理想汽车：3Q24毛利率环比明显改善，OTA升级提升智驾体验

一周研报

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理想汽车

(LI US)

3Q24毛利率环比明显改善，OTA升级提升智驾体验

• 受益于成本的持续下降，3Q24汽车销售毛利率环比增长2.2个百分点至20.9%，综合毛利率环比改善至21.5%。

• 理想预计4Q24交付16~17万辆新车，对应收入区间在432~459亿元。

3Q24盈利环比大幅改善，当季确认9,000万美元SBC费用。根据理想汽车3Q24业绩报告，当季营业收入为428.7亿元，同环比分别增长23.6%/35.3%；综合毛利率为21.5%，环比增长2个百分点，其中汽车销售毛利率环比增长2.2个百分点至20.9%。毛利率回升的主要原因在于车辆成本的持续下降，但部分被低价L6车型交付占比提高而抵消。经营费用方面：3Q24研发费用为25.9亿元，同环比分别下降8.2%/14.6%，主要是由于下半年无新车发布，有关新产品的技术设计和研发有所减少。3Q24销售及管理费用为33.6亿元，同环比分别增长32.1%/19.3%，主要是因为当季确认了CEO基于相关业绩目标实现（年交付50万辆新车）而授予的约9,000万美元股权激励费用（SBC）。当季三费总额为59.5亿元，与前两季度基本持平。由于毛利率的提升和费用端的稳定，理想汽车3Q24营业利润达到34.3亿元（环比大幅增长633.4%），Non-GAAP归母净利润为38.4亿元，同环比分别增长10.6%/155.5%。理想汽车在3Q24实现经营性现金流流入110亿元和自由现金流91亿元。

4Q24单车收入预计环比下降4%，OTA升级提升智驾体验。理想汽车在财报中预计4Q24将交付16~17万辆新车，同比增长21.4%~29.0%；对应营业收入为432亿元~459亿元，同比增长3.5%~10.0%。根据指引数据，我们测算其4Q24的单车收入约为27.0万元，较3Q24的28.1万元下降~4%，但同时我们认为单车成本也将随着交付量的上升而下降，因此预测4Q24汽车销售毛利率仍将高于20%。理想汽车在10月向MEGA和L系列车型推送OTA 6.4更新版本，向超过32万理想AD Max车主推送了结合端到端（E2E）和视觉语言大模型（VLM）的全新智驾方案。我们相信理想汽车在智驾技术上的快速发展将进一步提升L6/L7/L8 Max版车型的销量占比。

风险提示：1) 新车销量不及预期；2）产能增长不及预期；3）行业竞争格局加剧。

报告名称：《理想汽车 (LI US) - 3Q24毛利率环比明显改善，OTA升级提升智驾体验》

报告日期：2024年11月4日

报告作者：王一鸣, 分析师 | 执业证书编号: S1680521050001

格力电器

(000651 CH)

依旧是优异防守标的

• 9M24主营业务稳步增长，盈利能力出众

• 业绩仍颇具可预见性，预计2024年营收同比持平，归母净利润同比增长12.2%

格力发布9M24业绩，营收同比下降5.3%。直观来看，格力是三大白中唯一营收出现下滑的公司（美的/海尔9M24营收分别同比增长9.6%/ 2.2%），但实际上近年来格力其他业务（以大宗原材料采购与调拨为主）营收占比从2021年最高22.9%以来持续降低。今年格力加速调整业务结构，9M24其他业务营收大幅下降45.3%，占比也大幅降低7.2pcts至9.9%，拖累整体营收。若剔除结构变化影响，格力9M24主营业务营收同比增长2.9%，折算3Q24主营业务营收同比下滑9.6%（vs整体营收下降15.8%）。考虑格力业务相对单一，且暂时缺乏全球化扩张，难以凭借多品类与多渠道平滑报表，我们认为3Q24内销承压下，格力实现如此表现实属正常。营收结构变化也推动格力9M24毛利率同比提升1.0pct至30.2%，在严格控费下，归母净利率同比提升2.0pcts至15.0%（对应9M24/ 3Q24归母净利润分别同比增长9.3%/ 5.5%），盈利能力十分优异。

