【方正金工】把握港股市场高股息特点，攻守兼具的长期稳健配置工具——恒生高股息率指数投资价值分析|股息策略_新浪财经

（来源：市场投研资讯）

本文来自方正证券研究所发布的报告《把握港股市场高股息特点，攻守兼具的长期稳健配置工具——恒生高股息率指数投资价值分析》，欲了解具体内容，请阅读报告原文，分析师：刘洋 S1220522100001，庞敏S1220524040002。

摘要

1 高股息策略长期有效，港股市场低估值高股息配置价值更高

高股息策略长期有效，分享优质公司红利，能够适应不同市场环境，是投资者在多变市场中稳定收益的重要策略。高股息策略在港股市场长期表现优异，相对恒生指数取得超额收益。经济增速放缓、内地债券利率进入下行通道，高股息资产的吸引力提升。与全球其他主要市场相比，港股市场股息率高、分红率稳定，估值水平仍处历史低位，具备较高投资价值。ETF互联互通机制下，香港高股息产品具有交易时段一致性与税收优势。

2 恒生高股息率指数：持续高股息收益，低估值下修复空间充足

恒生高股息率指数于2012年12月10日发布，关注恒生综合指数的成分股中的高股息率的证券。

市值分布：权重以大市值风格为主。1000亿至3000亿港元市值的成分股占比为38%，大于3000亿港元的公司占比为24%。

行业分布：聚焦金融表现，行业分布体现防御属性。金融行业公司权重占比最高，达37.27%。细分行业方面，主要覆盖银行、公用事业、地产、保险、电讯等14个行业。

基本面表现：持续高分红能力，国央企成份股带来价值重估空间。截至2024年10月末，恒生高股息率指数股息率达6.85%，远超恒生指数股息率4.01%，为投资者带来可观的现金回报。成份股中超过56%的公司为国央企，将进一步受益于国企价值重估中的经营提升改善、分红持续增加。

收益表现：长期表现优于恒生指数，震荡市中表现相对稳定。近1年、近3年和近5年中，恒生高股息率指数累计收益率分别为26.82%、-2.93%和-8.69%，相对于恒生指数超额收益明显，长期收益表现相对占优。

估值水平：市盈率回落至低位，修复空间较大。截至2024年10月末，恒生高股息率指数的市盈率和市净率分别为5.77和0.52，低于恒生指数。目前市盈率为2015年以来30.75%分位数，处于历史分位的低位水平。

指数搭配投资策略：高股息与科技轮动，攻守兼具的高胜率策略。2020年以来高股息板块和科技板块存在明显的轮动现象。以Global X 恒生科技 ETF和Global X恒生高股息率ETF分别代表高股息和科技板块构建轮动策略，2020年以来策略组合年化收益达11.04%，实现了在牛市把握科技板块弹性、熊市获取股息收益、降低波动和回撤的整体优化。

3 Global X恒生高股息率ETF：港股通投资标的，管理人ETF实力强劲

Global X恒生高股息率ETF基金（3110.HK）成立于2013年6月11日，管理人为未来资产环球投资（香港）有限公司，截至2024年10月规模约26.89亿港元。基金于2024年5月6日纳入港股通名单，是ETF互联互通计划下首只南向交易的高股息率ETF，纳入港股通名单之后，产品规模及月成交额均明显提升。

Global X 恒生科技ETF基金是未来资产环球投资（香港）有限公司旗下的产品，本报告基于基金产品的历史数据进行分析，不构成任何投资建议。宏观经济不及预期、海外市场大幅波动、历史经验不代表未来、汇率风险带来收益差异。

1高股息策略长期有效，港股市场低估值高股息配置价值更高

1.1 高股息策略穿越牛熊，投资价值凸显

高股息策略长期有效，分享优质公司红利，熊市具备防御属性。高股息策略投资于经营质量相对成熟和稳定的、具备稳定派息能力的公司，在保障现金流的同时实现资本增值。在跨越经济周期的长期观察窗口中，高股息投资策略不仅可以给投资者带来稳定的分红回报，且在市场波动时提供更具韧性的安全边际。

