费产品共计31只基金，其中涉及16只宽基股票ETF及15只联接基金，相关ETF规模合计超过1.3万亿元，如以当前规模测算，每年可为投资者降低持有成本约50亿元。2）国泰君安换股吸收合并海通证券事项获得上海市国资委批复。11月20日，国泰君安公告，公司与海通证券筹划的通过向海通证券全体A股换股股东发行A股股票、向海通证券全体H股换股股东发行H股股票的方式换股吸收合并海通证券并发行A股股票募集配套资金已获得上海市国有资产监督管理委员会原则同意的批复。
风险提示：权益市场大幅波动风险；监管进一步趋严风险；基金管理费率或佣金费率出现大幅下行风险。
文章来源:《万亿元宽基ETF启动降费，切实降低投资者成本—证券基金行业周度跟踪》
分析师：许盈盈，SAC 证书编号：S0160522060002
分析师：刘金金，SAC 证书编号：S0160524050001
发布日期：2024年11月24日
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