2024年业绩仍颇具可预见性：1）假设格力3Q24销售返利占其他流动负债比重与1H24相同，我们测算上季度格力共释放3.8亿元销售返利。我们尝试将其反应至利润表，测算 3Q24 调整后营收与净利润分别同比-16.3%/ +1.3%（vs调整前营收与净利润分别同比-15.8%/ +2.2%）。2）考虑截至 1H24格力销售返利余额仍达~500 亿元，且据AVC数据，在以旧换新政策推出后，空调内需受到明显拉动，格力10月前三周线上零售量同比增长~28%，线下则实现更高增速。我们预计格力4Q24主营业务营收同比增长~20%，在其他业务营收继续下滑~35%的预期下，预计4Q24整体营收同比增长~17%，由此预计格力2024全年营收同比持平于2,040亿元，预计归母净利润同比增长12.2%至325.6亿元。3）虽然今年以来格力股价已上涨41%，但投资逻辑不变。在剔除383亿元净现金（货币资金+交易性金融资产-短期借款-一年内到期的非流动负债-长期借款-应付债券）与1,114 亿元现金后，当前格力市值分别对应6.2x/ 3.9x 2024年P/E；在当前其TTM P/E略低于过去两年半区间中值（即8x）水平，以及至少中单位数股息率的预期下，我们认为格力依旧是优异的防守标的。

风险提示：空调需求波动风险；原材料价格上涨风险；渠道变革推进缓慢。

报告名称：《格力电器 (000651 CH) - 依旧是优异防守标的》

报告日期：2024年11月7日

报告作者：姜雪烽, 分析师 | 执业证书编号: S1680519070001

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精选港股通研报

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招商银行-H

(3968 HK)：

投资及信用需求呈现早期复苏迹象

3Q24业绩符合预期。招商银行宣告了3Q24业绩，经调整净利润为人民币384亿元，同比增长0.8%，通过管控运营开支抵消了利息、手续费及佣金收入的下降。2024年前9个月经调整净利润为人民币1,112亿元，同比持平，占我们/Visible Alpha一致预测2024年预估净利润的79.5%/ 77.8%，与公司2021-23年同期当年经调整净利润平均完成率的78.9%相一致。招商银行的收入增速持续放缓（同比降2.6%），原因包括：1）由于净息差下降14个基点，抵消了贷款4.7%的增长，导致净利息收入同比减少0.8%；2）受降费及消费者投资兴趣疲软影响，净手续费及佣金收入同比下降12.9%，抵消了3）债券和基金投资收入增加带来的其他收入同比11.4%的增长。

资产质量相对改善，但净息差持续承压。我们要强调3Q24的强劲经营数据，包括：1）成本管控良好，其中成本收入比率降至32.6%（对比2Q24为34.3%）；2）不良贷款率环比持平至0.94%，以及相对较高的不良资产覆盖率（432.2%），表明资产质量平稳；和3）资本水平进一步加强，CET1(核心一级资本充足率)/CAR（资本充足率）环比提升87/72个基点至14.73%/ 18.67%。招行的净息差持续承压，环比下降2个基点至1.97%，主要是受LPR（贷款市场报价利率）和存量房贷利率下降、以及有效信用需求不足的影响；然而，我们注意到连续性降幅有所收窄。资产质量的早期指标喜忧参半--关注贷款率环比提升6个基点，主要受零售贷款影响，但逾期贷款率环比下降了6个基点。

4Q24及2025年前景展望。招行预计4Q24净息差环比下降，但连续性降幅收窄，同时根据LPR和存量房贷利率的调整，公司预期2025年净息差仍将下行，尽管同比降幅将小于2024年。鉴于支持消费的新政出台，以及对投资者重拾信心的预期，招行预计其2025年贷款增速将超过2024年，其中零售贷款贡献增加。由于近期资本市场反弹，管理层看到客户已从活期存款转向了股票市场投资，此举可能有助于公司的手续费及佣金收入。我们认为，2025年手续费及佣金收入能否实现正增长取决于监管机构是否会宣布实施降费政策。

风险提示：净息差承压超预期，手续费及佣金收入疲软，资产质量恢复速度放慢。

报告名称：《招商银行-H (3968 HK) - 投资及信用需求呈现早期复苏迹象》

报告日期：2024年11月4日

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