高股息策略能够适应不同市场环境，是投资者在多变市场中稳定收益的重要策略。在经济收缩、市场下行期间，高股息策略所投资的公司抗风险能力相对更强，在熊市中更加抗跌，为投资组合减少回撤风险；在经济扩张、市场上行期间，高股息策略所投资的公司也将受益于经济回暖，高股息策略也将享受到公司盈利增长所带来的收益，与此同时，高股息策略所投资的公司往往市盈率相对较低，在牛市中也具有较大的估值修复空间，实现可观的资本利得。高股息策略的适应性能够在不同的市场环境中持续发挥作用，成为投资者在多变市场中稳定收益的重要工具。

高股息策略在港股市场长期表现优异，相对恒生指数取得超额收益。由于港股上市公司分红比例较高，高股息策略在港股市场具有长期配置价值，能够为投资者在不同市场周期中实现超额收益。以恒生高股息率指数为例，在近10年的长期观察窗口中，高股息策略长期表现较为优异，在多数时间范围内实现了相对于港股市场整体的超额收益，尤其在近三年中，超额收益长期持续在10%以上。

1.2 经济增速放缓，内地债券利率进入下行通道，高股息资产吸引力提升

在经济增速放缓、内地债券利率进入下行通道的背景下，高股息资产的吸引力逐渐提升。经济增速趋缓的大背景下市场对于未来经济增长的预期变得更加谨慎，投资者对风险较低、收益稳定的资产需求不断增加。近5年来中国债券市场进入利率下行通道，10年国债收益率更在2024年9月达到了2.04%的历史低位，固定收益资产的收益率持续下行，难以满足投资者的回报要求。与此同时，高股息公司多为大型成熟企业，在经济不确定性增加时表现更具韧性，高股息公司可以通过分红维持较高的回报水平，且二级市场价格表现也相对稳健。因此，随着内地债券利率的逐步下降，高股息资产的吸引力显著提升，成为投资者在低利率环境中获取收益的重要工具。能够维持稳定的派息，成为收益稳健的替代选择。

1.3 港股市场股息率高、分红稳定，估值低位具备投资价值

与全球其他主要市场相比，港股市场具有股息率高、分红率稳定的特点。相较于内地、美国、日本和英国等全球主要市场的宽基指数，代表香港市场的恒生指数股息率长期排名靠前，且2023年以来恒生指数的股息率持续维持在4%上下，均高于其他市场。回顾历年中恒生指数股息率的波动情况，近10年中有8年股息率均值在3%以上，有7年股息率最低值在2.8%以上，表现出较高的稳定性，即便在市场波动的情况下依旧可以为投资者提供稳定的现金回报。

香港市场估值水平仍处历史低位，具备较高投资价值。截至2024年11月1日，目前恒生指数PPT（TTM）为9.41倍，处于2015年以来的30.47%分位数；而目前恒生指数股息率为3.97%，处于2015年以来的81.74%分位数。美国降息周期开启，全球资金流动性预期改善，港股市场活跃度有望提振。综合估值和股息率分位数水平来看，目前港股市场具备低估值、高股息率的特点。而美国降息周期开启后全球资金流动性预期出现改善，有望进一步提振港股市场活跃度。

1.4 ETF互联互通机制下，香港高股息产品具有交易时段一致性与税收优势

ETF互联互通助力资产多元化投资。ETF互联互通是指香港交易所与内地交易所建立的允许投资者在两地市场之间交易ETF的一种机制。通过ETF互联互通，香港和内地的投资者可以相互投资对方市场的ETF产品，便利实现跨境投资。ETF互联互通机制的推出，便利内地及香港市场资金跨境投资，提升市场及产品的流动性，同时也为两地投资者提供了更多的跨境投资工具。截至2024年10月底，纳入互联互通的ETF标的数量已从首批的87只扩容至241只，其中港股通ETF标的数量由首批的4只扩容至16只。

ETF互联互通机制下，香港高股息产品具有交易时段一致性与税收优势。香港交易所上市的ETF与港股的交易时间完全一致，均于下午四点同步收市，有助于减少跨市场交易的延迟风险，更加及时地响应市场变化。香港的高股息ETF在税收方面相较于中国内地发行的港股ETF具有相对优势，内地发行ETF仍需缴纳红筹股的企业所得税、股息红利所得税，而香港发行ETF则免于这两类税种，具备一定的税收优势。

2 恒生高股息率指数：持续高股息收益，低估值下修复空间充足

2.1 指数编制方案：聚焦中高股息证券，提供持续高股息收益

恒生高股息率指数于2012年12月10日发布，以2007年6月29日为基日，从恒生综合指数的成分股中选择高股息率的证券，成份股多为大盘股或中盘股，展示香港市场规模最大、有连续三年派息记录的上市公司的整体表现。

恒生高股息率指数的成分股中多来自于金融业、公用事业、电讯业等成熟稳定的行业，具有较强的现金流能力，预期可以维持较高的分红能力，具备一定防御属性，在经济周期中波动较小。

2.2 指数特征：聚焦大市值企业，行业集中度高，兼顾市值结构多样性

权重分布以大市值风格为主。恒生高股息率指数的权重偏向大市值企业，但各市值分布较为均衡。具体而言，1000亿至3000亿港元市值的成分股占比为38%，大于3000亿港元的公司占比为24%。小于300亿港元的公司权重占比为10%。恒生高股息率指数在保持股息稳定的同时，注重选择市值规模相对较大的公司。

聚焦金融表现，行业分布体现防御属性。截至2024年10月底，指数成分股中，金融行业公司权重占比最高，达37.27%。细分行业方面，恒生高股息率指数主要覆盖银行、公用事业、地产、保险、电讯等14个行业，前5大二级行业的权重占比分别为20.41%、12.46%、9.11%、9.06%和8.21%，展现恒生高股息率对于银行、公用事业等防御性行业的侧重。前十大重仓股所属行业以金融业居多，细分业务种类多样。

2.3 指数基本面：持续高分红能力，国央企成份股带来价值重估空间

恒生高股息率指数具备高分红能力，其股息率长期高于恒生指数。恒生高股息率筛选具备稳定盈利和派息能力的公司，特别是在市场波动时期，为投资者提供了可靠的现金流来源。截至2024年10月末，恒生指数过去12个月股息率为4.01%，恒生高股息率指数股息率达6.85%，远超恒生指数，为投资者带来可观的现金回报。

国央企成份股占比达56%，国央企改革带来价值重估空间。2024年以来国有企业改革继续深化，市值管理纳入国有企业负责人的业绩考核体系，以提升企业的市场价值和投资者回报，国有企业将致力于提高企业增长率、降低融资成本和提高分红率，此类举措将提升国有企业盈利质量、增加投资者红利收入。恒生高股息率指数中超过56%的公司为国央企，国企价值重估下恒生高股息率指数将进一步受益于公司经营提升改善、分红持续增加。

2.4 指数收益表现：长期表现优于恒生指数，震荡市中表现相对稳定

长期中收益表现超越恒生指数，震荡市中表现相对稳定。近1年、近3年和近5年中，恒生高股息率指数累计收益率分别为26.82%、-2.93%和-8.69%，相对于恒生指数超额收益分别达8.09%、17.01%和15.80%，长期收益表现相对占优。分年度来看，自2020年初以来，恒生高股息率指数先后经历震荡牛市上涨和熊市下跌等多段行情。在2021年至2022年的整体市场大幅下行阶段，恒生高股息率波动幅度相对较小，年化收益率表现均优于恒生指数，表现出较好的防御性。

2.5 指数估值水平：历史市盈率回落至低位，修复空间较大

历史市盈率回落至低位，修复空间较大。根据恒生高股息率指数的估值水平，截至2024年10月31日，恒生高股息率指数的市盈率和市净率分别为5.77和0.52，均低于恒生指数整体水平。从历史估值来看，自2018年初以来，恒生高股息率指数的估值逐步回落，截至2024年10月末，恒生高股息率指数市盈率为5.77倍，为2015年以来30.75%分位数，处于历史分位的低位水平，当前估值水平偏低，未来具有较大的上升修复空间。

2.6 指数搭配投资策略：高股息与科技轮动，攻守兼具的高胜率策略

恒生高股息率指数通常在市场震荡或下行阶段展现出较强的防御属性，恒生科技指数则在经济复苏或扩张阶段具备较高的上涨弹性。恒生高股息率指数成份股多为现金流稳定、具备持续派息能力的公司，即便在市场环境较为低迷时，仍然能够维持较高的分红率。与高股息指数相比，科技板块成份股特点体现为新兴行业的成长性。由于两者成份股特性不同，在市场周期的不同阶段表现出差异化的收益特征。在经济复苏期或流动性宽松的环境下，科技板块往往表现强劲；在经济放缓或市场波动加剧的时期，高股息板块的防御特性则显现出相对优势。2020年全球各地采取宽松货币政策和刺激措施后，科技公司迅速扩展市场规模，在2020年2月至2021年2月恒生科技指数实现了超95%的高额涨幅。而2021年、2022年港股整体走弱、波动性增加，恒生科技指数最大回撤近70%，而恒生高股息率指数的跌幅显著小于恒生指数和恒生科技指数，展现了良好的抗跌性。

高股息板块与科技板块轮动效应明显。我们使用恒生高股息率指数、恒生科技指数作为对香港高股息板块和科技板块的代表指数。我们以恒生高股息率指数和恒生科技指数40天内累计收益率的相对比值-1作为两个板块轮动强度观察指标，我们可以发现2020年以来高股息板块和科技板块确实存在明显的轮动现象，并且以±0.2为阈值，当轮动强度触及0.2时则趋向于轮动转向。

香港高股息板块和科技板块之间的轮动特性为投资者提供了基于市场环境变化来进行灵活资产配置的机会。投资者通过在科技板块和高股息板块间进行动态调整，投资者可以在不同时期实现攻守平衡。在市场处于下行或波动性较高的阶段，配置高股息板块，获取较高股息收益的同时有助于控制风险、降低回撤；当市场处于上行周期时，可切换至科技板块以获取较高的资本增值。

根据轮动强度，考虑构建一个包含高股息和科技板块的轮动策略，以实现攻守兼备的投资目标。我们以轮动强度指标=0.2为转向判断阈值，当轮动强度绝对值小于0.2时配置原趋势方向，当轮动强度绝对值触及并超过0.2时转为配置相反方向,投资标的则选择分别跟踪恒生高股息率指数和恒生科技指数的Global X 恒生科技 ETF和Global X恒生高股息率ETF。通过恒生高估值指数和恒生科技指数的轮动策略，实现了在市场上行阶段把握科技板块弹性、市场震荡下行阶段获取股息收益、降低波动和回撤的组合收益风险的整体优化，该策略能够适应不同的市场环境，兼具防御性和成长性，提高了整体投资组合的胜率。

3 Global X恒生高股息率ETF

3.1 Global X恒生高股息率ETF：跟踪低估值、高股息的指数

Global X恒生高股息率ETF基金（3110.HK）成立于2013年6月11日，2013年6月17日正式上市，是未来资产环球投资（香港）有限公司（以下简称“未来资产（香港）”）旗下跟踪恒生高股息率指数的ETF基金，截至2024年10月31日规模约26.89亿港元。

2024年5月6日，Global X恒生高股息率ETF基金纳入港股通名单，是ETF互联互通计划下首只南向交易的高股息率ETF，该ETF也是香港上市的资产管理规模最大、成立历史最长的高股息率ETF。纳入港股通名单之后，产品规模及月成交额均明显提升，是内地投资者通过ETF互联互通机制参与港股高股息指数投资的可选工具。

Global X恒生高股息率ETF基金（3110.HK）的管理人未来资产（香港）母公司未来资产环球投资集团（以下简称“未来资产（香港）”）1997年成立于韩国，是亚洲最大独立金融集团之一，为全球客户提供包括资产管理、财富管理、投资银行和人寿保险在内的全面金融服务。截至2024年6月，未来资产已遍及全球50个国家地区市场，集团在全球的管理资产总资产管理规模超过2560亿美元。

“未来资产（香港）”是未来资产首个海外办事处，截至2024年6月底，在香港市场发行管理了36只ETF产品，覆盖了广泛的投资领域，为投资者提供了成本效益高的优质投资选择。公司旗下ETF产品涵盖不同市场的宽基指数，包括恒生高股息率指数、MSCI中国指数等，其中恒生高股息ETF和MSCI中国ETF最新规模分别达到26.89亿元港元和56.42亿元港元；此外，公司还积极布局行业主题ETF产品，涵盖人工智能、洁净能源、电动车、云端计算等多个高科技产业领域，并在韩流音乐、中国游戏娱乐等文娱产业领域布局有特色产品。

2024年2月，未来资产（香港）发行了Global X恒指成份股备兑认购期权主动型ETF和Global X国指成份股备兑认购期权主动型ETF，两只产品均为备兑认购期权ETF基金，分别挂钩恒生指数及恒生中国企业指数，为目前香港市场上唯二两只备兑认购期权ETF基金，展现出了公司在ETF产品创新方面的实力。